Alberto Bagnai.
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Il tramonto delleuro.
Come e perch la fine della moneta unica salverebbe democrazia e benessere in Europa.
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Parte 1.
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2012 Imprimatur Editore, Reggio Emilia.
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Trascrizione elettronica rivista e resa disponibile dalla
          Fondazione Ezio Galiano onlus
             http:\\www.galiano.it
      ad esclusivo uso dei privi della vista.
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Introduzione
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Il 16 novembre 2011 inauguravo il mio blog, goofynomics.blogspot.it, pubblicando un
articolo dal titolo I salvataggi che non ci salveranno.
La tesi sostenuta era semplice. I migliori economisti internazionali indicavano come i
problemi dellEurozona non dipendessero dal debito pubblico, in calo pressoch ovunque
allo scoppio della crisi, ma da quello estero. I paesi del Sud erano resi fragili dalla
crescente esposizione delle loro banche, famiglie e imprese (cio del settore privato) verso
i creditori del Nord. Lo squilibrio da curare non era quindi uno squilibrio di finanza
pubblica, ma uno squilibrio esterno, di competitivit, causato dalla rigidit delleuro, che si
traduceva in un crescente debito privato, in gran parte (ma non solo) verso lestero.
Colpendo le famiglie con maggiori imposte e minore spesa sociale, lausterit non avrebbe
sanato il vero squilibrio, anzi: lo avrebbe aggravato. Le famiglie si sarebbero trovate in
maggiori difficolt, e, a valle, lo stesso sarebbe successo alle imprese (dato il crollo della
domanda interna), e poi alle banche (che avrebbero cominciato a non rivedere i soldi
indietro, n dalle famiglie n dalle imprese). I salvataggi del governo non ci avrebbero
salvato.
Inutile dirlo, a distanza di un anno, tutti gli obiettivi dichiarati dal governo in termini di
risanamento e crescita sono stati mancati. 1 Levidenza  schiacciante: la previsione di
crescita del Fondo monetario internazionale per lanno in corso (2012), che nellottobre del
2011 era pari allo 0.3 per cento, nellaprile 2012 era crollata di quasi due punti, a -1.9 per
cento. Le ultime previsioni sono ancora pi fosche: -2.3 per cento nel 2012, con un -0.7 per
cento che ci attende per il 2013. Il presidente della Corte dei Conti denuncia apertamente il
corto circuito rigore-crescita, 2 e come suggello finale del fallimento arriva, dal meeting di
Tokyo del Fondo, la conferma ai massimi livelli scientifici del fatto che le politiche di
austerit, principalmente quella del nostro governo, stanno strangolando leconomia
europea. 3
E cos, perfino dal partito che fino a ieri pi si sdilinquiva per la ritrovata presentabilit
del nostro esecutivo, arriva ora la proposta di rottamare lagenda Monti con la sua
austerit autodistruttiva che aggrava la situazione di una unione monetaria
insostenibile. 4 Proposta che, se pure fatta per motivi di bottega politica interna (un po di
febbre da primarie), sarebbe ovviamente stata inconcepibile un anno fa, quando usciva il
mio articolo.
Previsione azzeccata, quella dellarticolo, ma non c di che menarne vanto: che in
recessione lausterit sia comunque una scelta sbagliata  cosa ovvia, desumibile da
qualsiasi testo del primo anno di economia. Il che, ovviamente, apre un mondo di domande,
le vere domande: perch mai esecutivi tecnici (quindi, si suppone, a loro agio con i
manuali universitari) insistono nellignorare le pi elementari norme di buon senso
economico? Perch questa ostinazione suicida a difendere ununione monetaria visibilmente
insostenibile, che sta mettendo in pericolo non solo leconomia, ma anche e soprattutto la

democrazia europea? Perch in Italia, a differenza di quanto accade in altri Paesi, nessuno
sembra disposto a mettere in discussione il dogma dellirreversibilit delleuro?
Era stata lurgenza di queste domande a suggerirmi di aprire il blog, per cercare di
rispondere, ma soprattutto per capire se ero veramente solo a pormele. Mi preoccupava la
plumbea uniformit dellinformazione italiana, totalmente schierata in una difesa
aprioristica della moneta unica, appoggiata alla distorsione sistematica dei fatti storici (ne
vedremo tanti esempi). In un panorama simile non era per nulla ovvio che una voce
dissonante venisse presa in considerazione.
Il blog ha avuto fin dallinizio un successo inaspettato: in meno di un anno ha oltrepassato
un milione e mezzo di visite, molti fra i pi di duecento articoli pubblicati sono stati ripresi
da altri blog e forum, anche allestero (tradotti in greco, spagnolo, portoghese), il tam-tam
della rete mi ha condotto a prender parte a dibattiti, a trasmissioni radiofoniche e televisive,
e ad esprimermi su testate importanti.
Lesperienza pi bella di questo anno di lavoro  stata la scoperta di non essere solo, di
essere seguito da un numero crescente di persone spiritose, colte, informate, provenienti da
tutte le fasce sociali: operai, alti magistrati, studenti, liberi professionisti, casalinghe,
pensionati, funzionari ministeriali, precari, tassisti, agricoltori, commercianti, cassintegrati,
residenti in Italia e allestero, capaci di contribuire al dibattito arricchendolo di nuovi punti
di vista. Persone che mi hanno dato tanto in termini di motivazione, di stimoli, di
informazioni, di suggerimenti su quali fossero le preoccupazioni pi vive dei loro
concittadini. Persone animate da una feroce passione civile, da un disperato amore per il
proprio Paese e per lEuropa (che non  n leuro, n lUnione europea), e dallurgenza di

trovare i termini per esprimersi, i dati per argomentare. Sono state loro il vero valore
aggiunto del blog.
Ne ho guadagnato la fiducia rifiutandomi di seguire i saggi consigli degli amici: Parli
troppo difficile, non mettere citazioni, non mettere grafici, semplifica, la gente si annoia, non
capisce. Ma, pensavo io, perso per perso, tanto vale essere se stessi. Tanto pi che parlare
a tutti, in realt,  non parlare a nessuno: la tentazione di raggiungere un pubblico vasto
porta a esprimersi per slogan, per luoghi comuni. Ma per questo, per quello che chiamo il
luogocomunismo, ci sono le televisioni. Trasmettere il nulla a molti mi sembrava un
compito comunque meno utile del trasmettere qualcosa a qualcuno. Cercavo consonanza,
non consenso, del quale non saprei cosa fare, non essendo un politico.
Cos, ho fatto a modo mio, documentando ogni asserzione, inserendo dati, grafici, tabelle,
riferimenti alla letteratura scientifica e ai rapporti delle principali istituzioni internazionali.
E poi ho risposto a tutti, ho litigato con molti, e spesso ho fatto pace: una maieutica talora
rude, ma appassionata, sincera e paritaria, e alla fine efficace. Perch dallaltra parte, dalla
parte dei miei lettori, molti dei quali sono diventati amici, si era accumulata negli anni
linsofferenza verso la fuffa, verso linformazione approssimativa, verso le affermazioni
non comprovate, ma anche verso il linguaggio paludato dei tecnici e quello prudente e
opportunistico dei politici.
Sono stati i lettori del mio blog a chiedermi di scrivere questo libro, per tanti motivi:
perch anche se il blog seguiva un suo percorso, il materiale accumulato era tanto e non
sempre facile da reperire, e faceva comodo disporre di un compendio delle cose che ci
eravamo detti in un anno; perch in un Paese fra gli ultimi in Europa per uso di internet, 5 un

progetto di divulgazione appoggiato solo al web rischiava di essere sterile; e anche perch
sarebbero stati facilitati, nei loro mille dibattiti quotidiani, dal poter esibire l auctoritas di
un testo scritto.
Certo, di testi sulla crisi ce nerano, per lo pi ben schierati sul fronte eurista, volti
quindi a cantare le lodi delleuro o, in modo pi critico, a salvarlo da se stesso.
Occorreva un testo che si ponesse finalmente il problema di salvare i cittadini dalleuro.
A questo scopo bisognava documentare linsostenibilit della moneta unica cos come
viene dimostrata da decenni di studi economici e innumerevoli precedenti storici; chiarire il
legame fra leuro e la disintegrazione economica europea; evidenziare i rischi che la
costruzione dellEurozona pone per la democrazia, imponendo la crisi economica come
metodo di governo; descrivere in modo semplice e non terroristico le modalit e le
conseguenze pratiche di un eventuale percorso di uscita, definite in una letteratura ormai
consolidata e, infine, indicare delle possibili linee di sviluppo lungo le quali riprendere 
dopo linfelice parentesi dellunione monetaria  un reale percorso di integrazione
culturale, sociale ed economica europea.
Questo  quanto il testo cerca di offrire, nella speranza di arricchire il dibattito con
prospettive nuove.
Fra i lettori del blog sono stati soprattutto Marino Badiale e Fiorenzo Fraioli a insistere
perch scrivessi questo libro. Li ringrazia soprattutto la mia famiglia, che deve a questa idea
una vacanza pi riposante del solito. A mia volta ringrazio la mia famiglia, e soprattutto
Roberta. C solo una cosa che ti rende pi insopportabile di quando fai un lavoro che non
ti piace:  quando fai un lavoro che ti piace. Queste le sue lapidarie parole. Ma senza il

suo consiglio, senza le sue letture critiche, senza il suo scrupolo di correttrice di bozze non
ce lavrei fatta.
Pur assumendomene tutte le responsabilit, riconosco che questo libro  per molti versi
unopera collettiva. Hanno partecipato intanto tutti gli amici del blog che, leggendo
criticamente le prime stesure, mi hanno aiutato a focalizzare i temi e calibrare i toni: Debora
Billi, Paolo Gibilisco, Alessandro Guerani, Gabriele Manzotti, Stefano Mulas, Rita
Parafati, Claudio Romanini, Roberto Santilli, Sergio Schneider (oltre ai gi citati Fiorenzo,
Marino e Roberta). Li ringrazio tutti per la profondit delle loro osservazioni, sperando di
essere riuscito a trarne giovamento. Ma hanno partecipato anche tutti gli altri lettori del
blog, che ho coinvolto spesso, chiedendo loro suggerimenti, sottoponendo loro estratti del
testo, e raccogliendone le reazioni. Va anche a loro la mia gratitudine, per le tante preziose
osservazioni, e soprattutto per avermi rafforzato nellidea che la fatica che stavo facendo
non era del tutto inutile.
Vorrei chiudere questa lista con quattro ringraziamenti assolutamente non di circostanza.
Al mio maestro Francesco Carlucci, per avermi insegnato a leggere e rispettare i dati
economici, e a utilizzare lintegrit morale come primo criterio di valutazione della ricerca
scientifica. Al Dipartimento di Economia dellUniversit Gabriele dAnnunzio di Pescara,
dove ho trovato un ambiente interdisciplinare stimolante, e in particolare al suo direttore,
Piergiorgio Landini, per il suo appoggio sempre entusiasta e partecipe alle mie iniziative di
ricerca. A Luciano Barra Caracciolo, conosciuto tramite la sua produzione scientifica, con
il quale ho instaurato un fecondo dibattito interdisciplinare che ha dato un contributo
significativo al testo. Infine, alleditore e al suo staff, per aver approvato e sostenuto il mio

progetto. Spero che questo testo non deluda le loro aspettative.
Roma, 15 ottobre 2012

1
Gawronski, P. (2012) Monti forever, Il Fatto Quotidiano, 24 settembre.

2
Il Fatto Quotidiano (2012) Corte dei Conti, il pareggio di bilancio nel 2013 poggia su un equilibrio precario, 2 ottobre.

3
Merli, A. (2012) Fmi: troppa austerit strangola leconomia Ue, IlSole 24Ore, 11 ottobre.

4
Stefano Fassina (2012) Rottamare lagenda Monti, ilFoglio.it, 9 ottobre.

5
Digital Agenda for Europe, https://ec.europa.eu/digital-agenda/

Antefatto

Bretton Woods
Nel settembre del 1961 Robert Mundell pubblica sullAmerican Economic Review Una
teoria delle aree valutarie ottimali . Dieci paginette senza nemmeno una formula
matematica, che avrebbero valso al loro autore il premio Nobel trentotto anni dopo. Poca
spesa, molta resa. Merito di un messaggio semplice ed efficace: quando Paesi
strutturalmente diversi decidono di aggiogarsi sotto una moneta unica, se sorgono problemi,
come una recessione mondiale, bisogna che nel Paese in maggiori difficolt i lavoratori
accettino di farsi tagliare i salari, o magari di emigrare in cerca di lavoro. Altrimenti, la
moneta unica collasser. Che  poi quello che oggi intende il presidente Monti quando dice
ai sindacati: Le sorti del Paese sono nelle vostre mani (la Repubblica, 2012).
Sottinteso: lasciatevi tagliare i salari.
Posso dirlo anche in parole pi complicate, per chi lo desiderasse: unarea valutaria
ottimale deve presentare i requisiti di perfetta flessibilit di prezzi e salari, e perfetta
mobilit dei fattori di produzione. Contenti? Comunque, con il vostro permesso, in seguito
cercher di dire pane al pane e vino al vino. I miei colleghi forse storceranno il naso, ma
magari, chiss, voi lo preferirete.

Il lavoro di Mundell era veramente profetico. Nel 1944, alla conferenza di Bretton Woods,
gli Stati Uniti avevano proposto (cio imposto) al mondo un sistema monetario
internazionale a cambi fissi basati sul dollaro. Il dollaro, convertibile in oro, sostituiva
questultimo nel pagamento delle transazioni internazionali. Tutti i Paesi dovevano
dichiarare una propria parit di cambio rispetto al dollaro, e mantenerla fissa.
Contestualmente, si istituiva il Fondo monetario internazionale (Fmi), finanziato pro quota
dai partecipanti al sistema, per erogare prestiti ai Paesi che si trovassero in difficolt con i
pagamenti internazionali.
Il sistema qualche problemino ce laveva: se nera accorto Robert Triffin nel 1960 (ma
non se ne sono ancora accorti, caso strano, molti economisti americani moderni).
Imponendo il dollaro come moneta del mondo, gli Stati Uniti dovevano scegliere. O
stampavano dollari commisurandoli alle proprie esigenze, nel qual caso il resto del mondo
sarebbe rimasto a corto di liquidit, cio non avrebbe avuto soldi per comprare, guarda
caso, i prodotti americani (ricordatevi che, dopo la seconda guerra mondiale, gli Stati Uniti
erano lunica potenza con apparato produttivo intatto); o stampavano dollari
commisurandoli alle esigenze del commercio mondiale, e magari li prestavano anche al
resto del mondo. In questo caso avrebbero aiutato la ripresa delleconomia statunitense e
mondiale, ma avrebbero dovuto rinunciare alla convertibilit del dollaro in oro, perch era
impossibile che la produzione di oro crescesse di pari passo con il ritmo vertiginoso di
sviluppo del commercio mondiale.
Com noto, gli Stati Uniti imboccarono la seconda strada, finanziando copiosamente la
ricostruzione europea (ricorderete il Piano Marshall).

Nel 1961, per, le criticit non erano ancora esplose, e nessuno pensava ancora alla
moneta unica. Non ci pensavo nemmeno io, perch sarei nato solo nel dicembre del 1962. In
quellanno lItalia cresceva al 5.9 per cento, con uninflazione al 6.4 per cento. Un dollaro
costava 625 lire: era cos dal 1951, e sarebbe stato cos fino al 1971.

Il Nixon shock
Cosa accadde nel 1971? Diverse cose. La mia famiglia si trasfer da Firenze a Roma, dove
ci accolse una bella nevicata (nonostante fosse marzo). Questo sui libri di storia non c, ma
lo ricordo bene. Nei libri c invece una cosa che successe a ferragosto, e della quale non
mi ricordo affatto, probabilmente perch ero in spiaggia, in altre faccende affaccendato: il
presidente Nixon sospese unilateralmente la convertibilit del dollaro in oro. Insomma: si
avverava la previsione di Triffin.
Sganciando il dollaro dalloro, Nixon dichiarava: Liberi tutti! Le monete mondiali si
sganciarono a loro volta dal dollaro. Moriva Bretton Woods e nasceva il non-sistema
monetario internazionale (Gandolfo, 2002) con il quale tuttora conviviamo. I cambi
cominciarono a fluttuare liberamente. Molti economisti avevano pronosticato un
Armageddon in caso di abbandono dei cambi fissi. Anche questa non  una novit: vedete
quanti ce ne sono, oggi, che preannunciano catastrofi planetarie se leuro scomparisse? Ma
lArmageddon non ci fu, e io potei portare a termine serenamente il campionato di
biliardino al baretto di Senigallia, mentre la lira si rivalutava del 7 per cento rispetto al
dollaro.

Lo shock petrolifero e i favolosi anni Settanta
Fu peggio due anni dopo, nel 1973. Quello s che fu uno shock! Passai dal mondo ovattato
delle elementari a quello ben pi ruvido delle medie, catapultato in una classe di
pluriripetenti. Praticamente, fu un triennio ante litteram in quelluniversit che per fortuna
nessuna riforma riuscir mai a migliorare: luniversit della strada Ma non voglio
tediarvi oltre. Anche questo shock, del resto, nei libri non c. Ce n per un altro: gli Stati
Uniti avevano deciso di sostenere Israele nella guerra dello Yom Kippur, e per ritorsione i
Paesi arabi chiusero i rubinetti. Ovviamente, quelli del petrolio. Il prezzo del greggio in un
mese aument del 292 per cento (si fa prima a dire: quadruplic). Fu il primo shock
petrolifero, e le conseguenze le potete immaginare. Sentimmo parlare per la prima volta di
austerit, anzi (per chi se lo ricorda) di austerity: le automobili, di domenica, non
potevano circolare Insomma: la fine del miracolo economico.
Nel 1976 entravo al conservatorio di Santa Cecilia, per suonare il flauto di traverso
(come lo chiama mia figlia). Rimase un po di traverso anche a me, tanto che non mi
diplomai. Ma la storia della musica questo non lo registra.  passata agli annali invece la
pubblicazione del sedicesimo album di Adriano Celentano, Svalutation. Non ve lo
ricordate? Cambiano i governi niente cambia lass, c un buco nello Stato dove i soldi
van gi, svalutation Parole sante!
Cosera successo? Era successo che laumento dei costi dellenergia aveva spinto lItalia
a svalutare la lira per recuperare competitivit: una svalutazione di carattere
sostanzialmente difensivo. La lira aveva perso quasi il 50 per cento rispetto al dollaro in
due anni: uno scivolone simile non poteva passare inosservato nemmeno a un artista. Certo,

il fatto che la lira si svalutasse risolveva alcuni problemi (dopo la recessione del 1975, nel
1976 lItalia era ripartita con un bel 6.5 per cento di crescita), ma ne creava altri:
linflazione restava elevata, a due cifre. Mio padre tornava sconsolato a casa: Guarda
quanto costa oggi la carne! diceva a mia madre. Ho chiesto al macellaio perch 
aumentata, e lui che mha detto? Dotto, aumenta tutto! Ma ti sembra una spiegazione?
Ecco, s, in effetti aumentava tutto, ma proprio tutto. Aumentavano i prezzi, ma anche i
salari, perch cera la scala mobile (gli economisti dicono indicizzazione dei salari). E
cos gli stipendi mantenevano il proprio potere dacquisto: nonostante le preoccupazioni di
mio padre (un economista le chiamerebbe illusione monetaria), noi la carne continuavamo
a mangiarla. Come vedremo, a un certo punto i prezzi continuarono a crescere, ma i salari
smisero di farlo, e ovviamente fu peggio. Ma non voglio rovinarvi troppo la suspense.

Lo Sme
Nel 1979, altro shock. Partecipavo ai corsi di musica di Urbino, portando il quarto concerto
brandeburghese di Bach alla master class di Frans Brggen, il mio idolo. Piccolo
problema: il giorno prima il mio flauto era rimasto nel cruscotto della macchina,
parcheggiata al sole. Vi ci voglio vedere, a fare un sol sovracuto con un flauto di acero
torrefatto dal sole di luglio! Ma non me ne importava niente: sotto il palco, in prima fila,
cera una ragazza tedesca, bellissima. Completamente stordito, non mi curavo degli orrendi
fischi prodotti dal mio strumento, n dello sguardo di compatimento del maestro. Lei
guardava me.
Nasce l il mio amore per un Paese che, come vedremo pi avanti, ci sta causando molti

problemi. Mai quanti ne caus a me la giovane in questione. Una storia damore pi infelice
non si vide mai, ma non voglio rattristarvi, anche perch s: avete indovinato, nemmeno
questo shock  riportato nei libri di storia.
Eppure il 1979  stato ricco di shock che i libri ricordano, eccome! Intanto, nel tentativo di
fermare la svalutation, il parlamento italiano vot a favore dellingresso dellItalia nel
Sistema monetario europeo (Sme), con lastensione dei socialisti e il voto contrario dei
comunisti.
Cosera lo Sme? Una specie di Bretton Woods in miniatura. Alcuni Paesi europei si
impegnavano a mantenere una parit di cambio fissa, prendendo come riferimento lEcu
(European Currency Unit). LEcu  forse qualcuno se lo ricorder  era una moneta
scritturale, ununit di conto il cui valore era dato dalla media dei cambi delle valute dei
Paesi partecipanti. Stava allo Sme un po come il dollaro stava a Bretton Woods. Ma lo
Sme era concepito molto peggio del sistema di Bretton Woods. Ad esempio, non prevedeva
unistituzione che finanziasse i Paesi in temporanea difficolt. Vi ricorda lodierno balletto
fra Draghi e la Merkel circa la sorte dei Piigs (Portogallo, Irlanda, Italia, Grecia, Spagna)?
Bravi, proprio cos, il problema  rimasto pi o meno lo stesso.
Poi, sempre nel 1979, ci fu la rivoluzione in Iran. Lo Sci fu cacciato, la produzione di
petrolio si ridusse, i prezzi salirono, aiutati anche dallo scoppio del conflitto fra Iraq e Iran.
E questo fu il secondo shock petrolifero: in un anno il prezzo del petrolio aument del 200
per cento (cio triplic). Niente male, vero? Pensate se nel corso del prossimo anno il
barile salisse fino a 276 dollari, dagli odierni 92 (settembre 2012). Certo che questo un po
dinflazione la causerebbe, e cos fu anche nei primi anni Ottanta. Ma allora le cose

venivano viste in modo diverso. La colpa, si diceva, era dello Stato che stampava moneta.
Una teoria sostenuta da due illustri economisti: Milton Friedman, e Adriano Celentano.

Il divorzio
Nel 1981, altri due shock, anzi: due divorzi.
Io mi separai, senza rimpianti, dalla facolt di Filosofia, alla quale mi ero iscritto per
inerzia. Mi convinsi a farlo dopo aver letto la seconda Considerazione inattuale di
Nietzsche (nascondetela ai vostri figli), e mi iscrissi alla facolt di Economia, dalla quale
non sono pi uscito.
La storia con la S maiuscola, per, non parla di questo, ma della decisione del Ministero
del Tesoro, il quale, sempre nel 1981, si separ dalla Banca dItalia. A convincerlo
dellopportunit di questo divorzio non credo sia stata la lettura di Nietzsche, ma pi
probabilmente lascolto di Svalutation. In cosa consisteva, il divorzio? Nel fatto che la
Banca dItalia veniva sollevata dallobbligo di comprare titoli di Stato alle aste. Insomma:
il governo non poteva pi finanziarsi emettendo moneta (cosa che avveniva, appunto,
obbligando la Banca dItalia ad acquistare titoli di Stato alle aste). La Banca dItalia smise
di fare allora quello che ora vorremmo che la Banca centrale europea (Bce) cominciasse a
fare. In questa follia, caro lettore, c ovviamente del metodo, e ne parleremo.
Linflazione scese, ma decollarono, come forse ricordi e come vedremo, il debito
pubblico e la disoccupazione, e si ferm il potere dacquisto delle famiglie.
Che linflazione scendesse non era strano. Gli alti prezzi del petrolio avevano stimolato
talmente tanto la produzione (e ridotto i consumi), che negli anni Ottanta il mondo annegava

letteralmente nel greggio. Dal 1980 al 1986 il prezzo del petrolio scese del 75 per cento,
tornando vicino ai livelli dei primi anni Settanta. Ovvio che linflazione scendesse. Ma il
merito di questo bel risultato (se tale fu) se lo presero il divieto di finanziamento monetario
della spesa pubblica, e la stabilit del cambio acquistata con lo Sme. Nel frattempo la
disoccupazione in Italia cresceva fino a raddoppiare.

Lo Sme credibile
Motivo per il quale, nel 1987, vennero prese due decisioni importanti.
Io decisi di laurearmi in Econometria, e dopo aver letto un paio di capitoli della mia tesi il
mio professore mi chiese, molto semplicemente: Che vuoi fare da grande? E io altrettanto
semplicemente risposi: Non lo so. Com finita lo avrete capito dalla quarta di copertina.
Ma anche lEuropa dovette prendere una decisione importante. I mercati le chiesero: Che
vuoi fare da grande?, e risposero al posto suo: La moneta unica. Cominci cos il
periodo del cosiddetto Sme credibile. In cosa consisteva? Semplice: mentre nello Sme
liscio le valute, pur impegnandosi a mantenere la parit di cambio, in caso di squilibri
potevano riallinearsi, cio rivalutare o svalutare, nello Sme credibile si decise di bandire
i riallineamenti. Insomma: prove tecniche di moneta unica. In termini economici, i cambi
irrevocabilmente fissi dello Sme credibile equivalevano infatti alladozione di una
moneta unica.
Voi direte: ma se cera la comodit di poter riaggiustare i cambi, perch non
approfittarne? Be, dietro cera unidea, quella che la rigidit del cambio avrebbe reso pi
credibili le politiche di disinflazione. Nel 1987 linflazione era scesa al 6 per cento,

come negli anni Sessanta, ricordate? Ci si poteva convivere benissimo, come si ricorda chi
cera. Ma il fatto  che era sempre eccessiva rispetto a quella tedesca, e questo ci
danneggiava, perch la Germania era, ed , il nostro principale partner commerciale. I
nostri beni diventavano meno convenienti rispetto a quelli tedeschi e, insomma, bisognava
arrestare la corsa dei prezzi. Lidea era che se ci si fosse privati della valvola di sfogo
della manovra del cambio, le parti sociali si sarebbero trovate di fronte a unalternativa: o
moderavano le richieste salariali, o la perdita di competitivit dellItalia avrebbe causato
disoccupazione. Agenti economici razionali, pensavano i pensatori, avrebbero fatto
senzaltro la scelta giusta: tagliarsi i salari per non perdere il lavoro.
Frangar, non flectar ( mi spezzer ma non mi piegher): belle parole, che scritte sotto a
uno scudo araldico fanno sempre la loro porca figura. Ma per un sistema economico sono
pi appropriate le parole di SantAgostino: Flectamur facile, ne frangamur (pieghiamoci
docilmente, senza abbatterci).
Ah, dimenticavo un dettaglio (se  un dettaglio): n lo Sme credibile  n, del resto, il
divorzio  furono decisioni prese in parlamento, e nemmeno in Consiglio dei ministri.
Nonostante le loro conseguenze sul piano sociale fossero di una certa importanza, come
vedremo meglio nel testo, la loro adozione fu sottratta a qualsiasi controllo democratico. Il
che la dice lunga

Il 1992
Lestate del 1992 fu un incubo. Stavo lavorando come una bestia alla tesi di dottorato,
chiuso in una stanza con il mio computer. Mi occupavo di sostenibilit del debito pubblico e

avevo creato un modello complicatissimo delleconomia italiana con il quale dimostravo
una cosa molto semplice: le terapie shock di riduzione del debito sono controproducenti. S,
ho capito: anche se questa mia tranche de vie  un pochino pi in argomento delle
precedenti (segno che nel frattempo la mia vita era irrimediabilmente peggiorata), vi starete
chiedendo: E a noi che cosa dovrebbe importare di tutto ci?
Ma non fu mica un incubo solo per me, il 1992. Lo fu anche per il governo Amato, e
soprattutto per i suoi governati. Povero governo! Aveva appena fatto in tempo a distruggere
lultimo simulacro di tutela del potere dacquisto dei lavoratori, con laccordo del 31
luglio, e che tegola gli cade sulla testa? Una crisi valutaria che costringe lItalia ad
abbandonare lo Sme. Quando si dice il caso! Appena si toglie una tutela del potere
dacquisto dei lavoratori, si prende atto del fatto che il cambio  insostenibile, e si svaluta.
Prima no, eh? Ma la colpa, si sa, era del lupo cattivo: George Soros.
Della crisi del 1992 parleremo in dettaglio, perch  il prequel di quella attuale.
Una bella svalutazione del 20 per cento, lItalia tir un sospiro di sollievo, linflazione
invece di salire scese, e il presidente (allora professor) Monti ammise: Un punto dove
certamente ho visto male riguarda le conseguenze inflazionistiche (Polidori, 1993). Eh gi!
Perch forse non tutti sanno che dopo una svalutazione del 20 per cento linflazione in Italia
scese dal 5 per cento al 4 per cento (a spanna), anzich salire. Sapete quelli che oggi dicono
che se uscissimo dalleuro avremmo iperinflazione, morti per le strade come in Argentina,
eccetera? Marmaglia, disinformati, o marmaglia disinformata? Le relazioni fra
svalutazione e inflazione sono meno meccaniche di quanto ti vogliono far credere, caro
lettore. Vogliono terrorizzarti. Ma non  detto che ci riescano.

Leconomia italiana era ripartita: nel 1995 fece quasi il 3 per cento, e io, che ero stato
spinto dal flight to quality verso altri lidi, decisi di dare fiducia al mio Paese. Nella notte
di san Lorenzo lasciai la straniera di turno (svizzera: capirete, in un periodo economico
dominato dallincertezza, quale migliore scelta per un investitore avverso al rischio?), per
fidanzarmi con unitaliana. Non fu un errore, e in ogni caso non sarebbe stato un errore di
giovent.

LEuropa chiam
Nel 1996 entrai in ruolo alluniversit. Una grande soddisfazione, ma mai grande quanto
quella di aver contribuito a una delle pi clamorose vittorie di Pirro del mio Paese:
lentrata in Europa. Perch ero appena alla mia seconda busta paga, e cosa si inventa il
presidente del Consiglio (onorevole Romano Prodi)? Dai che ve lo ricordate: la tassa per
lEuropa! Al danno segu la beffa della restituzione, parziale ed erosa dalla contestuale
istituzione di nuove tasse, nel 1999. Sarai curioso di sapere, caro lettore, che nella teoria
economica non c nulla che giustifichi il tuo e mio sacrificio. I parametri di Maastricht, in
nome dei quali abbiamo perpetrato innumerevoli automutilazioni rituali dei nostri redditi,
dei nostri diritti, del nostro sistema industriale, sono, come ricorder nel testo, infondati
nella teoria economica, e riconosciuti per tali fin dalla loro promulgazione.
Ma perch limitarsi a errare, quando si pu perseverare? Eravamo appena usciti da un
incubo, lo Sme credibile, e ricominciava il percorso verso lincredibile moneta unica

1999
Due nascite: a gennaio leuro; a maggio il mio primo figlio. Non ha mai visto una lira,
Guido, ma non  detto che in futuro non debba vederne. E questa  una promessa, non una
minaccia.

2003
Altri due shock. In agosto nasce mia figlia Giulia. Un chilo e duecento: una mini-figlia,
insomma, ma tanto buona e bella (detto spassionatamente, va da s).
Sicuramente anche Peter Hartz avr trovato belli i mini-job a 400 euro al mese previsti
dalla sua riforma del mercato del lavoro, entrata in vigore in Germania nel 2003: il lato
oscuro del miracolo economico tedesco. Tanto lui, di soldi, ne guadagnava molti di pi, e
soprattutto sapeva come spenderli. Mi dispiace dirvelo, non vorrei farvi crollare il mito
dellincorruttibilit tedesca. Pare che il bunga bunga piacesse molto anche a lui. Il termine,
insomma, sapete cosa significa, no? In tedesco non saprei tradurvelo. Ma, come dire,
lamore  un linguaggio universale. E a noi piace ricordarlo cos, lincorrotto estensore
della riforma con la quale la Germania ha provato a farci lo sgambetto (riuscendoci, almeno
finora).

La crisi
Il resto dovreste ricordarvelo, i nostri solerti informatori avranno provveduto a informarvi.
C stata la crisi. Ma cosa sapete della crisi?

Cosa sapete della crisi?

Uno spettro si aggira per lItalia
Che cosa sapete della crisi? Perch siamo in crisi? Se avete vissuto in Italia negli ultimi
anni, probabilmente vi sarete sentiti raccontare una storia di questo tipo: siamo in crisi a
causa del nostro eccessivo debito pubblico (ma ormai tutti dicono sovrano), cos alto che
i mercati dubitano della nostra capacit di rimborsarlo. Dato che non si fidano, ci chiedono
tassi dinteresse alti per proteggersi dal rischio di una nostra bancarotta (che ormai tutti
chiamano default). Aumenta quindi lo scarto (che tutti chiamano spread) fra i nostri tassi di
interesse e quelli dei Paesi pi affidabili. Laumento dei tassi dinteresse porta a un
aumento della spesa per interessi, e cos lo Stato  costretto a tagliare altre spese (e la
chiamano spending review).
Certo, le politiche di austerit sono dolorose e frenano la crescita, per purtroppo sono
necessarie per uscire dalla crisi, perch ne combattono la causa, il debito pubblico. Il
debito pubblico in Italia  alto da tempo, ma per un po le cose sono andate pi o meno
bene, abbiamo vivacchiato. Poi, per, quando negli Stati Uniti  scoppiata la crisi, i mercati
hanno cominciato a preoccuparsi, e ci siamo andati di mezzo anche noi. Brutta bestia, il
debito. Uno Stato dovrebbe essere amministrato come una famiglia o come unazienda: le
entrate dovrebbero essere uguali alle uscite e non si dovrebbe mai far debiti, perch il
debito  comunque un male (non per niente i tedeschi, che sono virtuosi, lo chiamano
Schuld, che significa colpa, delitto). Non stupisce che di un simile delitto siano responsabili
i cattivi, cio noi. Noi italiani, che siamo peggiori degli altri per almeno due motivi: il
primo  che non siamo in grado di governarci da soli. I nostri governi sono una casta, una
cricca minata dalla corruzione, capace solo di perpetuarsi nellesercizio del potere, senza

alcuna lungimiranza, ricorrendo senza ritegno alla spesapubblicaimproduttiva (lo dicono
proprio cos, tutto dun fiato). Certo, quei governi l ce li abbiamo messi noi, e questo  il
primo motivo per il quale siamo degli Untermenschen, degli esseri inferiori (rispetto agli
bermenschen, ai superuomini, ai tedeschi). Il secondo motivo  che siamo poco produttivi.
Cosa centra con il debito pubblico? Be, centra, perch vedete, quello che spaventa i
mercati non  tanto il debito in s, quanto il suo rapporto con i redditi prodotti dal Paese, il
cosiddetto Pil. Se sei disoccupato, anche un debito di cinquanta euro pu pesarti come un
macigno (ovviamente, se intendi restituirlo); viceversa, se guadagni bene, accendere un
mutuo non  un grosso problema. Cos, anche a livello nazionale, se si produce poco si
guadagna poco, e rimborsare il debito pubblico diventa difficile.
Daltra parte, per,  vero che noi siamo poco produttivi perch siamo Untermenschen,
ma  pur vero che se siamo poco produttivi la colpa  soprattutto della
spesapubblicaimproduttiva che sottrae risorse alleconomia reale, intesa come quella
vera, cio il settore privato. Non  quindi colpa del settore privato se non riesce a essere
produttivo, compresso com da un settore pubblico pletorico, inefficiente, improduttivo
(mica come quello tedesco)! Ah, gi, ma qui c un problemino: questa
spesapubblicaimproduttiva da dove salta fuori? Ma dal fatto che noi Untermenschen non
sappiamo governarci ed eleggiamo sempre la solita cricca, la solita casta, che con la
spesapubblicaimproduttiva si perpetua nellesercizio del potere! Quindi, insomma, come la
metti la metti, la colpa  sempre e solo nostra. Dal che discende che la crisi ce la meritiamo,
che essa  il giusto castigo per il nostro delitto (Schuld), che sostanzialmente consiste
nellaver vissuto al di sopra dei nostri mezzi, lasciando ai nostri figli una pesante eredit

(negativa).
E leuro?
No, leuro non centra nulla. Al pi possiamo ammettere che da quando c leuro abbiamo
avvertito qualche difficolt nella vita di tutti i giorni. Ma la colpa, pi che delleuro,  stata
della Cina. Vedi (prosegue il racconto), il fatto  che le economie emergenti si stanno
affermando e la loro espansione ci costringe a restringere il nostro tenore di vita: ma
rispetto a questo processo storico inarrestabile, leuro ci ha offerto solo vantaggi. Certo, noi
siamo in crisi, ma pensa come staremmo se non ci fosse leuro che ci difende! Se la
speculazione gi oggi ci attacca, pensa come ci attaccherebbe se avessimo ancora la nostra
povera liretta! Perch leuro  una valuta forte, stabile, mica come la lira! E oltre a
proteggerci nelle crisi, come tutti vedono, la forza delleuro ci regala impensati vantaggi
anche in tempi normali. Pensate: noi che dipendiamo cos tanto dalle materie prime, se non
potessimo contare sulla stabilit delleuro saremmo perduti: con la liretta che si svalutava,
ogni svalutazione si trasferiva in aumenti dei prezzi del petrolio che mettevano in ginocchio
la nostra economia. Ma vi ricordate che tragedia nel 1992, quando svalutammo del 20 per
cento? E poi bisogna diventare adulti, bisogna guardare avanti. Leuro  lEuropa,  il
principale motore di integrazione e pace nel nostro continente. E noi ne abbiamo bisogno,
perch il mondo ormai  dei colossi emergenti: sulla scena mondiale hanno successo solo i
grandi attori, come gli Stati Uniti dAmerica. Per essere unarea grande, dobbiamo dotarci
di una moneta grande. Come faremmo, senza una moneta forte, a competere con la Cina?
Quindi la colpa della crisi  tutta e solo nostra. Leuro non centra, senza euro andrebbe
peggio. Anzi, ti dir di pi: visto che il problema  il debito pubblico, leuro in effetti ci ha

aiutato, perch grazie alleuro siamo riusciti ad avere dei tassi di interesse bassissimi,
identici a quelli della virtuosa Germania. Ma purtroppo la casta, la cricca, cio, in fin dei
conti, noi, abbiamo sprecato questa opportunit unica, e invece di fare le riforme strutturali
abbiamo scialacquato, come la cicala. E ora che soffia la tramontana della crisi, non 
nemmeno giusto chiedere alle formiche tedesche di pagare per noi. Penitenziagite!

 lo spettro del luogocomunismo
Caro lettore, magari ti chiederai cosa ci sia che non va, nel racconto che ti ho fatto.  quello
che da tempo ti senti fare dai politici, dagli editorialisti, dai commentatori nei quali riponi
la tua fiducia, che te lo ripetono da ogni possibile mezzo dinformazione. Non sarei stupito
se tu non ci trovassi alcuna nota stonata, se anzi ti sembrasse del tutto plausibile, e non
potrei fartene una colpa. Tanto pi che in questo racconto ci sono molti elementi di verit,
che i giornali e le nostre peripezie quotidiane ci rivelano, e le statistiche delle
organizzazioni internazionali ci confermano: il peso della burocrazia, della corruzione, le
inefficienze che penalizzano il nostro Paese. Ne parleremo anche noi.
Eppure, nonostante richiami indubbie verit, quello che ti ho riassunto, pi che un
resoconto oggettivo di fatti  un manifesto ideologico: il manifesto del luogocomunismo,
lideologia del luogo comune, che ha ucciso le menti di milioni ditaliani conducendoli a
una supina accettazione della catastrofe che stanno vivendo. Ideologia insidiosa, proprio
perch si appoggia su una serie di asserzioni che sono (o sembrano) di per s evidenti: i
luoghi comuni, appunto. Costruire una gigantesca menzogna, usando come mattoni piccole
verit: questa tecnica le assicura un grande successo.
Il lettore incauto o frettoloso  come sono stato talvolta io, come avresti potuto esserlo tu 
 cos portato ad accettare il messaggio ideologico di fondo, per quanto sgradevole: gli
italiani sono esseri inferiori che si meritano quello che sta succedendo loro, ed  meglio che
non si governino da soli: meglio sarebbe per loro essere governati, o al limite acquistati, da
popoli pi virtuosi.
Ma basta un piccolo sforzo per vedere che i mattoni con i quali la menzogna  costruita

sono di fango, o non si incastrano bene: molti luoghi comuni si sbriciolano al contatto con i
dati; altri, pur solidi, riflettono verit che per non hanno un legame logico stringente con la
crisi che stiamo vivendo; altri ancora sono in contraddizione aperta gli uni con gli altri. Il
percorso che ti propongo, caro lettore, ti porter a sgretolare i bastioni del
luogocomunismo. Un lavoro in teoria semplice, perch, come spero vedrai anche tu alla fine
del percorso, per vedere che le cose stanno in modo molto diverso, e in particolare che
leuro con la crisi centra eccome, in fondo basta un po di buon senso, qualche dato, o
anche semplicemente la lettura di un quotidiano estero.
In pratica, per, smontare i luoghi comuni  un lavoro complesso. Forse ci aiuta, per
inquadrare la situazione, cominciare da quella che  senzaltro una verit inoppugnabile.

Una grande verit
LItalia  gravata dalla corruzione, e dalle inefficienze del settore pubblico . Difficile
contestarlo, e infatti nessuno lo contesta. Il quadro che emerge dagli indicatori di
governance della Banca mondiale (2012)  effettivamente sconsolante. Nel 2011 lItalia si
piazzava fra Turchia e Grecia in termini di efficacia percepita dellazione di governo (il
peggior piazzamento dellEurozona), e fra Grecia e Malesia in termini di controllo della
corruzione. In uno studio comparativo condotto dallIstituto per la pubblica amministrazione
irlandese (Boyle, 2007) considerando quindici Paesi europei, lItalia risultava al gradino
pi basso, il quindicesimo, come qualit della pubblica amministrazione, pur essendo al
settimo posto in termini di spesa pubblica. Non solo i Paesi dove lo Stato spendeva di pi
(Austria, Belgio, Finlandia, Danimarca, Francia e Svezia), ma anche quelli dove spendeva

di meno (Portogallo, Grecia, Germania, Olanda, Regno Unito, Lussemburgo, Spagna,
Irlanda), avevano una pubblica amministrazione di qualit superiore, e talvolta di molto,
come in Danimarca (che spendeva di pi) e Irlanda (che spendeva di meno). Un risultato
desolante, buono per un titolone urlato in prima pagina nei maggiori quotidiani nazionali, il
cui scopo principale sembra diventato quello di convincerci che non ci meritiamo di
governarci da soli (quindi ben vengano euro, Bce, troika, Stati Uniti dEuropa, e chi pi
ne ha pi ne metta), perch siamo peggio degli altri, un po per colpa nostra, e molto per
colpa dello Stato.
Allora chiudiamo il libro e andiamo a flagellarci? Direi di no, almeno, non subito. Prima
facciamo un tentativo di osservare i dati pi da vicino, e magari scopriremo che il quadro
non  cos netto. Faccio tre osservazioni.
La prima  che la maggiore efficienza di certi Paesi in parte  unillusione ottica. Ad
esempio,  vero che nel 2006 lIrlanda riusciva ad avere una qualit di pubblica
amministrazione buona, spendendo meno di noi in rapporto al Pil. Ma il Pil irlandese era
drogato dalla politica di dumping 6 fiscale praticata dal governo. Il governo irlandese aveva
abbattuto laliquota delle imposte sui redditi dimpresa a livelli minimi, allo scopo di
attrarre capitali esteri (ci torneremo). Ora tutti sanno che non  stata una buona idea: i
benefici immediati ci sono stati e cerano ancora nel 2006, ma alla lunga questa politica ha
contribuito alla grave crisi irlandese, in omaggio al classico chi troppo vuole nulla stringe
(Bagnai, 2010b). La necessaria disintossicazione delleconomia irlandese ha fatto
aumentare la spesa pubblica di nove punti in rapporto al Pil, e se valutassimo oggi
lefficienza della sua pubblica amministrazione, otterremmo risultati diversi.

Seconda osservazione: purtroppo  illusoria anche lidea che legarsi con un aggancio
valutario a economie sane risolva i nostri problemi, costringendoci a essere pi virtuosi. I
dati dicono unaltra cosa. Dallentrata nelleuro lItalia ha perso mediamente una decina di
posizioni in pressoch tutti gli indicatori di governance della Banca mondiale, e il risultato
peggiore si ha proprio con riferimento alla corruzione, dove siamo slittati dal
settantasettesimo al cinquantasettesimo percentile. Ci sono spiegazioni tecniche del perch
ci possa essere successo, e ne parleremo pi avanti, ma rimane il punto: lentrata
nelleuro, e pi in generale il vincolo esterno, evidentemente non basta a risolvere tutti i
nostri problemi, come, simmetricamente, non baster certo uscire dalleuro per risolverli. Il
necessario sforzo di risanamento morale deve venire da noi, dal Paese, e lidea di
affrontarlo con il fardello di un cambio svantaggioso, schiacciati da politiche di austerit
deliranti, non  sensata. Non si combatte meglio la criminalit quando lo Stato deve
risparmiare perfino sulla benzina per le auto della polizia.
La terza e ultima osservazione  che il legame fra corruzione o inefficienze da un lato,
e crisi dallaltro,  meno ovvio di quanto sembri. Riflettiamoci: corruzione e inefficienze si
suppone facciano lievitare, in un modo o nellaltro, i costi della pubblica amministrazione e
quindi il debito pubblico, danneggiando leconomia produttiva, qualsiasi cosa si intenda per
essa. Fermo restando che la corruzione e i costi della pubblica amministrazione sono un
problema documentato, potremmo considerarlo il problema principale se i dati mostrassero
che la crisi  causata appunto dal debito pubblico. Questo  quello che dicono i giornali,
stabilendo lequivalenza corruzione uguale debito pubblico uguale crisi. Ma le cose non
stanno cos. Anzi! Mentre la corruzione in Italia aumentava, il debito pubblico diminuiva.

Molte lievi imprecisioni
La crisi  causata dal debito pubblico. I dati non dicono questo. Certo, il debito pubblico
italiano  relativamente elevato in rapporto al Pil, ed  chiaro che ci vincola lazione della
politica fiscale. Ma prima dellItalia sono stati colpiti dalla crisi Paesi con debito pubblico
molto piccolo (come la Spagna o lIrlanda), o comunque di dimensioni comparabili a quelle
del debito pubblico tedesco o francese (come il Portogallo). Lo potete verificare nella
figura 1, che rappresenta i rapporti debito/Pil dei principali Paesi dellEurozona nel 2007,
dal pi grande (Grecia) al pi piccolo (Irlanda). Inoltre, in tutti i Paesi colpiti il debito
pubblico, anche quando era relativamente elevato, stava diminuendo, mentre aumentava il
debito privato (quello di famiglie e imprese). Qualche esempio? Dal 1999 al 2007 in
Spagna il debito pubblico era diminuito di 26 punti di Pil, quello privato aumentato di 98; in
Irlanda: pubblico -23, privato +98; in Italia: pubblico -10, privato +31.

Figura 1  Debito pubblico dei principali Paesi dellEurozona nel 2007 (punti di Pil).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

In particolare, stavano aumentando i debiti contratti dal settore privato delleconomia (e in
alcuni casi, come quello italiano, anche dal settore pubblico), verso lestero. I Paesi pi
fragili, cio, non erano quelli con maggior debito pubblico, ma con maggior debito estero
(pubblico e soprattutto privato). Lo si vede bene nella figura 2, che mostra la posizione
finanziaria netta dei principali Paesi dellEurozona nel 2007, espressa sempre in rapporto

al Pil. Cos la posizione finanziaria netta?  il saldo fra i crediti e i debiti che i residenti
(Stato, famiglie, imprese) di un Paese hanno verso i non residenti. Se  positiva, il Paese 
creditore netto, se  negativa il Paese  debitore netto. Quando si parla di debito estero, di
solito, lo si fa in termini netti.

Figura 2  Posizione finanziaria netta sullestero dei principali Paesi dellEurozona nel 2007 (punti di Pil).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

La figura 2 mostra che nel 2007 solo due fra i principali Paesi dellEurozona erano
creditori esteri netti: il Belgio e la Germania. Tutti gli altri erano debitori esteri (se pure di
pochissimo, come la Francia), e i Paesi in crisi pi profonda (Spagna, Portogallo, Grecia)
erano anche quelli con il maggior debito estero netto, nonostante due di essi avessero debito
pubblico esiguo (Spagna) o nella norma (Portogallo).
Se usiamo come metro il debito estero, la Finlandia viene a trovarsi in mezzo al gregge
delle pecore nere, il che, per inciso, fa sospettare che certi atteggiamenti intransigenti dei
suoi governanti (pignorare il Partenone, per chi se lo ricorda; Letizia, 2011) potrebbero
essere dettati dalla consapevolezza di non essere in ottime acque.

Figura 3  Il rapporto debito/Pil in Italia.

Fonte: Morcaldo e Salvemini (1984) per il periodo 1960-1981; Relazione del governatore della Banca dItalia
(varie annate) per il periodo 1982-1993; Fondo monetario internazionale (2012) per il periodo 1994-2010.

Vedremo pi avanti che questa dinamica non  per niente strana: essa  comune a tutte le
crisi finanziarie degli ultimi trentanni, determinate di norma dallinsolvenza di debitori
privati rispetto a creditori esteri. Il debito pubblico, insomma, centra ben poco: centra
molto pi lincontrollata mobilit internazionale dei capitali. Del resto, lo si vede bene: a
fallire finora sono state tante imprese (delle quali si parla poco) e tantissime famiglie (delle

quali non si parla per niente), mentre fra gli Stati uno solo finora, la Grecia, ha in qualche
modo portato i libri in tribunale. I maggiori economisti internazionali riconoscono
pacificamente che prima della crisi i debiti pubblici erano mediamente su un percorso di
risanamento, e che di norma sono gli squilibri esteri e leccesso di debito privato a causare
problemi (De Grauwe, 2011; Arcand et al., 2012). Uno sguardo meno ideologico ci
mostrer che non solo il debito pubblico non  causa della crisi delleuro, ma a ben vedere
le cose stanno esattamente al contrario: gli squilibri creati imponendo leuro a Paesi tanto
diversi fra loro sono alla radice della crisi nella quale siamo tutti coinvolti.
Del resto, pensateci bene: se il debito pubblico fosse cos rilevante, cos pericoloso,
perch mai ci avrebbero fatto entrare nellEurozona, visto che nel 1999 il rapporto
debito/Pil italiano era al 115 per cento, quasi il doppio della famosa soglia del 60 per cento
del Pil sancita dal trattato di Maastricht? Qualcuno sa spiegarlo in modo convincente? La
spiegazione migliore, come vedremo,  fornita dai protagonisti dellepoca.
Va bene, per pubblico o privato, il debito  sempre un problema: Stato, famiglie e
aziende dovrebbero pareggiare sempre le entrate e le uscite. E chi lha detto? Leconomia
capitalistica si basa sul debito. Il capitalismo nasce quando sorgono istituzioni in grado di
raccogliere i risparmi di pi agenti economici, mettendoli a disposizione di altri agenti, gli
imprenditori, che li prendono in prestito (cio si indebitano) e li investono in progetti
redditizi, per poi restituire capitale e interessi. Questa  la potenza del capitalismo: riuscire
a mobilitare grandi masse di risparmi, mettendole a disposizione di soggetti capaci, che
ricorrendo al credito (cio indebitandosi), possono portare a termine grandi progetti, cui
sarebbero stati costretti a rinunciare se avessero dovuto contare solo sui propri risparmi. Il

debito  il motore del capitalismo. Il che ovviamente non significa che ogni debito sia
buono: certo che esistono anche debiti insostenibili, o soggetti incapaci di far fruttare un
capitale! Basta aprire il giornale per rendersene conto. Ma non  ragionando da integralisti
che potremo capire cosa renda un debito insostenibile e come porre rimedio ai problemi che
esso crea.
S, ma il debito pubblico italiano  esploso per colpa della spesapubblicaimproduttiva,
quindi  un debito intrinsecamente cattivo. Nessuno nega che nel settore pubblico italiano
ci possano essere degli sprechi e che questi, una volta accertati, vadano eliminati.
Osserviamo per i dati (figura 3). Negli anni Sessanta il debito pubblico italiano era sotto il
40 per cento del Pil. Sale rapidamente, e poi si stabilizza a circa il 60 per cento negli anni
Settanta, in conseguenza di tanti eventi avversi (rivendicazioni operaie del 69, shock
petrolifero del 73, recessione del 75). Ma la vera esplosione avviene dopo il 1981. Il
debito sale da 61 punti di Pil ai 119 del 1993: praticamente un raddoppio in poco pi di un
decennio. Poi il debito si stabilizza e cala fino al 2007, e infine riesplode in corrispondenza
della crisi (figura 1). Il problema evidentemente si presenta negli anni Ottanta. Siamo
proprio sicuri che lItalia degli anni Ottanta fosse pi corrotta e spendacciona di quelle che
lhanno preceduta e seguita? I dati, come vedremo, raccontano una storia diversa, una storia
nella quale le scelte fatte nel percorso dellItalia verso la moneta unica rivestono un ruolo
fondamentale, non sempre propizio. Lo vedremo parlando in dettaglio del divorzio e dei
suoi costi in termini di interessi sul debito.
Ma poi, cosa intendiamo esattamente per spesa pubblica improduttiva? Qualche volta, a
sentire certi commentatori, sembra di capire che lo Stato faccia dei gran fal di banconote in

piazza. A me non pare sia cos. In effetti, la spesa pubblica si rivolge direttamente o
indirettamente al settore privato. La lavagna sulla quale faccio lezione  prodotta da una
ditta privata, con il mio stipendio compro pane prodotto da un forno privato, eccetera. Le
spese dello Stato diventano redditi del settore privato, e quindi spesa privata, che si rivolge
ad altri beni privati, attivando un circuito di effetti indotti, quello che gli economisti
chiamano il moltiplicatore. Certo, si pu sempre spendere meglio. Tuttavia lidea che la
spesa pubblica sia sempre nociva perch spiazza linvestimento privato, che sarebbe
sempre pi produttivo perch guidato dalla superiore logica del mercato, non mi sembra
molto aderente alla situazione attuale. La logica del mercato non  che abbia dato gran
prova di s in questa crisi: sono stati soprattutto gli errori delle banche private nel
concedere credito con troppa leggerezza che ci hanno portato dove siamo. E poi, questa
crisi si manifesta come un enorme eccesso di offerta: se le fabbriche chiudono, se i
lavoratori vanno a spasso, vuol dire, banalmente, che di capacit produttiva ce n fin
troppa. In questo contesto la spesa pubblica  una fonte di domanda essenziale per rimettere
in moto la produzione. Siamo sicuri di poterla definire sempre e comunque spesa
improduttiva?
Sar, ma noi non possiamo comunque permetterci un debito pubblico, grande o piccolo
che sia, perch siamo inaffidabili . Anche qui c qualcosa che non torna. Banalmente:
perch i mercati (che poi sarebbero le grosse banche e i grossi investitori esteri) si
preoccupano adesso del nostro debito pubblico? Ma  chiaro: perch ne hanno acquistato un
bel po. Nel 1994 gli operatori non residenti detenevano appena il 14 per cento del debito
pubblico italiano; nel 2010, dopo Mani pulite, bunga bunga, e chi pi ne ha pi ne metta,

questa percentuale era salita fino al 45 per cento, per poi riscendere rapidamente verso
lattuale 30 per cento.
Diciamocelo: se il problema fosse la nostra inaffidabilit derivante da cricca-casta-
corruzione-pigrizia endemica, non sarebbe una novit. E allora perch mai i mercati si
sarebbero imbottiti proprio negli ultimi ventanni di titoli emessi da un Paese cos
notoriamente corrotto? Se i mercati hanno ragione adesso (cio se ci puniscono per la
nostra corruzione), allora avevano torto prima (perch sono stati quanto meno incauti
quando si sono imbottiti di nostri titoli, visto che la nostra corruzione era fenomeno noto).
Insomma, ora la colpa pare sia solo nostra, ma in fondo i mercati dovrebbero sopportare
almeno quanto noi le conseguenze del loro incauto acquisto, perch, non dimentichiamocelo,
in uneconomia capitalistica incombe sul creditore lonere di valutare il merito di credito
del debitore. Non ci pu essere un debitore irresponsabile se non c un creditore
irresponsabile. Anche qui c qualcosa che non quadra.

Figura 4  Produttivit media del lavoro (indice, 1970=100).

Fonte: Ocse (2012).

Va bene, per resta il fatto che noi siamo poco produttivi perch la spesa pubblica
sottrae risorse alleconomia. Osservando i dati non sembra sia proprio cos. Noi abbiamo,
s, da pi di un decennio, un problema di scarsa crescita della produttivit. Lo si vede bene
nella figura 4, che riporta lindice della produttivit media del lavoro (prodotto per
addetto), riferito allintera economia, per lItalia e la Germania. I numeri indici permettono

di confrontare la dinamica del fenomeno, e il confronto  eloquente: per tutti gli anni
Settanta (quelli degli shock petroliferi) e Ottanta (quelli dellesplosione del debito) la
produttivit del lavoro italiana ha viaggiato allo stesso ritmo di quella tedesca. Certo, poi
c stata una drastica frenata a met degli anni Novanta, cio sotto i virtuosi e incorrotti
governi tecnici che ci hanno condotto nelleuro, tagliando (magari non abbastanza, secondo
alcuni, ma tagliando) la spesapubblicaimproduttiva. Che quindi non pare sia la principale
causa del problema, salvo pensando che leffetto si manifesti rimuovendo la causa.
Sicuro? Comunque leuro ci ha difeso, la lira svalutata avrebbe fatto esplodere i costi
delle materie prime, condannandoci alliperinflazione. Che paroloni grossi, anzi, che
iperparoloni! Le cose non stanno proprio cos. Intanto, leuro non  assolutamente stato
quella valuta stabile della quale i giornali favoleggiano. Un solo esempio: dalla sua
introduzione, nel gennaio 1999, fino allottobre del 2000, leuro si  svalutato quasi del 30
per cento (da 1.16 a 0.85 dollari per euro). Qualcuno se n accorto? Abbiamo avuto
iperinflazione? No. 7 E pensate che nel frattempo il prezzo del petrolio era quasi triplicato!
Chi ripete che leuro ci ha difeso, quindi, straparla, o mente sapendo di mentire, per due
motivi.
Il primo  che, appunto, leuro non  stato cos stabile, e anzi talora ha contribuito ad
amplificare, anzich contenere, le variazioni dei prezzi delle materie prime (come sta
facendo oggi). Il secondo  che il mantra svalutazione uguale inflazione mistifica
grandemente la realt. Limpatto della svalutazione sullinflazione  molto pi piccolo di
quanto i giornali raccontino. Ricordate cosa disse il presidente Monti nel 1992? Che la
svalutazione ci aveva fatto bene.

Be, per per competere con i Paesi emergenti ci occorre una valuta forte! Come?!
Scusate, siamo logici. Intanto, leuro non  stato cos forte. Poi, qui c un problema. Tutti si
lamentano (secondo me non del tutto a ragione) del fatto che la Cina ci fa concorrenza sleale
perch ha una moneta sottovalutata, cio troppo debole, e come soluzione cosa ci viene
proposto? Di adottare una moneta forte! Siamo al delirio ideologico. Cerchiamo di
applicare il buon senso, quello di Pippo, il personaggio dei fumetti:  strano come una
discesa vista dal basso somigli a una salita. Ecco:  strano come una rivalutazione vista
dallestero somigli a una svalutazione! Insomma: quanto pi forte  leuro, tanto pi debole
 il renminbi. La valuta forte non aiuta a competere, tuttaltro: la valuta forte rende i beni
di chi la adotta pi cari di quelli dei suoi concorrenti, e quindi deprime le esportazioni e
favorisce le importazioni. Leuro ci ha sfavorito rispetto ai nostri pi importanti partner
commerciali, avvantaggiando soprattutto la Germania, come ormai tutti tranquillamente
ammettono, a partire dallonorevole Prodi.

Figura 5  La quota di valute europee/euro nelle riserve ufficiali mondiali.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012b).

Va bene, va bene, ho capito. Una valuta forte non aiuta a competere, daccordo. Per
attira i capitali: pensa al franco svizzero, o al dollaro. Se leuro diventasse come il
dollaro, non avremmo difficolt ad approvvigionarci di materie prime: ci basterebbe
stampare euro per comprarle, senza contare che tutti vorrebbero prestarci soldi, come
fanno con gli Stati Uniti, perch i titoli denominati in euro diventerebbero un

investimento rifugio, come lo sono stati per tanto tempo i buoni del tesoro Usa. Ecco
cosa fa paura agli Usa, ed ecco perch ci hanno scatenato contro i mercati: per
distruggere un pericoloso concorrente. Questo  forse lapice del grande sogno europeo:
lidea di infrangere, con leuro, il monopolio del dollaro come mezzo di pagamento negli
scambi internazionali (il petrolio si paga in dollari) e come valuta rifugio (i titoli
statunitensi sono tuttora visti come un investimento piuttosto appetibile da chiunque, in giro
per il mondo, abbia liquidit in eccesso). Corollario: se le cose oggi non funzionano, la
colpa  di un complotto della finanza yankee, che cerca di disfarsi di un pericoloso
concorrente. Ma questo  ridicolo, perch leuro non  mai stato considerato unalternativa
credibile al dollaro.
Una prova? Basta osservare la percentuale di euro detenuti dai portafogli delle banche
centrali come valuta di riserva (figura 5). Nel 1995 le valute forti antenate delleuro (marco
tedesco, franco francese, fiorino olandese, Ecu) contavano per circa il 20 per cento delle
riserve valutarie mondiali. Il loro erede, leuro, debutt nel 1999 con un ben pi contenuto
14 per cento, al quale  ritornato, nonostante un temporaneo rialzo dovuto allapprezzamento
subto dal 2001. Insomma: altro che spiazzamento del dollaro! Non sembra che le banche
centrali abbiano particolarmente creduto nelleuro. E se non ci hanno creduto loro, che se ne
intendono
Daccordo, ammettiamo che leuro non ci aiuti a competere. Per ci d stabilit, e poi
questo non scalfisce la sostanza del problema, cio che leuro con la crisi non centra:
noi viviamo sempre peggio perch i Paesi emergenti vivono sempre meglio. Caro lettore,
perdonami: a me questo sembra un ragionamento un po troppo semplice, e anche un po

sleale, per non dire razzista, nel suo scaricare le colpe sugli altri. Intanto, lidea che
siccome loro mangiano di pi noi dobbiamo mangiare di meno parte dal presupposto un
po bislacco che il mondo sia statico, fermo, che il totale della produzione sia dato, e che
quindi se qualcuno si prende una fetta pi grande, necessariamente qualcun altro avr una
fetta pi piccola.
Ma le cose non stanno cos: dal dopoguerra al 2009 leconomia mondiale  stata una
torta in perenne crescita, e a questa crescita, nellultimo decennio, hanno dato un
contributo sostanziale proprio i Bric (Brasile, Russia, India e Cina). Appunto! dir il
solito espertone: Vedi? Loro hanno cominciato a correre di pi perch ci hanno sottratto
risorse con la loro concorrenza sleale: monete sottovalutate, violazioni di marchi e brevetti,
e, soprattutto, dei diritti umani dei lavoratori. Loro si arricchiscono, e noi andiamo in
deficit, e perdiamo reddito e posti di lavoro.
Non ne sarei cos sicuro. Un recente rapporto del McKinsey Global Institute (Mgi, 2012),
intitolato significativamente I miti del commercio mondiale, smentisce lidea che le
economie mature stiano perdendo benessere e posti di lavoro per colpa del proprio deficit
verso le economie emergenti. Nellultimo decennio il saldo commerciale delle economie
mature rispetto a quelle emergenti  complessivamente migliorato (non peggiorato), e in
molte economie mature la perdita di posti di lavoro nel settore manifatturiero  dovuta a una
stagnazione della domanda interna, pi che a una carenza di domanda estera. Del resto, se a
una crisi si reagisce tagliando, le cose non possono andare che cos. Sul fronte del
commercio, la minaccia pi grave viene dagli squilibri interni al blocco delle economie
mature, in particolare quelli fra Nord Europa (in surplus) e Sud Europa (in deficit). Da parte

sua, il Fondo monetario internazionale ci ricorda che questi squilibri si sono allargati in
modo considerevole a causa delleuro (Berger e Nitsch, 2010).
Rimane il fatto che senza euro saremmo finiti come lArgentina, la speculazione ci
avrebbe sbriciolato. Ti ricordi la nostra liretta che fine ha fatto nel 1992? La
speculazione ne ha fatto un solo boccone. Ma anche in questo ragionamento c qualcosa
che non torna. Innanzitutto, lesempio dellArgentina non  proprio pertinente. In effetti
lArgentina, come praticamente ogni Paese che si sia trovato in seri guai negli ultimi
trentanni,  stata attaccata perch aveva adottato un regime di cambio fisso, come abbiamo
fatto noi entrando nelleuro. Quindi il cambio fisso i problemi li crea, non li risolve, e
andando avanti capiremo perch.

Figura 6  Accreditamento(+)/indebitamento(-) estero in Italia e Olanda.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

E poi, lidea che una moneta venga maltrattata dalla speculazione solo perch  piccola e
nera (come il pulcino Calimero, per chi se lo ricorda), e che il rimedio contro la
speculazione sia quello di dotarsi di una valuta grande (come il pennello di unaltra nota
pubblicit, ricordate: Per dipingere una parete grande ci vuole un pennello grande),
intuitivamente suona bene, me ne rendo conto, ma  infondata economicamente. Basta un

esempio: quando nel 1992 la liretta venne attaccata dai mercati, perch mai il
fiorinuccio olandese venne lasciato in pace? La massa monetaria del fiorino era forse un
terzo di quella dellItalia: se per difendersi bastasse essere grossi, lItalia sarebbe stata
messa meglio.
Il fatto  che non si attacca una valuta perch  piccola, ma perch i suoi fondamentali non
sono a posto. Primo fra tutti lindebitamento estero, che la pone, se eccessivo, in condizioni
di fragilit, come vedremo meglio pi avanti. Basta guardare la figura 6: lOlanda si 
sempre trovata in surplus con lestero, cio ha accumulato crediti, mentre lItalia  andata in
crisi nel 1992 e oggi, quando si trovava in deficit con lestero (accumulava debiti esteri, per
lo pi privati). 8
Le dimensioni non centrano, e centra invece leuro, per almeno due motivi. Il primo  che
una valuta troppo forte, come il dollaro per lArgentina degli anni Novanta, o leuro per noi
oggi, rende convenienti le importazioni e costose le esportazioni, e quindi costringe a
indebitarsi con lestero per finanziare leccesso dimportazioni sulle esportazioni. Il
secondo motivo  che, come dice De Grauwe (2011), entrando nellEurozona i Paesi
membri sono stati degradati al rango di economie emergenti, perch hanno perso il
controllo della valuta nella quale  denominato il loro debito. LItalia non pu stampare
oggi euro, pi di quanto lArgentina potesse stampare dollari Usa nel 2000, ed  questo in
fondo il motivo per cui essa si trova in completa bala dei mercati. Ci avevate mai pensato?
Del resto, se non volete credere a me vi capisco, ma spero crederete a Nouriel Roubini,
che il 30 gennaio del 2006 scriveva:

Come lArgentina, lItalia affronta una crescente perdita di competitivit dovuta a una moneta sopravvalutata [nel caso
dellItalia, leuro, ndr], con rischio di caduta delle esportazioni e crescita del deficit di parte corrente [della bilancia dei
pagamenti, ndr]. Il rallentamento della crescita peggiorer deficit e debito pubblico e lo render potenzialmente
insostenibile nel tempo. E se la svalutazione non pu essere usata per ridurre i salari reali, la sopravvalutazione del
tasso reale di cambio sar annullata attraverso un lungo e penoso processo di deflazione di salari e prezzi. La
deflazione, per, manterr alti i tassi reali e render pi acuta la crisi di crescita e di bilancio. Senza le necessarie
riforme, il circolo vizioso della stagdeflazione imporr allItalia luscita dallUnione monetaria, il ritorno alla lira e il
ripudio del debito denominato in euro.

Vi ricorda qualcosa? Forse quello che stiamo vivendo? Esatto! Scrivendo per lavoce.info
Roubini usava un linguaggio piuttosto tecnico: qualche snodo del suo ragionamento potrebbe
sembrarvi oscuro, ma andando avanti con la lettura speriamo di far chiarezza.

Facciamo il punto
Nel manifesto del luogocomunismo molte cose non quadrano. Non parlo solo del riscontro
con i dati (ad esempio, se la colpa  del debito pubblico, perch sono stati colpiti pi
duramente i Paesi dove esso diminuiva pi in fretta, Spagna e Irlanda?). Parlo proprio
dellapproccio alleconomia. Chi afferma che il debito  comunque un male (quante volte
lo abbiamo sentito!), ignora la semplice nozione che il debito di qualcuno  sempre il
credito di qualcun altro. Sdilinquirsi sulle virt di uneconomia senza debito significa
propugnare un sistema economico privo di mercati finanziari, un sistema che oggi
sembrerebbe arretrato perfino al pi decotto gerarca del regime nordcoreano.
Bel paradosso, no? I difensori delleuro si proclamano per lo pi liberisti,
indipendentemente dalla propria collocazione politica, ma, senza nemmeno rendersene

conto, sono liberisti in un mondo senza libero mercato: un mondo senza debito, cio privo di
mercati finanziari; un mondo di cambi rigidi, cio privo di mercati valutari.
Il racconto luogocomunista spesso difetta di logica. I mantra che lo compongono sono
incoerenti: leuro ci difende perch  forte non quadra con leuro ci rende pi
competitivi. La visione fornita  sempre unilaterale. Quante volte abbiamo sentito ripetere:
Limportante  rimboccarsi le maniche, produrre, il problema  la produttivit? Ma
qualsiasi vero imprenditore sa che in economia non esiste solo lofferta, esiste anche la
domanda.
Il barista pi bravo non  quello che fa pi caff in unora:  quello che vende pi caff in
unora. Produrre per il magazzino, oltre a non essere uno sport divertente,  soprattutto poco
remunerativo.
Un cambio sopravvalutato, deprimendo le esportazioni, danneggia il sistema produttivo,
quel famoso settore privato del quale il luogocomunista si vede come araldo e difensore.
Questo  quello che i dati rivelano. La figura 4, a uno sguardo attento, mostra che la
produttivit in Italia ha rallentato ogniqualvolta il cambio si  irrigidito: nel 1979, con
lingresso nello Sme; nel 1988, con lo Sme credibile; poi di nuovo nel 1996, con il percorso
verso leuro. Il motivo  semplice: cambio sopravvalutato, uguale meno esportazioni, uguale
meno stimolo alla produttivit.
Lidea che sia lofferta a causare la domanda, cio che basti mettere un caff sul bancone
perch qualcuno lo beva (e lo paghi), andava molto di moda due secoli fa: gli economisti la
chiamano legge di Say, e due crisi sistemiche mondiali (1929 e 2009) lhanno smentita. Da
Keynes in poi alcuni economisti si sono resi conto che spesso  la domanda che stimola

lofferta, cio che il caff lo fai quando il cliente te lo chiede, e lo fai sempre meglio (cio
diventi pi produttivo) se ne fai tanti perch hai tanti clienti che te lo chiedono: gli
economisti la chiamano legge di Verdoorn (1949), e decine di studi la confermano. Pu
quindi darsi che praticare prezzi pi convenienti (leggi: svalutare) aiuti a diventare pi
produttivi.
C bisogno di tanti studi per capirlo? Eppure oggi ci viene ripetuto da tutti gli organi di
stampa il messaggio esattamente opposto: solo vincolandoci a un cambio svantaggioso noi
italiani riusciremmo a trovare, in stato di necessit, lo stimolo per essere pi produttivi. I
dati dicono che negli ultimi quarantanni  successo sempre il contrario, ma i dati sono
noiosi, e i giornali devono intrattenere, non annoiare, i lettori.
Anche trascurando i noiosi dati, si vede subito per che nella favola dei media manca
coerenza interna. Quante volte ci siamo sentiti dire che leuro  sacrosanto, ci moralizza
perch ci impedisce di svalutare, e svalutare  immorale? Ma, vedete, quando qualcuno
svaluta, necessariamente qualcun altro rivaluta: se ci vogliono pi lire per acquistare un
marco (la lira si  svalutata), evidentemente un marco acquista pi lire (il marco si 
rivalutato). E se svalutare  immorale, il suo contrario, cio rivalutare, dobbiamo supporre
sia virtuoso. Ma allora perch molti Paesi in surplus, come la virtuosa Germania, fanno di
tutto per evitarlo? E come pu essere morale un sistema, quello delleuro, che proprio
perch impedisce ad alcuni di svalutare, impedisce inevitabilmente ad altri di praticare
laustera virt della rivalutazione?
Il fatto  che categorie morali, per di pi usate a senso unico, vanno bene per imbastire uno
scadente comizio, ma non per costruire un ragionamento economico corretto.

Dobbiamo ora lasciare per un po la favoletta dalla quale siamo partiti, e seguire i
suggerimenti che ci vengono da economisti come Roubini, i quali, in tempi non sospetti, ci
hanno detto che le difficolt nelle quali ci dibattiamo sono almeno in parte riconducibili
alladozione delleuro. Non vi chiedo un atto di fede: gli economisti, si sa, spesso
sbagliano. Vi chiedo per un po di pazienza. Per uscire dalla dimensione dello slogan
pubblicitario (per unarea grande ci vuole una moneta grande), un piccolo sforzo, certo,
bisogna farlo. Laugurio  che alla fine, caro lettore, tu possa pensare che ne sia valsa la
pena.

6
Tecnicamente il dumping indica una vendita sottocosto. Per estensione il termine indica anche altre forme di concorrenza
sleale (come quelle realizzate dallIrlanda garantendo alle imprese trattamenti fiscali di favore rispetto agli altri Paesi
dellEurozona).

7
A scanso di equivoci, vorrei ricordare che se nel 1999 leuro ancora non era usato come circolante, esso era tuttavia gi
utilizzato come unit di conto negli scambi internazionali, e quindi una sua svalutazione si rifletteva a tutti gli effetti sul costo
delle materie prime importate.

8
Il settore pubblico conta per il 30 per cento circa delle passivit lorde dellItalia sullestero.

Cambio fisso, cambio flessibile, moneta unica

Ripartiamo dalle parole di Nouriel Roubini? Il circolo vizioso della stagdeflazione
imporr allItalia luscita dallUnione monetaria. Non  possibile farne a meno: per
studiare le relazioni fra la crisi e leuro, un po di economia bisogna ripassarla. Non si pu
capire come mai la moneta unica possa rivelarsi insostenibile, senza sapere cosa si perda
rinunciando alla flessibilit del cambio. Non spaventatevi, ci serve ben poca cosa. Baster
la legge della domanda e dellofferta, che tutti conoscete e applicate. Afferrare la cruda
realt che si nasconde dietro le parole un po sinistre di Roubini richiede uno sforzo
minimo.
Lo concentreremo in questo capitolo: parleremo della bilancia dei pagamenti, poi del
ruolo del tasso di cambio nel comporne gli squilibri, e infine di come ladozione del cambio
fisso o di una moneta unica influisca su questo meccanismo. Nel farlo, ripercorreremo gli
ultimi decenni di storia economica italiana. La prenderemo un po larga, tornando anche fino
agli anni Settanta, sia perch i nostri mali hanno radici antiche, sia, e forse soprattutto,
perch accade oggi che il racconto del nostro passato venga sovvertito, nel tentativo di
influenzare in modo ideologico le nostre scelte future. Vanno sbugiardate le menzogne sui
dati fattuali (ne scopriremo insieme parecchie), e va soprattutto respinto latteggiamento

scaltro di chi vorrebbe farci credere che la storia non abbia pi nulla da insegnarci, perch
oggi tutto sarebbe diverso, sarebbe radicalmente cambiato, perch oggi c la Cina (o gi
di l). Certo, il mondo sta cambiando, come ha sempre fatto, ma certe dinamiche storiche,
come vedremo, possono ancora insegnarci molto: chi sostiene il contrario  un reazionario
furbo, o un progressista sprovveduto.

Qualche concetto di base

Il tasso di cambio
Il tasso di cambio  il prezzo di una valuta in termini di unaltra. 9 Come ogni prezzo, anche
il tasso di cambio segue la legge della domanda e dellofferta: se la domanda aumenta, il
prezzo cresce (il cambio si rivaluta), se la domanda cala, cala anche il prezzo (il cambio si
svaluta). Perch si domanda valuta? Di norma, per effettuare pagamenti nel Paese dove essa
ha corso legale. Pagamenti per cosa? Per acquistare merci, servizi, o attivit finanziarie
(azioni o obbligazioni), e anche per remunerare, dallestero, fattori di produzione residenti
nel Paese (pagare stipendi a un lavoratore, o profitti a un azionista, o interessi a un
creditore). Poi c laltro lato del mercato, quello dellofferta. Offre valuta nazionale chi
desidera valuta estera per effettuare pagamenti allestero (per acquistare merci, servizi, o
titoli esteri, o per remunerare fattori di produzione esteri). La valuta di un Paese viene
quindi domandata quando il Paese esporta merci, o importa capitali, o quando i fattori di
produzione (capitale e lavoro) residenti vengono remunerati per servizi svolti allestero.
Simmetricamente, la valuta nazionale viene offerta quando il Paese importa merci, o esporta
capitali, o deve remunerare fattori esteri.
Che vuol dire importa o esporta capitali? Un Paese importa capitali quando i suoi
residenti prendono soldi a prestito da residenti di altri Paesi cio si indebitano con
operatori esteri. Questo pu avvenire in vari modi: vendendo allestero un titolo (azione,
obbligazione, Btp), chiedendo un prestito a una banca o a una finanziaria estera, eccetera.

Viceversa, un Paese esporta capitali quando fa credito agli altri Paesi, cio quando i suoi
residenti prestano soldi ai residenti di altri Paesi. Insomma: in un Paese i soldi entrano se i
suoi residenti vendono qualcosa allestero (esportazioni di beni), o se li fanno prestare
dallestero (importazioni di capitali); escono se i suoi residenti li prestano allestero
(esportazioni di capitali) o comprano qualcosa dallestero (importazioni di beni).
Volete un esempio? Se vi fate finanziare lacquisto di unautomobile tedesca da una
finanziaria tedesca (non faccio nomi, basta accendere la televisione), lItalia, per vostro
tramite, ha importato unauto, e anche il capitale necessario per pagarla.
Va anche chiarito che esattamente come nel bilancio di una famiglia, cos anche in quello
di una nazione, allimportazione di un capitale (soldi che entrano) segue normalmente il
pagamento di interessi (soldi che escono), e allesportazione di un capitale (soldi che
escono) segue lincasso di interessi (soldi che entrano). Per un Paese, come per una
famiglia, indebitarsi pu essere una soluzione pratica (sono pochi quelli che possono
permettersi di comprare un appartamento in contanti), ma  comunque una soluzione costosa.
Un Paese con un grosso debito estero, esattamente come una famiglia con un grosso mutuo, 
un Paese dal quale ogni anno usciranno molti soldi  nel caso della famiglia sar la rata del
mutuo, nel caso del Paese saranno redditi (passivi) da capitale.

La bilancia dei pagamenti
Importazioni ed esportazioni di beni e di capitali sono documentate dalla bilancia dei
pagamenti, che registra entrate e uscite di valuta, riportando separatamente i pagamenti per
scambi di beni e corresponsione di redditi nelle cosiddette partite correnti, e quelli di

origine finanziaria (acquisti e vendite di titoli, accensione di crediti e debiti), nel conto
finanziario.
Se un Paese esporta pi beni di quanti ne importi, il saldo delle partite correnti  positivo,
e corrisponde a liquidit netta che il Paese ricava dai suoi scambi (sono entrati pi soldi di
quanti ne siano usciti), liquidit che pu reinvestire allestero, sui mercati finanziari. Un
esportatore netto di beni, cio un Paese con un surplus delle partite correnti,  quindi
anche un esportatore netto di capitali, e accumula crediti verso il resto del mondo (o
magari rimborsa eventuali debiti). Di converso, un importatore netto di beni, cio un Paese
con un deficit delle partite correnti,  anche un importatore netto di capitali, e accumula
debiti verso il resto del mondo (o decumula crediti pregressi). Non  difficile: chi vende
pi di quanto compri, ricava somme che pu prestare. Chi compra pi di quanto venda, deve
finanziare la differenza, facendosi prestare soldi dallestero. Il saldo delle partite correnti e
quello del conto finanziario sono quindi lo specchio uno dellaltro.

Lindebitamento estero italiano: 1988-2011
Guardate ad esempio la figura 7, che riporta il saldo delle partite correnti e quello
finanziario dellItalia dal 1988 a oggi. I due saldi si muovono esattamente a specchio, come
contabilit vuole. Il grafico ci interessa anche perch racconta la nostra storia recente, nella
quale si individuano tre fasi ben distinte.
Dal 1988 al 1992 il saldo delle partite correnti  negativo: le importazioni di beni
superano le esportazioni; di riflesso, il saldo finanziario  positivo, a indicare che in Italia
entrano capitali per finanziare leccesso dimportazioni (esportazioni nette negative). Dal

1993 al 2000 la situazione si ribalta: il saldo delle partite correnti diventa positivo (le
esportazioni di beni superano le importazioni, esportazioni nette positive), e di riflesso
quello finanziario diventa negativo (le somme ricavate vengono prestate allestero, o usate
per estinguere debiti pregressi). Dal 2001 a oggi si ritorna alla situazione quo ante: deficit
delle partite correnti, e surplus del conto finanziario. Da undici anni a questa parte nel
nostro Paese stanno affluendo capitali (cio ci stiamo indebitando con lestero) per
finanziare leccesso dimportazioni. Come tutti gli osservatori pi qualificati riconoscono,
proprio laccumulazione di debito con lestero ha giocato un ruolo essenziale nella crisi che
stiamo vivendo insieme con gli altri Paesi periferici dellEurozona (De Grauwe, 2011).

Figura 7  Partite correnti e saldo finanziario nella bilancia dei pagamenti italiana.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Per ogni debitore c un creditore, per ogni deficit c un surplus
Per il principio della partita doppia, i conti devono sempre avere un totale a pareggio: a
fronte della cessione (acquisizione) di un bene, c un incasso (pagamento) pari allimporto

del bene, e le due scritture contabili si annullano. Niente di esoterico,  solo un modo
pratico per controllare rapidamente che i conti tornino: se tornano, il totale  zero.
Questo vale anche per i conti esteri. Guardate ad esempio, sempre nella figura 7, cosa
succede nel 1996. In quellanno lItalia registr il surplus di partite correnti pi elevato dal
dopoguerra, pari a 39 miliardi di dollari. A pareggio, il conto finanziario registr la pi
grande uscita di capitali, pari a -39 miliardi di dollari. Il totale a pareggio, o saldo
contabile, fu, come in ogni anno, pari a zero: 39-39=0 (e per questo non c bisogno di
macchinetta).
Possiamo vedere le cose anche in un altro modo. La bilancia dei pagamenti divide il
mondo in due: noi (ad esempio, lItalia) e gli altri (quello che gli economisti chiamano il
resto del mondo, o il settore estero). Il fatto che il totale a pareggio sia nullo esprime
un semplice fatto della vita: non puoi prendere soldi in prestito se qualcuno non te li d
in prestito. Il conto finanziario quindi pu essere visto come fosse il saldo delle partite
correnti del resto del mondo. Esempio: nel 1996 il resto del mondo era in deficit (aveva
bisogno di 39 miliardi di euro) e noi, che eravamo in surplus, glieli abbiamo prestati.
Insomma: la partite correnti ci dicono quanto abbiamo risparmiato (o ci siamo indebitati)
noi, e il conto finanziario ci dice quanto si  indebitato (o ha risparmiato) il resto del
mondo. In ogni anno la somma dei due valori  necessariamente nulla.
Qualcuno interpreta questo fatto tecnico-contabile in modo improprio (per essere gentili),
dicendo che i conti esteri non sono rilevanti, perch tanto pareggiano sempre. Ah s? Ma
secondo voi,  meglio essere esportatori netti di merci e capitali (come lItalia nel 1996), o
importatori netti, come oggi? Non so, fate voi, date unocchiata al giornale: oggi, mi dicono,

siamo in crisi
Il saldo economico, quello che ci dice se leconomia  sana, autonoma, o se dipende dal
resto del mondo,  quello delle partite correnti, ed  a quello che bisogna guardare. Lo si
chiama anche accreditamento (se positivo) o indebitamento (se negativo) estero netto.
Quando  negativo per un lungo periodo, come in Italia (dal 2001 a oggi), vuol dire che i
fondamentali del Paese non sono sani, che il Paese dipende dalle merci e dai capitali altrui,
e quindi si sta indebitando.
Qui per la contabilit si sposa con leconomia e ci insegna una cosa importante: siccome
un Paese non pu indebitarsi, se un altro Paese non gli presta soldi, anche un saldo
estero positivo per un lungo periodo, cio quello che gli economisti chiamano un
surplus strutturale, crea un problema, perch a fronte di esso ci saranno
necessariamente uno o pi Paesi che si stanno indebitando. S, lo so, questo il
luogocomunista non lo ammette: Come! dice indignato, Chi esporta  bravo, 
competitivo! Come si fa a dire che  lui a causare il problema? Suvvia, queste sono
assurdit, ma di cosa stiamo parlando: pigri importatori, andate a lavorare, a produrre!
Ma assurdit, invece, non sono. Per gli economisti del secondo dopoguerra questo era un
dato pacifico, al punto da essere iscritto nellarticolo 7 dello Statuto del Fondo monetario
internazionale, il quale prevede che se un Paese si trova in posizione di surplus strutturale
(cio persistente), il Fondo pu dichiarare la sua valuta ufficialmente scarsa, autorizzando
gli altri Paesi a prendere provvedimenti che limitino gli scambi con il Paese in surplus ( la
cosiddetta clausola della valuta scarsa). 10 Ma c di pi: se pure tardivamente, perfino la
Commissione europea (2012b), si  rassegnata ad ammettere che anche i surplus sono

squilibri, e che i Paesi in surplus hanno il dovere di cooperare alla ricomposizione di questi
squilibri. Sono state cos definite, dal 2011, norme che penalizzano i Paesi con surplus
estero eccessivo (lo vedremo parlando della Procedura per gli squilibri
macroeconomici). Quello che non sempre  chiaro al bar dello Sport,  chiaro, per fortuna,
nei consessi internazionali.

Chi si indebita? Indebitamento pubblico, privato, estero
Precisiamo: cosa vuol dire che il Paese si sta indebitando?
Sorprendentemente, la maggior parte dei liberisti nostrani sembra identificare un Paese
con il suo settore pubblico, e quindi quando dici che il Paese si sta indebitando, sgranando
le pupille, con la bava alla bocca, comincia a latrare debito pubblico brutto.
Ma le cose sono un po pi complicate di cos: non esiste pi un Paese che si identifichi
totalmente con il proprio settore pubblico, nemmeno nelle ultime dittature comuniste. Ormai
perfino in Corea del Nord esiste un settore privato! Quando dico che il Paese contrae
debiti, non sto dicendo chi, allinterno del Paese, li contrae, se il settore pubblico o quello
privato. Mettiamola cos: lo scopo della bilancia dei pagamenti  farci capire se i soldi
entrano o escono, ma non di farci capire a chi vanno , cio se si traducono in debito (o
credito) del settore privato o di quello pubblico.
Lo abbiamo visto nella figura 7: il saldo finanziario positivo, nella prima parte della figura
(1988-1992), indicava che il resto del mondo stava risparmiando e prestava soldi al nostro
Paese. Il saldo delle partite correnti, uguale e di segno contrario, indicava invece che il
nostro Paese stava prendendo soldi in prestito. Quale settore si stava indebitando? Quello

pubblico, o quello privato? La figura non lo dice, ma capirlo  importante. Ricordate?
Abbiamo visto che nei Paesi in crisi quello che aumenta  il debito privato. Volendo
prevenire una crisi,  essenziale sapere se i soldi che arrivano dallestero vanno al settore
privato o a quello pubblico. Lo strumento che ci aiuta a capirlo  lanalisi dei saldi
settoriali.
I principi sui quali si basa sono molto semplici:
 leconomia viene divisa in settori, normalmente tre: privato, pubblico, ed estero;
 la differenza fra le entrate e le uscite di ogni settore costituisce il suo risparmio netto (se
positivo) o indebitamento netto (se negativo); li chiamiamo anche surplus e deficit;
 la somma dei saldi deve necessariamente essere nulla, poich un settore non pu prendere
soldi in prestito (essere in deficit) se almeno un altro non glieli presta ( in surplus).

Studio di un caso: i saldi finanziari settoriali italiani 2000-2012
Lo studio di un caso ci aiuter a capire e ci dir anche qualcosa sulla nostra storia recente.
La figura 8 riporta i saldi settoriali italiani partendo dal 2000, lanno successivo allentrata
nelleuro. In quellanno i tre saldi erano tutti vicini allo zero: conti con lestero
praticamente in equilibrio, deficit pubblico esiguo, e settore privato in moderato surplus.
Nella figura la linea tratteggiata  il saldo finanziario estero (gi visto nella figura 7): valori
positivi indicano che lestero  un risparmiatore netto e ci sta prestando soldi. Ho messo in
evidenza due episodi, entrambi istruttivi.

Figura 8  I saldi settoriali in Italia (2000-2012), in miliardi di dollari.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Il primo si verifica nel 2001. Si nota bene che il deficit pubblico aumenta. Dato che il
saldo estero rimane invariato, contabilit vuole che il surplus privato aumenti a specchio:
insomma, i soldi che lo Stato chiede, sono i privati a darglieli (i finanziamenti netti esteri
rimangono invariati).
Cosera successo? Negli Stati Uniti era scoppiata la cosiddetta bolla della new economy. I

risparmiatori si erano accorti che le societ impegnate nelleconomia digitale stavano
facendo meno profitti del previsto. I corsi azionari erano precipitati, molti consumatori e
molte imprese che erano andati a letto ricchi si erano svegliati poveri la mattina dopo, con
le conseguenze che immaginate: dal 2000 al 2001 la crescita statunitense era scesa dal 4 per
cento all1 per cento. 11 Naturalmente un rallentamento del genere nella maggiore economia
mondiale rischiava di trascinare con s anche le altre economie: unanteprima della crisi
dei subprime, insomma. Il governo italiano reag con uno stimolo fiscale: la spesa pubblica
aument di due punti di Pil, e la pressione fiscale venne leggermente ridotta.
Lanalisi dei saldi illustra un principio molto semplice, sul quale insisteva Keynes: ogni
spesa di qualcuno  un reddito di qualcun altro . Lo ripetiamo: i commentatori che si
accaniscono contro la spesapubblicaimproduttiva sembrano credere che lo Stato, quando
spende, getti carrettate di biglietti da 500 euro nel cratere di un vulcano, in una sorta di
sacrificio rituale alla divinit dello Spreco, ma le cose non stanno cos. I soldi spesi dallo
Stato si rivolgono direttamente o indirettamente (attraverso gli stipendi dei dipendenti
pubblici) allacquisto di beni e servizi prodotti dal settore privato, e quindi diventano
necessariamente reddito privato, con effetti indotti moltiplicativi. Il surplus privato, che nel
2001 aumenta simmetricamente al deficit pubblico, deriva dal fatto che lo stimolo pubblico
si  tradotto in redditi dei privati, i quali, quindi, sono stati in grado di accumulare risparmi,
con i quali hanno rifinanziato il settore pubblico.
Questo significa, badate bene, che i risparmi conseguiti grazie allo stimolo fiscale sono
stati investiti in titoli del debito pubblico. Quello che per lo Stato  un debito, visto dal lato
del settore privato,  un credito,  ricchezza,  una delle possibili forme di accumulazione

del risparmio.
Il proverbiale forestale calabrese, che i liberisti nostrani citano spesso a paradigma di
spesapubblicaimproduttiva, non si nutre di bacche, non dorme su un letto di foglie, non beve
solo lacqua della fonte, e, soprattutto, con la sua busta paga non accende il fuoco per
scaldarsi la notte. No, non  cos. Con i soldi che riceve, il forestale calabrese, compra
pane a un forno privato, vino a una cantina privata, e cos via, e quindi stimola leconomia
privata. Piaccia o no,  un fatto.
Allora basta pagare lo stipendio a sessanta milioni di forestali per risolvere i problemi
dellItalia? No, non sto certo dicendo questo. Esiste, naturalmente, un problema di corretto
indirizzo della spesa pubblica in chiave strategica: certe forme di assistenzialismo, pi o
meno nascoste, nel lungo periodo si tramutano in un peso per leconomia. Il discorso  un
altro: nel breve periodo, ignorare che la spesa pubblica  reddito privato pu portare a fare
scelte tragicamente errate, quelle scelte di austerit che oggi stanno aggravando inutilmente
la nostra crisi. 12
Vediamo ancora la figura 8, nella sua parte ombreggiata. Dal 2004 il saldo finanziario
estero decolla: il Paese comincia a importare capitali dallestero. Uno dei motivi  che
leuro sta causando problemi di competitivit, come ricorda Roubini (2006) e come
vedremo meglio pi avanti. Chi si sta indebitando con lestero? Si vede bene: il settore
privato, il cui surplus si avvia deciso verso lo zero. Certo non il settore pubblico, il cui
deficit (linea continua) si va riducendo. Ricapitoliamo la situazione: lItalia si sta
indebitando sempre pi con lestero (la linea tratteggiata sale), ma il settore pubblico sta
chiedendo sempre meno soldi (la linea continua sale), ed  quindi il settore privato che sta

risparmiando sempre di meno (la linea puntinata sprofonda). In altre parole: sono le
difficolt economiche del settore privato a causare un aumento dellindebitamento estero.
Nel 2007 scoppia la crisi dei subprime, ma questa volta il governo italiano cosa fa?
Formato ai divini insegnamenti europei, stringe i cordoni della borsa, anzich allargarli. La
cosa una logica ce lha: se tagli i redditi privati con una stretta fiscale, famiglie e imprese
spendono meno, quindi importano meno, il saldo estero dovrebbe migliorare, e dovrebbero
stabilizzarsi gli afflussi di capitali. In effetti, fra 2006 e 2007 il saldo estero (importazioni
di capitali) non aumenta. Solo che il settore privato guadagna di meno, e la linea puntinata
passa sotto lo zero: la stretta fiscale ha diminuito il deficit pubblico, ma ha portato in deficit
il settore privato, che da risparmiatore netto diventa debitore netto (finanziato dallestero).

Quelli che lItalia non attira i capitali esteri
Meglio far subito chiarezza su unaltra cosa. Il mondo ideale del luogocomunista, lo avete
capito,  un mondo austero, popolato da virili lavoratori a torso nudo, dal bicipite tornito e
dalla mascella squadrata (come in un affresco littorio o sovietico), che producono,
producono, producono, senza preoccuparsi troppo di chi comprer (in ossequio alla legge di
Say:  lofferta che crea la domanda). In questo mondo austero nessuno ti regala niente, devi
meritarti tutto. Come dicono gli economisti: non ci sono pasti gratis, non ci sono free lunch.
O meglio Per quanto questo possa sembrare strano, i luogocomunisti, s, proprio loro, in
realt sono convinti che al mondo una cosa gratis ci sia. Indovinate un po quale? Non ce la
farete mai, ve lo dico io: il capitale estero, quando arriva sotto forma di investimenti diretti.
Mi spiego. Gli afflussi o deflussi di capitali, in bilancia dei pagamenti, sono suddivisi

secondo la loro natura economica in investimenti di portafoglio e investimenti diretti. Gli
investimenti di portafoglio sono quelli fatti per esigenze di gestione della propria liquidit:
hai dei soldi da parte, vedi dove fruttano di pi (o dove rischi di meno), e ti regoli di
conseguenza. Gli investimenti diretti esteri sono invece quelli fatti con finalit di gestione
e controllo di unattivit produttiva. Sapete la famosa storia dellimprenditore che viene
dallestero con i suoi capitali a rilevare una nostra azienda per portare tanto lavoro e tanta
ricchezza nel nostro Paese? Ecco, quella storia l.
Ora, il problema  questo: il capitale, indipendentemente dai motivi e dalle forme nelle
quali arriva in un Paese, vuole essere remunerato, ed  anche giusto che sia cos. Faccio due
esempi.
Se un imprenditore italiano colloca un prestito obbligazionario in Francia, dalla Francia
arrivano capitali in Italia (segno pi nel conto finanziario, importazione di capitali). Il
residente francese non acquista il titolo italiano per controllare lazienda, ma solo per
investire dei soldi in modo remunerativo: si tratta di un investimento di portafoglio. In ogni
caso, il capitale non  gratis: prima ancora di restituirlo, limprenditore italiano dovr
corrispondere delle rate dinteressi, che sono il reddito, la remunerazione del capitale
estero. Questa remunerazione sono soldi che escono dallItalia per andare al residente
francese che ha comprato lobbligazione. Soldi che vengono registrati in bilancia dei
pagamenti nella voce redditi delle partite correnti (con il segno meno, perch escono).
Capito il concetto? A unimportazione di capitali corrisponde, in un secondo momento,
una fuoriuscita di redditi, il pagamento di interessi.
E se invece un imprenditore francese acquista unazienda italiana? Basta andare al

supermercato per capire di cosa parlo.  la stessa cosa: arrivano capitali dallestero, e
quindi bisogner remunerarli. Il fatto che il pezzo di carta acquistato sia il pacchetto
azionario di controllo di unazienda, anzich unobbligazione, non cambia mica nulla!
Allacquisto di unazienda italiana da parte di un imprenditore francese seguir, nei periodi
successivi, il pagamento di dividendi azionari e di profitti alla Francia, con un segno meno
nel saldo delle partite correnti.
Insomma: gli investimenti diretti esteri in entrata, cio lacquisto da parte di non
residenti della propriet o del controllo di unit produttive residenti, strutturalmente
sono una passivit, un debito, per il Paese. Debito che va remunerato, anche se la
remunerazione non si chiamer interessi (come nel caso di acquisto di un titolo di Stato, o
di unobbligazione), ma si chiamer profitti o dividendi: sono pur sempre soldi che
escono dal Paese. Non  unidea balzana del sottoscritto: oltre a essere una cosa piuttosto
ovvia (nessuno d qualcosa per niente, se limprenditore estero porta capitali in Italia 
ovvio e giusto che voglia un tornaconto, ed  anche ovvio che voglia rimpatriarlo a casa
propria),  anche quello che dice il manuale della bilancia dei pagamenti nel capitolo sesto
(Fondo monetario internazionale, 2011).
Uno dei paradossi pi esilaranti del luogocomunismo  questo: i suoi seguaci, quelli che
lo Stato, come una famiglia, non deve fare debiti, poi non si rendono conto che il Paese
contrae un debito con lestero non solo se vende allestero un titolo di Stato, ma anche se
vende unazienda (magari vendendo un pacchetto azionario di controllo). I luogocomunisti,
quindi, tendono a considerare gli investimenti diretti esteri in entrata  cio il fatto che
arrivino capitalisti esteri ad acquistare le imprese italiane  sempre e comunque come una

cosa positiva. Da qui le ripetute esortazioni a vendere i gioielli di famiglia  cio le
imprese italiane, specie pubbliche, soprattutto se remunerative  a capitalisti stranieri, allo
scopo di ridurre il debito pubblico (Alesina e Giavazzi, 2012). Eppure gli investimenti
diretti esteri in entrata sono una passivit, sono debito estero, e un debito anche
piuttosto caro, dato che normalmente la remunerazione di un investimento azionario 
pi elevata di quella di un titolo di Stato. La vendita dei gioielli di famiglia rischia di
essere un rimedio peggiore del male, dal punto di vista delleconomia del Paese: significa
contrarre debiti esteri costosi, vendendo aziende che fanno profitti, per ridurre un debito
pubblico che  s preoccupante, ma che pu essere gestito anche in modo meno disastroso
per il Paese.
Sono opportuni esempi e precisazioni, perch questa cosa va capita bene.
Sottolineare che un afflusso di capitali esteri  comunque un debito non significa dire che
esso sia comunque un male. Attenzione: sono i luogocomunisti a non capire che il
capitalismo si basa sul credito/debito, insomma, sulla finanza, e a pensare quindi che ogni
debito sia un male (tranne, stranamente, quelli contratti sotto forma di investimenti diretti
esteri). Gli integralisti, insomma, sono loro. Ricordare che anche gli investimenti diretti
esteri sono un debito significa solo ricordare che anchessi, come qualsiasi forma di debito,
vanno contratti a ragion veduta. 13
Seconda osservazione: S, daccordo, ma comunque meglio far rilevare unazienda a un
imprenditore estero che chiuderla. E poi, lazienda ha comunque un indotto, produce redditi
anche per i suoi dipendenti, che li spendono sul territorio, insomma, crea ricchezza anche
per noi. Certo! E chi dice il contrario? Ma vedete, questo solleva comunque un problema:

perch abbiamo bisogno degli imprenditori esteri? In generale, se c bisogno di risparmio
estero, questo significa che nel Paese non ce n abbastanza. Qualcuno dice: il Paese sta
vivendo al di sopra dei propri mezzi, quindi ha bisogno di farsi prestare soldi. Potrebbe
anche essere che i mezzi del Paese siano finiti al di sotto delle sue necessit. Insomma: se il
risparmio diminuisce (e quindi ci vuole quello altrui), pu essere che siano aumentati i
consumi, ma pu anche essere che sia diminuito (o non cresciuto abbastanza) il reddito.
Lesperienza quotidiana ci dice che questultima  la situazione dellItalia nellEurozona.
Lesultanza per larrivo dei capitalisti esteri  mal riposta: esultiamo perch arriva
laspirina, invece di preoccuparci di capire perch abbiamo la febbre.
Terza osservazione: gli investimenti diretti esteri in entrata sono senzaltro un motore di
crescita in un Paese arretrato, nel quale larrivo di aziende estere significa anche arrivo di
tecnologie estere, con ricadute in termini di capitale umano: gli operai locali si
specializzano, poi magari riescono a mettersi in proprio, eccetera. In Cina  andata cos, nel
quadro di un processo accuratamente controllato dallo Stato. Ma lItalia si trova in un caso
uguale e contrario: le aziende estere vengono da noi a impossessarsi di marchi e tecnologie
di punta (un esempio noto: la Ducati acquistata dalla Audi nellaprile 2012), acquisendo
competenze tecnologiche e posizionamento sul mercato. Non  sempre uno scambio
vantaggioso per noi.
Quarta osservazione: va anche detto che non sempre le acquisizioni dimprese da parte
dellestero si traducono in creazione di lavoro. Spesso da esse derivano conseguenze
penalizzanti per i lavoratori. Lo conferma la recente battaglia sullarticolo 18. A pi riprese
gli imprenditori italiani hanno chiarito che per loro non era un problema (Clericetti, 2011).

Alla fine il governo ha gettato la maschera, spiegando che lo smantellamento delle garanzie
previste da quella norma era voluto dagli investitori esteri. Lha detto chiaramente al
Corriere della Sera il ministro Fornero: Lattuale rigidit in uscita contribuisce a un
deficit di investimenti esteri. 14 Lhanno ribadito gli esperti dalle colonne del Sole24Ore
(Bassi, 2012): secondo gli investitori esteri serve pi flessibilit in uscita. Come possa la
flessibilit in uscita (cio la facilit di licenziare) creare un mercato del lavoro pi
inclusivo rimane un mistero: Emiliano Brancaccio (2012) ha chiaramente spiegato che una
cosa del genere non  successa da nessuna parte.
Quinta osservazione, e chiudo: ovviamente vale il rovescio della medaglia. Gli
investimenti esteri in uscita (cio lacquisto da parte di un imprenditore italiano della
propriet o del controllo di unazienda estera) sono per lItalia unesportazione di capitali
(segno meno nel conto finanziario), cui normalmente segue limportazione dei redditi da
capitale (segno pi nelle partite correnti). Ma allora se un imprenditore italiano
delocalizza, arricchisce lItalia? Non  detto, ma non  detto nemmeno il contrario.
Dipende da dove e da come si delocalizza, da dove e da come vengono reinvestiti i profitti,
eccetera. Non ci sono ricette semplici, non c una sola risposta. Una cosa per  certa: se
per attirare capitali esteri devi fare dumping fiscale (come lIrlanda, abbattendo le aliquote
delle imposte sui redditi dimpresa) o dumping sociale (com stato chiesto di fare
allItalia, abbattendo i diritti dei lavoratori), chiaramente c qualcosa che non va. La
gestione degli investimenti diretti esteri ricade nellambito della politica industriale, ma
lItalia ormai da tempo non ha una politica industriale definita, e cos le scelte effettuate
appaiono di volta in volta subordinate alle priorit di politica economica degli altri membri

dellEurozona, quelli capaci di far valere le proprie ragioni a Bruxelles, quando non alla
pi prosaica necessit di far cassa, liquidando i gioielli di famiglia per finanziare il saldo
delle partite correnti.
Ma in questultimo caso si sostituisce a una passivit (il debito pubblico) unaltra
passivit (un investimento diretto estero passivo), potenzialmente pi costosa in termini di
redditi da corrispondere allestero in futuro. Questa non  mai una buona idea.

Squilibri esterni e cambi flessibili

Al mercato del pesce
Lo so, fino a qui  stata un po pesante. Ma intanto, se ci siete arrivati svegli, ne sapete pi
di molti economisti che vedete in televisione, e magari state cominciando a guardare alla
nostra storia recente con occhi diversi.
Prima di tornare a parlare di cambio vi racconto un aneddoto. Ero al mercato di Val
Melaina, un sabato alle 13, al banco del pesce, e mi interessavano certe belle aguglie
fresche. Il pescivendolo mi nota e attacca la solita liturgia: Guardi quanto so bbelle
dotto, so vvive, le ho prese stammatina, eccetera. Io stavo pensando a quante me ne
servivano, quando una frase del pescivendolo mi fa andare fuori dai gangheri: Guardi,
dotto, si mme le pija tutte je faccio n prezzo, gliele metto a 6 euri! (dai dieci indicati dal
cartellino). Inviperito, apostrofo il pescivendolo: Ma cosa sta dicendo? Ma si rende conto?
Lei mi vuole svalutare questa aguglia del 40 per cento? Ecco, s, continuiamo cos, con
lItalietta delle svalutazioni competitive. Dove pensa di arrivare comportandosi in questo
modo sleale? Certo, cos lei aumenta le sue esportazioni di aguglie (e io le mie
importazioni, visto che se lei svaluta le aguglie, io rivaluto gli euro che ho in tasca, perch
ipso facto comprano pi aguglie, e sono costretto in questo modo a vivere al di sopra dei
miei mezzi). E magari se le aguglie sono buone, guadagna anche un cliente, che la prossima
volta potrebbe volere un astice. Ma queste sono strategie di breve respiro, un vero
commerciante non farebbe cos. Nel lungo periodo conta solo la produttivit, conta solo

quante aguglie pesca ed espone sul bancone. Pi sono meglio . Conta lofferta. La domanda
non conta, soprattutto se stimolata con mezzi sleali. E se le aguglie rimanessero sul bancone,
e il loro fetore spopolasse lintero quartiere, sarebbe comunque colpa sua: lei non sa fare il
suo lavoro, non ha fatto le riforme strutturali. La svalutazione  immorale!
A quel punto il pescivendolo, un uomo pi largo che lungo, la cui espressione, durante la
mia filippica, si era andata progressivamente rabbrunando, con insospettata agilit scavalca
il banco venendomi incontro e io mi sveglio in poltrona, fradicio di sudore, sulle
ginocchia una copia del Corriere, aperta sullultimo editoriale di A&G (la nota ditta:
Alesina e Giavazzi).
Per fortuna era solo un sogno, anzi, un incubo. Ma siamo sicuri che fosse solo un incubo?
In realt, da quando ho intensificato la mia attivit di divulgazione, mi  capitato di sentir
dire spesso delle gran corbellerie, ma di tutte la peggiore  senzaltro questa: svalutare 
immorale! Rimango ogni volta basito nel constatare con quanta fermezza i difensori del
libero mercato si oppongano alloperare del mercato, allunica legge economica conosciuta
da tutti: la legge della domanda e dellofferta.

Laggiustamento nel Paese in surplus
Supponiamo che il Paese G (come Germania) sia in surplus di partite correnti: esporta pi
di quello che importa, il che significa che i suoi beni, quindi la sua valuta, sono molto
domandati. Cosa dice la legge della domanda e dellofferta? Che se un bene  molto
domandato, il suo prezzo dovr naturalmente salire. Qui i beni domandati sono di due tipi:
le merci di G, e la valuta di G necessaria per acquistarle (chiamiamola marco).

Normalmente, nei mercati finanziari i prezzi si formano pi rapidamente che in quelli delle
merci: le contrattazioni sulle valute avvengono in modo pressoch istantaneo. La pressione
al rialzo, quindi, si manifester prima sul tasso di cambio, e il marco si apprezzer. Con
lapprezzarsi del cambio, succederanno diverse cose. Primo, i beni di G diventeranno pi
cari per i non residenti (perch il marco necessario per acquistarli costa di pi), e quindi le
esportazioni di G diminuiranno; secondo, i residenti di G avranno pi potere di acquisto sui
mercati esteri (il marco compra pi beni esteri, essendosi apprezzato), e quindi le
importazioni di G aumenteranno; terzo, vedendo che il marco si apprezza, i non residenti
cominceranno a ritenerlo un buon investimento, e compreranno titoli di G (azioni,
obbligazioni), cio presteranno soldi ai residenti di G. Risultato: il saldo delle partite
correnti, dal surplus in cui era (esportazioni nette di merci), si muover verso lo zero (meno
esportazioni di merci, pi importazioni di merci), e quello finanziario, dal deficit in cui era
(esportazioni nette di capitali), si muover anchesso verso lo zero (meno esportazioni di
capitali, pi importazioni di capitali).
Cosa c dimmorale?  solo il mercato che sta funzionando: un prezzo, quello della
valuta, si sta muovendo per riportare in equilibrio domanda e offerta. Tecnicamente, il
cambio si sta apprezzando per azzerare la domanda netta di valuta di G. Un economista,
soprattutto se liberale, non dovrebbe vedere nulla di sbagliato, dimmorale, di censurabile
in questo. Leconomia ortodossa si basa sul fatto che il sistema dei prezzi sia in grado di
agire liberamente, perch solo cos pu convogliare le informazioni corrette delle quali i
consumatori hanno bisogno per fare scelte che effettivamente massimizzino il loro
benessere.

Del resto: dopo laggiustamento i cittadini di G stanno forse peggio? Direi di no. Se ci fate
caso, le loro opportunit di consumo non diminuiscono, ma semplicemente si allargano al
mercato estero, rispetto al quale la rivalutazione ha aumentato il loro potere dacquisto
(maggiori importazioni). Non solo. Il fatto che la loro valuta si apprezzi permette loro di
ottenere finanziamenti a buon mercato: i cittadini del resto del mondo investono in titoli di
G, cio prestano soldi a G, perch pensano cos di lucrare, oltre agli interessi, un guadagno
in conto capitale (capital gain) dovuto alle rivalutazioni future. E quindi in G arrivano
capitali.
Apro una parentesi. Quello che dico vi sembra strano? Aprite gli occhi:  esattamente
quello che sta succedendo oggi! Perch oggi (agosto 2012) il governo tedesco riesce a
finanziarsi a tassi negativi? Semplice: perch i cittadini del resto dellEurozona si aspettano
che leuro esploda (e hanno ragione), e che dopo lesplosione, quale che ne sia lesito, la
valuta tedesca (che sia euro o nuovo marco) si apprezzer. Di conseguenza accettano un
rendimento negativo, nellaspettativa che il capital gain futuro compensi la perdita
presente. Certo, questo processo assume ora caratteristiche parossistiche, destabilizzanti, e
inique, perch sottrae capitali ai Paesi in difficolt, che ne avrebbero bisogno per finanziare
la loro ripresa, facendo esplodere i loro tassi di interesse (il famoso spread). Ma perch
succede questo? Perch il tasso di cambio fisso ha determinato laccumularsi di tensioni che
non si sono potute scaricare gradualmente nel tempo (attraverso aggiustamenti del cambio).
Chiudo la parentesi.
Che succede nel medio periodo? In G la rivalutazione stimola i consumi, i capitali esteri
stimolano gli investimenti. La rivalutazione rende meno costose le materie prime, ma la

maggior pressione della domanda interna, insieme alla maggiore liquidit, fa aumentare i
prezzi dei beni di G. Orrore? No: legge della domanda e dellofferta, legge della domanda e
dellofferta, legge della domanda e dellofferta. Scusate se lho ripetuto tre volte, ma so che
dopo trentanni di informazione distorta e perversa qualche ripetizione  utile. Laumento
dei prezzi dei beni di G, insieme alla rivalutazione del marco di G, rende meno convenienti
i beni di G, che quindi esporta di meno. Problemi? Direi di no: si  semplicemente
realizzato un riequilibrio della crescita di G, che conta di meno sulla domanda estera, e di
pi su quella interna. Abbiamo represso il commercio, siamo diventati autarchici? No.
Semplicemente, gli scambi sono diventati pi equilibrati. E la flessibilit del cambio ha
reso pi rapido e indolore questo aggiustamento.

Anche i ricchi piangono
Ma secondo voi, perch, improvvisamente, da un paio danni a questa parte, gli svizzeri
sono diventati cos scrupolosi, cos disponibili a cooperare con le polizie degli altri Paesi,
a fornire liste di evasori, sacrificando il segreto bancario? Non vi viene in mente? Eppure la
discussione precedente, indirettamente, lo spiega.
Pensateci: leuro sta per saltare per aria, tutti lo sanno e chi pu porta i soldi in Svizzera.
Del resto, questo  proprio quello che consiglia lunico studio sulle conseguenze delluscita
dalleuro che abbia avuto un qualche risalto nella stampa italiana (Deo et al., 2011), e che,
guarda caso,  stato prodotto dallUbs (Unione banche svizzere). Da tutta lEurozona si
domandano franchi svizzeri, e naturalmente se il franco viene domandato, il suo prezzo sale,
cio il franco si rivaluta. Bene, direte voi, gli svizzeri saranno contenti: sono pi ricchi!

Se continua cos, quando vanno in vacanza a Riccione, alla fine gli baster un franco per
pagarsi una notte in albergo!
Non  proprio cos. Gli svizzeri sono relativamente benestanti anche perch sono piuttosto
accorti, e quindi capiscono perfettamente che come tutte le cose umane, anche la richiesta di
franchi come bene rifugio, spinta oltre un certo limite, da un vantaggio diventa uno
svantaggio. Dal settembre 2008 allagosto 2012 il franco si  apprezzato del 34 per cento, e
questa cosa comincia a preoccuparli: una simile sopravvalutazione del cambio rischia di
strozzare la loro economia reale, che qualcosa da esportare ce lha. E allora, forse meglio
far capire a chi fosse rimasto fuori che la Svizzera non  pi un porto cos sicuro: al mondo
ci sono anche altre opportunit dinvestimento, chi vuole disfarsi degli euro  invitato a
cercarsele, ma meglio non chieda pi franchi altrimenti gli svizzeri chiamano la finanza
(nel senso di: guardia di finanza)!

Figura 9  Partite correnti in alcuni Paesi dellEurozona, 1980-2011 (miliardi di dollari).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Laggiustamento nel Paese in deficit
Torniamo a noi. Se G  in surplus, necessariamente un altro Paese dovr essere in deficit. In
pratica al mondo non ci sono due soli Paesi, lo so (lo preciso perch ogni tanto qualcuno
ritiene di farmelo notare). Al surplus di un Paese, in pratica, potrebbero corrispondere i

deficit di molti altri. Del resto, questo  quanto accade nellEurozona: al surplus della
Germania corrispondono i deficit dei Piigs, come si vede nella figura 9, che riporta il saldo
delle partite correnti (accreditamento/indebitamento netto) della Germania e dei Piigs dal
1979 (anno in cui entra in vigore lo Sme) al 2009 (anno della recessione globale). Una
figura sulla quale torneremo in seguito, perch i nostri problemi sono tutti l, ma della quale
vi prego per ora di notare solo uno dei tanti eloquenti dettagli: lesplosione del surplus
tedesco dal 1999 si riflette in un peggioramento del deficit degli altri Paesi, in particolare di
quello spagnolo.
Ai fini della nostra spiegazione manteniamo le cose semplici, e supponiamo che il Paese in
surplus, G, abbia un solo partner commerciale, che chiamiamo S (come Spagna).  chiaro
che se G  in surplus, S dovr essere in deficit. Se G esporta pi di quanto importa, S
importa necessariamente pi di quanto esporta, visto che nel nostro schema semplificato le
esportazioni di G sono le importazioni di S e viceversa. Cosa succede nel Paese S?
Durante laggiustamento le variabili si muovono in senso opposto rispetto a quelle di G,
ma si tratta semplicemente dello stesso fenomeno, visto dallaltra parte: la discesa che
vista dal basso somiglia a una salita, direbbe Pippo. Il rovescio di una medaglia non 
unaltra medaglia.
Mi spiego. Intanto, se G rivaluta, cio se un marco di G compra pi valuta di S
(chiamiamola peseta), necessariamente S svaluta, cio una peseta di S compra meno
valuta di G. Esattamente come la rivalutazione in G riequilibra la crescita dando pi peso
alle componenti interne della domanda (consumi e investimenti) e meno a quelle esterne
(esportazioni), la svalutazione in S riequilibra la crescita dando pi peso alle componenti

esterne (il Paese esporta di pi) e meno a quelle interne (minori consumi e investimenti,
quindi minori importazioni). Il saldo delle partite correnti quindi si muove da valori
negativi verso lo zero, perch il Paese, avendo ridotto leccesso dimportazioni, ha meno
bisogno di finanziamenti esterni, e del resto i mercati, anticipando la svalutazione della
peseta, hanno meno voglia di prestare soldi a S. Traumi? Direi di no. Sarebbe peggio il
contrario. Non mi seguite?

Figura 10  Il credito(+)/debito(-) estero netto di alcuni Paesi dellEurozona (miliardi di dollari).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Riapro una parentesi. Ormai lo avrete capito, lo avrete sentito dai giornali, che non
riescono pi a nasconderlo: i Paesi della periferia dellEurozona hanno un problema di
debito estero. La figura 9, se ci fate caso, mostra come a partire dal 1999 tutti i Piigs hanno
cominciato a indebitarsi con lestero (saldo delle partite correnti negativo), mentre la
Germania prestava allestero. Se oggi chiedi in prestito 10 euro, domani 50, dopodomani
100, alla fine hai un debito di 160: il debito  la somma degli indebitamenti (deficit,
prestiti) passati. La figura 10 mostra il debito estero netto (la somma degli indebitamenti
passati), per la Germania da un lato, e i Piigs dallaltro.
Si vede bene come dallingresso nelleuro i crediti tedeschi si sviluppino in bella
simmetria con i debiti dei Piigs, e in particolare della Spagna. Del resto,  ovvio, se i debiti
della Spagna fossero debiti di spagnoli con creditori spagnoli, la guida (in tedesco, Fhrer)
dellEurozona, Angela Merkel, se ne disinteresserebbe: problemi loro. Invece se ne
interessa perch i debiti degli spagnoli sono verso creditori tedeschi. Bene. Ma perch
Paesi non particolarmente solidi hanno potuto contrarre una quantit spropositata di debiti
verso lestero?
Un pezzo della storia  proprio leuro, come economisti anche di stretta ortodossia
ammettono (Zingales, 2010): i creditori hanno prestato largamente proprio perch sapevano
che la moneta unica, con il suo cambio 1:1 (un euro tedesco per un euro spagnolo),
teoricamente irreversibile, aboliva il rischio di cambio. Grecia, Irlanda, Spagna eccetera
non avrebbero potuto svalutare, come sarebbe stato naturale che accadesse per Paesi in

deficit che stavano massicciamente ricorrendo a finanziamenti esterni. Anche questo ha
impedito al loro indebitamento estero di riequilibrarsi in modo naturale. Chiudo la
parentesi.
E nel medio periodo? In S la svalutazione rende pi costosi i beni esteri, quindi la
domanda nazionale di beni esteri (importazioni) si riduce, mentre aumenta la domanda
estera di beni nazionali (esportazioni). Come vedremo, leffetto sui prezzi interni non 
necessariamente al rialzo.
Sia dal punto di vista di S che da quello di G il commercio non viene represso, ma
riequilibrato, e del resto il riequilibrio di uno  lo specchio contabile ed economico
dellaltro. Quindi i cittadini di S non stanno necessariamente peggio dopo la svalutazione:
consumano pi beni interni, favorendo la ripresa delleconomia locale, e meno beni esteri,
poich la loro moneta ha perso potere dacquisto rispetto a questi ultimi. Daltra parte, i
cittadini di G, simmetricamente, consumano pi beni di S, lo abbiamo visto: sono le due
facce della stessa medaglia. La flessibilit del cambio ha semplicemente favorito un
bilanciamento della crescita nei due Paesi.

Quelli che: svalutare  immorale
Come spero vediate, la svalutazione di S  esattamente la rivalutazione di G. Di
conseguenza, solo uno sprovveduto potrebbe sostenere che S stia praticando unimmorale
svalutazionecompetitiva (gli sprovveduti lo dicono cos, tutto dun fiato): S svaluta perch
G rivaluta, i due fenomeni sono indistinguibili. I moralisti della domenica si confrontano
quindi con un problema etico arduo, ma per nulla nuovo.

I nostrani fustigatori del malcostume valutario sono in fondo della stessa risma di quelli
che per millenni hanno lapidato le adultere, ignorando il fatto che il sesso, come il mercato,
 una cosa che si fa almeno in due (e nel caso del mercato non sono ammesse eccezioni). Eh
gi! Se ci sono le adultere, devono esserci anche gli adulteri. Ma lidea, come ricorderete,
era che quello che per una donna era vergognoso, fosse per un uomo motivo di vanto.
Una logica ottusa e unilaterale, daccordo, ma proviamo ad applicarla fino in fondo: se
svalutare  vergognoso, rivalutare sar glorioso, giusto? Mi spiegate allora perch certi
Paesi in surplus si oppongono cos fermamente a una rivalutazione della loro valuta?
Perch Paesi in posizione dominante e con la legittima aspettativa di essere in surplus, come
gli Stati Uniti nel secondo dopoguerra, o la Germania dopo la riunificazione, hanno
propugnato con cos tanta forza accordi di cambio fisso, o addirittura unioni monetarie,
nelle quali rivalutare era impossibile? Non  strano? Erano destinati a un futuro di gloriose
rivalutazioni, e se lo sono precluso. O perch mai? E soprattutto, dato che la rivalutazione
di G e la svalutazione di S sono semplicemente le due facce di una stessa medaglia, perch
una  vergognosa e laltra no?
Il fatto  che la morale non centra: le leggi del mercato stanno agendo in modo identico e
simmetrico sui due Paesi, rispondendo a uno stesso squilibrio. Il deficit di S  il surplus di
G, e la svalutazione della peseta di S  semplicemente lovvio riflesso del fatto che il
surplus di G (cio il deficit di S) ha fatto rivalutare il marco di G. Quindi, se  immorale la
svalutazione della peseta, deve esserlo anche la rivalutazione del marco, visto che esse
sono la stessa identica cosa, o no? Se fosse immorale ladultera, dovrebbe esserlo anche
ladultero, giusto? Il problema  che le categorie del moralismo peloso sono fuori luogo in

economia, come lo sono nel sesso, nella medicina, nella fisica: ovunque, direi. Non  il
segno, ma lentit degli squilibri a causare il problema.

Quelli che: svalutazione uguale inflazione
I luogocomunisti pi accorti usano un argomento meno becero del moralismo spicciolo.
Laggiustamento del cambio, secondo loro, sarebbe da evitare non perch immorale, ma
perch inefficace. Insomma, per loro svalutazione fa rima non con correzione (degli
squilibri), ma con masturbazione: una pratica che arreca un sollievo momentaneo, ma 
intrinsecamente sterile (in effetti, alla fine si torna sempre al moralismo).
Largomento  semplice: siccome chi svaluta paga di pi i beni importati, fra i quali, nella
maggior parte dei casi, si trovano materie prime essenziali come il petrolio, la svalutazione
fa aumentare i prezzi interni. Questaumento eroderebbe completamente la convenienza dei
prodotti nazionali, inizialmente drogata dalla svalutazione del cambio, e alla fine si
tornerebbe, come nel gioco delloca, alla casella di partenza. Questa sarebbe stata in
particolare la storia di quella che loro chiamano lItalietta delle svalutazioni competitive,
dove linflazione sarebbe stata causata e alimentata (a sentir loro) dalla svalutazione, in un
ciclo senza fine cui solo leuro avrebbe posto un punto fermo, salvandoci, fra laltro,
dallinflazione.
Come sempre, sembra tutto molto plausibile. C solo un problema: le cose stanno in modo
un po diverso, sia perch di norma una svalutazione del cambio non si traduce
integralmente in inflazione, sia perch la storia italiana  stata un po diversa da come oggi
ce la raccontano.

Figura 11  Svalutazione e inflazione in Italia: 1960-2009.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Lo vediamo nella figura 11, che riporta il tasso di svalutazione e quello di inflazione della
lira dal 1960 a oggi. Notate che il tasso di cambio  espresso in lire per unit di valuta
estera, e quindi le svalutazioni corrispondono a un aumento del tasso (perch quando la lira

vale di meno, ci vogliono pi lire per acquistare la valuta estera). 15 Il grafico mostra il
tasso di cambio effettivo, dato dalla media dei cambi della lira verso tutti i principali Paesi
partner (un indice che quindi esprime l effettiva forza o debolezza complessiva della
valuta).
Sono evidenti tre cose:
 lItalia non ha solo svalutato, ha anche rivalutato, e spesso pesantemente (nel 1996 di
quasi il 10 per cento);
 i picchi di svalutazione (1976, 1981, 1993) seguono, non precedono, quelli di inflazione;
 la svalutazione non si  mossa pari passu con linflazione.
Partiamo dalla fine. Se la svalutazione si traducesse tutta e subito in inflazione, la linea
tratteggiata del grafico (svalutazione) coinciderebbe con quella continua (inflazione). Ad
esempio, nel 1993, in conseguenza della svalutazione del 20 per cento dovuta alla crisi
dello Sme, osserveremmo uninflazione del 20 per cento: invece, come abbiamo ricordato
nellantefatto, linflazione fu sotto al 5 per cento, e in calo. La relazione fra svalutazione e
inflazione non  uno a uno, come commentatori tendenziosi o disinformati ci ripetono.
Questo dato ha validit del tutto generale e ne vedremo diversi esempi da tutto il mondo. I
motivi non sono difficili da intuire: non tutti i beni consumati in un Paese sono importati; non
tutti i beni nazionali sono prodotti solo con materie prime importate; laumento dei prezzi
esteri determinato dalla svalutazione porta i consumatori a preferire i beni interni, mitigando
limpatto sul livello generale dei prezzi, eccetera.
Gli studi pi approfonditi sulle relazioni fra svalutazione e inflazione (ad esempio quello
di Goldfajn e Werlang, 2000), condotti tenendo conto delle altre variabili che possono

influenzare linflazione (pressione della domanda, dipendenza dagli scambi con lestero,
eccetera), mostrano che nei Paesi europei di norma circa un terzo della svalutazione si
trasferisce sui prezzi interni, e occorre un anno perch questo effetto si manifesti. Non esiste
pertanto il pericolo di un circolo vizioso svalutazione-inflazione, cio di quella situazione
in cui un Paese costretto a svalutare continuamente, perch i benefici della svalutazione
precedente sono immediatamente e completamente erosi dallinflazione.

Quelli che: le svalutazioni competitive della liretta
Quando ha svalutato lItalia? Chi parla a vanvera di svalutazionecompetitiva lascia
intendere che lItalia abbia praticato una politica aggressiva e sleale dindebolimento del
cambio per acquistare quote di mercato. Lo scopo di certi commentatori  evidente: indurre
lidea che i sacrifici sostenuti per entrare nelleuro, sacrifici fin troppo percepiti, siano il
giusto prezzo da pagare per affrancarci da un passato di vergognosa slealt. Ma questo lo
pensano loro.
Attenzione: non vogliamo dire che le Banche centrali non siano mai intervenute per
indebolire il proprio cambio, cio che il fenomeno di una gestione competitiva del
cambio non possa esistere. I dati per mostrano che le svalutazioni italiane, e mi riferisco
in particolare ai tre picchi pi importanti (1976, 1981 e 1993) hanno avuto carattere
difensivo, pi che aggressivo.
I primi due picchi di svalutazione, nel 1976 e nel 1981, seguono a distanza di un paio
danni i due shock petroliferi (ne abbiamo parlato nellantefatto). Tutte le economie
occidentali furono investite e risposero svalutando per recuperare competitivit. Ad

esempio, nel 1976, quando lItalia svalut del 21 per cento, il Regno Unito svalut del 19
per cento, la Francia dell11 per cento, il Belgio del 5 per cento, eccetera.
Anche la seconda svalutazione pi importante, quella del 1992-93, ebbe un carattere
sostanzialmente difensivo: come qualcuno ricorder, si tratt dellinevitabile risposta a un
attacco speculativo, scatenatosi perch lItalia aveva adottato un tasso di cambio
insostenibile, sopravvalutato. Del resto, se osservate il grafico, vedete che la crisi del 1992,
cui consegu la svalutazione, fu preceduta da una serie di rivalutazioni fra il 2 per cento e il
5 per cento nei sei anni precedenti. Altro che svalutazionicompetitive della liretta!

Quelli che: ma la svalutazione  inefficace
Abbiamo notato che il luogocomunismo tende a essere intrinsecamente contraddittorio. La
storia che ci raccontano  che lItalia ha prosperato sulle svalutazioni competitive, ma che
queste sono inefficaci. Ma scusate! Se le svalutazioni fossero inefficaci, come avrebbe fatto
lItalia a prosperare su di esse? Ovviamente c qualcosa che non va.
Intanto, abbiamo visto che lItalia ha svalutato in base a una logica pi difensiva che
aggressiva, in risposta a shock esterni o ad attacchi speculativi. Non  del tutto corretto
quindi affermare che lItalia abbia basato il proprio sviluppo sulla svalutazione, il che
ovviamente non significa che non avrebbe potuto fare di pi in termini di politica
industriale, di ricerca, di moralizzazione della pubblica amministrazione, e via dicendo. Si
sarebbe potuto e si dovr fare di pi, ma  riduttivo e falso sostenere che lItalia sia
campata solo sulla svalutazione. Lo smentisce, del resto, la figura 4, che mostra come fino al
1996, con una parentesi a fine anni Ottanta, la produttivit del lavoro italiana sia cresciuta

allo stesso ritmo di quella tedesca.
Poi, abbiamo visto che non tutta la svalutazione si traduce in inflazione, e questo non solo
in Italia, ma in generale. Di conseguenza, la svalutazione  necessariamente uno strumento
efficace. 16 Gli economisti chiamano tasso di cambio reale il rapporto fra i prezzi di due
Paesi espresso in una comune valuta. 17 Se la svalutazione fosse inefficace, il cambio reale
dovrebbe restare inchiodato a uno, perch per lacquirente di G il guadagno determinato dal
pagare di meno la valuta di S verrebbe esattamente eroso dallaumento dei prezzi di S.
Ma le cose non stanno cos: siccome, come abbiamo visto, la svalutazione non si
trasferisce tutta sui prezzi interni, i movimenti del cambio influiscono efficacemente sulla
convenienza a comprare allinterno o allestero e quindi hanno effetti persistenti sui saldi
commerciali.
Guardate ad esempio la figura 12, che riporta il saldo delle partite correnti italiane,
insieme con gli indici dei tassi di cambio effettivo nominale e reale. 18 Intanto vi faccio
osservare che lungi dal restare inchiodato a 1, il tasso reale (linea a puntini) segue in modo
abbastanza pedissequo quello nominale (linea tratteggiata). Questo significa che i
movimenti del cambio nominale si riflettono in modo duraturo sul rapporto fra prezzi
interni e esteri (cambio reale), non sono cio annullati dallinflazione (o deflazione)
interna, e influenzano la competitivit delle merci nazionali. Notate poi che il cambio e il
saldo estero si muovono in senso contrario.

Figura 12  Il cambio effettivo nominale e reale (indici, 2005=1, scala di sinistra) e il saldo delle partite correnti in
Italia (punti di Pil, scala di destra).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Ricordate le tre fasi delle quali abbiamo parlato osservando la figura 7? Ora possiamo
legarle agli andamenti del cambio. Ad esempio, dal 1988 al 1991 (periodo dello Sme
credibile) il saldo estero diminuisce di 1.6 punti di Pil (lindebitamento estero aumenta) e
questo  legato a una rivalutazione del 7 per cento del cambio nominale e del 10 per cento
di quello reale. Poi fra 1992 e 1995 il cambio si svaluta (del 27 per cento in termini

nominali e del 24 per cento in termini reali), e ovviamente il saldo estero migliora di quasi
5 punti di Pil ( la zona ombreggiata nella figura). Dal 1996 il cambio tende a rivalutarsi, e
il saldo estero prima si stabilizza, poi tende a peggiorare. Fra 1996 e 2008 la rivalutazione
 del 14 per cento in termini nominali e del 35 per cento in termini reali, e il saldo estero
peggiora di 6 punti. Sintesi: la svalutazione del cambio nominale ha effetti persistenti sul
cambio reale (competitivit di prezzo), e questa ha effetti sul saldo estero.
E perch mai non dovrebbe essere cos? Chiedetelo a un luogocomunista, se lo incontrate.

Linsostenibile rigidit del cambio

Come si fissa il cambio?
Intanto, cerchiamo di capire una cosa. Che cosa vuol dire cambio fisso? Come si fa a
fissare il cambio? In un sistema basato su una moneta merce, come il sistema a cambio
aureo (il gold standard), il rapporto di cambio fra due valute  (teoricamente) fisso perch
stabilito dal contenuto dichiarato di metallo prezioso. Oggi tutto questo non c pi, le
valute hanno una circolazione fiduciaria, e quindi il loro rapporto di cambio oscilla in
funzione delle rispettive domande e offerte. Ne consegue che se un Paese desidera
mantenere il cambio fisso (ad esempio per obbedire ad accordi internazionali), dovr
intervenire sul mercato assorbendo gli eccessi di domanda o di offerta di valuta.
Chiarisco con due esempi.
Supponiamo che il cambio prefissato sia troppo basso (cio sottovalutato) rispetto a
quello che assicura lequilibrio negli scambi. In questo caso le esportazioni del Paese sono
relativamente convenienti (la sua valuta costa relativamente poco). Il Paese avr quindi un
eccesso di esportazioni, cio un eccesso di domanda di valuta nazionale per comprare i beni
nazionali. In condizioni normali il cambio tenderebbe ad apprezzarsi, come abbiamo visto
nel caso del Paese G. Per evitarlo, basta soddisfare leccesso di domanda di valuta sul
mercato. I mercati chiedono marchi di G? La banca centrale di G interviene vendendoli, e
cos mantiene il cambio al livello stabilito. In alternativa, se ne ha il controllo, la Banca
centrale pu abbassare il tasso di interesse interno. In questo modo, da un lato i non

residenti domandano meno marchi per acquistare titoli di G (che ora rendono meno);
dallaltro, i residenti, imprese e famiglie, hanno pi facilit ad accedere al credito per
finanziare le proprie spese, che in parte, naturalmente, si traducono in importazioni,
riducendo il surplus estero.
Supponiamo invece che il cambio sia sopravvalutato: il Paese avr un eccesso
dimportazioni e ci sar eccesso di offerta di valuta nazionale. Il cambio dovrebbe quindi
deprezzarsi (questo  il caso del Paese S). Ma se si vuole evitare che lo faccia? Bisogner
assorbire leccesso di offerta: se i mercati offrono pesetas di S, la banca centrale di S le
acquista, per sostenerne il corso. In alternativa, la Banca centrale pu alzare il tasso
dinteresse. In questo modo ottiene due effetti: aumenta la domanda di pesetas di S da parte
degli investitori esteri, per comprare titoli di S (che ora offrono un rendimento alto);
raffredda la domanda interna e quindi fa diminuire le importazioni, riportando il saldo
estero verso lequilibrio. Questo, almeno, dice la teoria

Svalutazione interna e stagdeflazione
Come un sistema fisico, cos un sistema economico diventa pi fragile se si introducono
elementi di rigidit. Non  per complicare la vita ai principianti che lalbero di una barca a
vela  tenuto su da tante corde (come le chiamano loro), anzich essere semplicemente
saldato alla scassa. Il fatto  che sartie e stralli hanno una certa elasticit, e quando arriva
un groppo di vento questa elasticit aiuta a non disalberare.
Lo stesso identico discorso si applica al tasso di cambio.
Supponiamo che dagli Stati Uniti arrivi una raffica: la recessione globale. Lesempio non 

scelto a caso:  quel che ci  capitato appena quattro anni fa. Cala la domanda mondiale, e
quindi un Paese X vede diminuire le esportazioni (dallestero comprano meno), e si trova in
deficit di partite correnti.
A questo punto i casi sono due: se il cambio  flessibile, si svaluter naturalmente. Se
invece il Paese ha un cambio fisso, laggiustamento  pi doloroso e soprattutto pi lento. Il
calo della domanda estera, infatti, non pu essere contrastato da un rapido adattamento del
cambio. Dato che ora il prezzo della valuta  fisso, laggiustamento incombe sui prezzi dei
beni, che sono pi rigidi verso il basso, per un preciso motivo: per diminuire i prezzi,
occorre tagliare i costi, e in primo luogo quello del lavoro, cio i salari.  quella che oggi
si chiama svalutazione interna: la svalutazione del salario, alla quale  giocoforza
ricorrere quando non si pu svalutare il cambio.
Avrete intuito quale sia il metodo per far accettare questi tagli: reprimere diritti e garanzie
dei lavoratori, in particolare aumentando la flessibilit in uscita, grazioso eufemismo che
indica la facilit di licenziare. Questa serve ad aumentare la disoccupazione, in modo che
anche sul mercato del lavoro entri in gioco la legge della domanda e dellofferta. Quando le
persone che si offrono di lavorare sono molte pi dei posti disponibili, i salari calano. Ma
con il taglio dei salari cala la domanda interna, calano i redditi, e con la caduta dei prezzi,
il valore reale dei debiti da rimborsare cresce. Del resto, la deflazione fa s che il debitore
guadagni di meno (tagli dei salari), ma non riduce limporto contrattuale del debito, che
quindi diventa pi oneroso a mano a mano che laggiustamento va avanti. Questo vale anche
per il governo, che a causa del rallentamento dellattivit economica vede ridurre le entrate
fiscali e aumentare le uscite, ed  costretto a infierire con nuove tasse per mantenere i conti

in equilibrio, il che, ovviamente, non migliora la situazione dei debitori privati.
Vi ricorda qualcosa? S,  proprio la stagdeflazione della quale parlava Roubini (2006).
Stagnazione, perch leconomia rallenta; deflazione, perch prezzi e salari scendono. Perch
succede? Semplicemente perch laggiustamento dei prezzi e dei salari, che dovrebbe
rilanciare la competitivit e far ripartire leconomia grazie alla domanda estera
(esportazioni), uccide la domanda interna prima di riuscire a rilanciare quella estera .
Questo  ci cui stiamo assistendo nellEurozona, e il legame con la rigidit del cambio
dovrebbe essere abbastanza evidente.
Ecco, ora lo sapete: le leggi economiche non possono essere represse impunemente. Se
sopprimete la legge della domanda e dellofferta nel mercato valutario, inseguendo il
sogno della stabilit del cambio, poi dovrete lasciarla agire sul mercato del lavoro, dove
si presenter come incubo della disoccupazione, o dellemigrazione.
 il messaggio di Mundell (1961), quello dal quale siamo partiti, ricordate?

Figura 13  Produzione industriale di Stati Uniti, Inghilterra, e Italia allepoca del fallimento Lehman (indici
settembre 2008=100).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Studio di un caso: il Lehman shock in Italia e in Inghilterra
Nel settembre 2008 il fallimento Lehman provoca lo sconquasso che ricorderete. Lindice
della produzione industriale americana perde il 4 per cento nel mese di settembre, poi, dopo
un rimbalzo a ottobre, scivola di un altro 9 per cento fino al maggio dellanno successivo
(figura 13). Non  poco, considerando che stiamo parlando delleconomia statunitense, che

conta per un quarto delleconomia mondiale. Lo shock si trasmette rapidamente al resto del
mondo. Vediamo come hanno reagito lItalia e il Regno Unito. Nel Regno Unito lo shock
viene assorbito con relativa rapidit: la caduta della produzione industriale si arresta a
marzo (anzich maggio) ed  pari complessivamente al 10 per cento, anzich al 13 per cento
come negli Usa. In Italia lo scivolone  pari al 17 per cento: 7 punti pi dellInghilterra,
quattro pi degli Stati Uniti. La figura 14 ci fornisce qualche indizio sullorigine di queste
differenze. LInghilterra reagisce rapidamente, lasciando svalutare la sterlina del 15 per
cento fra settembre 2008 e gennaio 2009. Il cambio effettivo dellItalia (cio delleuro)
rimane graniticamente fisso. Direte voi (anzi, direbbe un luogocomunista): Be, per siamo
stati bravi, abbiamo difeso la stabilit. Chiss che inflazione, invece, in Inghilterra, dove
hanno svalutato!
Ecco, le cose non stanno esattamente cos, anzi. I dati mensili ci indicano che in risposta
allo shock statunitense lInghilterra, nellautunno del 2008, ha sperimentato inflazione
negativa (deflazione), nonostante la svalutazione, per poi tornare sui valori precedenti allo
shock. In termini annuali linflazione  scesa dal 3.6 per cento al 2.1 per cento. In Italia
linflazione  scesa invece dal 3.5 per cento allo 0.7 per cento. Che bravi! E invece direi di
no: il cambio sopravvalutato ha determinato una strisciante deflazione per tutto il 2009. E
per capire quanto  bella la deflazione, basta confrontare i tassi di disoccupazione. Vi do un
indizio: fra settembre 2008 e marzo 2009 il tasso di disoccupazione  aumentato di 1.1 punti
in Inghilterra, e di 2.4 in Italia. A fine 2009 la disoccupazione italiana era sempre 0.9 punti
sopra quella inglese. Chiaro, no?

Figura 14  I tassi di cambio effettivi nominali di Inghilterra e Italia al tempo del fallimento Lehman (indici,

settembre 2008=100).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Il meccanismo della crisi
Ricapitolando: perch il cambio possa restare fisso, occorre che il saldo delle partite
correnti sia esattamente finanziato o da finanziamenti privati (eventualmente
incentivati/scoraggiati dalla manovra del tasso di interesse) o da finanziamenti ufficiali,

cio dalle operazioni della Banca centrale. Queste vengono effettuate utilizzando valute
pregiate, le cosiddette valute di riserva (dollari, yen, sterline, oggi euro, ieri marchi,
franchi e fiorini), quelle di ampia e generale accettazione nelle transazioni internazionali.
Va da s che finch sono disponibili finanziamenti privati (cio finch gli operatori privati
dei Paesi in surplus sono disposti a finanziare quelli dei Paesi in deficit, e quindi i Paesi in
deficit trovano credito per finanziare le proprie spese), domanda e offerta di valuta si
equilibrano naturalmente.
I problemi sorgono quando gli operatori privati non sono pi disposti a erogare credito (e
quindi, dallaltra parte, chi ne ha bisogno non trova credito). Questo cambiamento di
atteggiamento interviene spesso in seguito a uno shock esterno (ad esempio, una recessione
negli Stati Uniti). In questo caso i finanziamenti ufficiali (tramite riserve valutarie)
devono sostituirsi a quelli privati. Ma questo gioco pu andare avanti per sempre? No,
appunto, il problema  proprio questo, e ci conviene studiarlo bene, perch oggi sta
succedendo proprio qualcosa del genere.
Come al solito, conviene vedere la cosa da due punti di vista. Nel caso del Paese G
(cambio con tendenza al rialzo), occorre vendere valuta nazionale, in cambio di valuta
cosiddetta di riserva: dollari, yen, eccetera. Le riserve aumentano, ma, attenzione, visto
che i marchi di G venduti dalla banca centrale di G vengono poi spesi in G, in questo Paese
aumenta anche la liquidit, con tensioni inflazionistiche. Queste tensioni possono essere
amplificate nel caso in cui la Banca centrale decida di abbassare il tasso dinteresse,
favorendo cos la ripresa della domanda interna, che preme sui prezzi. Non  di per s un
male: la crescita dei prezzi interni mette in moto un meccanismo di riequilibrio che rende

meno appetibili i beni nazionali, riducendo il surplus estero e quindi le tensioni al rialzo sul
cambio. Inoltre la discesa dei tassi dinteresse fa comodo ai conti pubblici (e privati),
riducendo le spese per interessi. Solo che questo riequilibrio  potenzialmente pi lento,
poich passa solo per i prezzi dei beni, e non anche per quello della valuta.
Va peggio al Paese S, quello in deficit. Questo, avendo un cambio troppo forte,  costretto
ad assorbire leccesso di valuta nazionale (offerta dagli importatori per acquistare i beni
esteri, pi convenienti), comprandola in cambio di valuta pregiata. Il problema  che la
valuta pregiata normalmente un Paese non se la pu stampare da solo: dispone di riserve,
che prima o poi si esauriscono, poi pu chiedere prestiti al Fondo monetario internazionale,
e poi, se lo squilibrio prosegue,  costretto comunque a svalutare. C anche unaltra arma
da utilizzare, il tasso dinteresse. Un suo rialzo, lo abbiamo detto, favorisce gli afflussi di
capitali, e quindi aumenta la domanda di valuta nazionale, sostenendo il cambio. Ma 
unarma a doppio taglio, o, pi esattamente, un coltello impugnato dalla parte della lama:
usandolo ti fai pi male di quanto tu non riesca a evitarne.
I motivi sono due: primo, gli afflussi di capitale sono debito, e se per attirarli devi alzare i
tassi vuol dire che si tratta di debito costoso; secondo, linnalzamento dei tassi d ai mercati
un segnale pessimo, fa capir loro che sei in difficolt, e quindi, come dire, per motivi
precauzionali essi chiedono ulteriori aumenti. Tutto va molto in fretta, mentre la
stagdeflazione impedisce, come abbiamo visto, un riequilibrio della situazione tramite la
flessibilit dei prezzi interni.

Un esempio: la crisi del 1992 in dettaglio

La figura 15 mostra come sono andate le cose nella crisi del 1992:  un episodio abbastanza
tipico e istruttivo, e vale la pena di studiarlo bene, anche perch  il travisamento dei
relativi fatti storici  stato, nellultimo anno, al centro della campagna di disinformazione
sulle conseguenze dellabbandono delleuro. Molte marchiane inesattezze nel racconto di
questa crisi sono state motivate dal desiderio di inculcare nel pubblico un immotivato
terrore per le ipotesi di uscita dalleuro.
Alla vigilia della crisi del 1992 lItalia aveva, come oggi, un deficit crescente delle partite
correnti, determinato dallapprezzamento del tasso di cambio reale (visto in figura 12),
cio, in definitiva, dal fatto che negli anni precedenti i prezzi italiani erano cresciuti pi in
fretta di quelli tedeschi. 19 Ma fino al 1990 le cose erano andate a meraviglia: in effetti lo
stesso apprezzamento del cambio dovuto allo Sme credibile, nonch i tassi di interesse
elevati, avevano attirato pi capitali di quanti ne occorressero per finanziare le partite
correnti, e cos per la Banca dItalia era stato facile difendere il cambio fisso. Ad
esempio, nel 1989 erano entrati circa 24 miliardi di dollari di finanziamenti, e siccome il
saldo delle partite correnti da finanziare era di circa -12, la Banca centrale era intervenuta,
vendendo lire e incamerando 12 miliardi di riserve, per evitare apprezzamenti della lira,
che avrebbero violato gli accordi di cambio. E poi dicono che noi svalutavamo

Figura 15  Partite correnti, movimenti di capitale e riserve nella crisi del 1992.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Nel 1991 le cose cambiano, c quello che gli economisti chiamano un sudden stop, un
arresto, uninversione di tendenza improvvisa dei finanziamenti privati (la linea tratteggiata
comincia a scendere). Perch? Per due motivi: intanto perch il saldo delle partite correnti
continuava a peggiorare, e i mercati erano restii a prestare soldi a un Paese il cui
indebitamento verso lestero (cio verso di loro) andava crescendo. Poi, perch il clima

economico volgeva al pessimismo: nel 1990 la crescita degli Stati Uniti aveva rallentato dal
3.5 per cento all1.8 per cento, e nel 1991 gli Stati Uniti entrarono in recessione, con una
crescita del -0.2 per cento. Del resto, il rallentamento della crescita negli Stati Uniti spiega
parte del peggioramento dei nostri conti esteri: se loro crescono di meno, noi esportiamo di
meno, ieri come oggi.
A complicare le cose si aggiungevano due modifiche istituzionali. In primo luogo, lItalia
era entrata nella banda di oscillazione ristretta dello Sme, il che significava che la Banca
centrale era costretta a intervenire quando il cambio della lira si scostava di appena il 2.5
per cento dalla parit centrale, e non del 6 per cento, comera stato negli anni Ottanta.
Inoltre, i movimenti internazionali di capitali erano stati liberalizzati in Europa, il che
consentiva a chi vedeva la mala parata di portare soldi fuori dallItalia. Meglio depositare i
soldi in qualche conto in marchi, aspettando linevitabile svalutazione. Vedete? Niente di
nuovo sotto il sole:  quello che sta succedendo oggi con gli acquisti di Bund, e i
trasferimenti di fondi verso le banche tedesche.
Morale della favola: lofferta netta di lire (per acquistare beni esteri o portare soldi
allestero) super la domanda netta di lire. A questa situazione la Banca centrale poteva
reagire in due modi: innalzando i tassi dinteresse per attirare capitali esteri, e poi, se
questa cosa non funzionava o diventava troppo costosa, acquistando lire per sostenere il
cambio.
La figura 15 ci mostra che gi nel 1991 lo stock di riserve stava diminuendo. La variazione
delle riserve (linea puntinata) diventa infatti negativa. La figura 16, costruita con dati
mensili, mostra invece che dalla primavera del 1992 i tassi di interesse a breve avevano

cominciato a salire, per arginare appunto questa emorragia di riserve. Ma non bast.
Nonostante che nel settembre del 1992 i tassi avessero superato il 18 per cento (figura 16),
lemorragia di riserve era diventata incontenibile: la variazione negativa delle riserve, nel
1992, coincise con il saldo delle partite correnti (la vedete in figura 15). Vuol dire che
lItalia non trovava pi credito sui mercati internazionali, per cui tutto il suo saldo estero
era coperto dai finanziamenti ufficiali (riserve) anzich da quelli privati.
Ovviamente le riserve si esaurirono e la lira dovette svalutare. Lo si vede nella figura 16
che riporta la variazione del tasso di cambio lira/Ecu espresso in lire per Ecu (un aumento
implica una svalutazione). Vedete? I picchi di svalutazione furono tre: uno a settembre (5
per cento), uno a ottobre (7 per cento) e uno a gennaio 1993 (9 per cento). Fra vari rimbalzi
ed episodi minori, su scala annuale, ce lo siamo gi detto, la svalutazione super il 20 per
cento. Notate per due cose, che i commentatori tendono a travisare spesso e volentieri.
Primo, i tassi dinteresse cominciarono a scendere fin dal settembre 1992, semplicemente
perch dopo la sganciamento della lira dallo Sme non era pi necessario tenerli cos alti per
difendere il cambio. Secondo, la svalutazione non ebbe alcun impatto sullinflazione, che
rest attorno al 5 per cento.

Figura 16  Tassi dinteresse a breve, di inflazione e di svalutazione nella crisi del 1992.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Delle due luna: o lItalia era cosparsa allepoca di pozzi di petrolio (ma io non me li
ricordo), o in questa storia che svalutando ci ridurremo in rovina perch il petrolio
costerebbe di pi non torna. Anche perch i benefici in termini di saldo estero ci furono, e
si vedono bene sia in figura 15 che in figura 12 (e in figura 9, e in figura 7) Voi direte:
Ma stiamo parlando sempre della stessa cosa! S,  vero, ma da angolazioni diverse, e

poi, dopo trentanni di disinformazione, repetita iuvant . Non  uno sforzo inutile,
considerando che lo spauracchio delliperinflazione viene agitato ancora oggi per indurci ad
accettare i nobili sacrifici per lEuropa (che poi in realt sono per leuro, che non 
lEuropa ma non entriamo  per ora  in questo discorso)

E se la moneta  unica? Il sistema Target2
Qualche lettore pi preparato o curioso potrebbe chiedersi: Ma se gli scambi avvengono
fra Paesi che hanno adottato una moneta unica, non c pi bisogno di difendere il cambio,
che  fisso a uno (un euro spagnolo per un euro tedesco, ad esempio). Certo, caro lettore,
ottima osservazione.
E allora non c pi bisogno di manovrare riserve per difenderlo, e non ci possono essere
pi crisi! Aspetta, lettore: non ti allargare troppo, come dicono a Roma. La crisi c e la
vedi, quindi nel tuo ragionamento, che non  solo tuo, qualcosa di sbagliato ci deve essere
per forza. Alcuni economisti hanno pensato, e altri scritto (Emerson et al., 1990), che la
moneta unica avrebbe abolito nellEurozona il vincolo esterno, cio la necessit per i Paesi
di finanziare i propri squilibri. Che poi sarebbe un po come dire che siccome in Italia c
la lira da 150 anni, possiamo partire dal Lazio e andare in vacanza in Calabria pagando tutto
con la carta di credito, senza preoccuparci dellarrivo dellestratto conto. Ma le cose non
stanno cos (purtroppo).
La parte giusta del ragionamento  la prima: la moneta unica, dispensando le Banche
centrali dalla necessit di intervenire con finanziamenti ufficiali (manovra delle riserve) per
sostenere/deprimere il cambio, consente un risparmio di riserve. Ma anche se non  pi

necessario intervenire a difesa del cambio, questo non vuol dire:
 che gli squilibri determinati dal cambio rigido non debbano essere finanziati: certo che
devono esserlo;
 che se i finanziamenti privati vengono a mancare, perch i creditori esteri perdono fiducia
in un Paese, non debbano intervenire finanziamenti pubblici a colmare lo squilibrio: certo
che i finanziamenti pubblici intervengono!
Con la moneta unica, insomma, la situazione non cambia poi di molto: se i finanziamenti
privati vengono a mancare (essenzialmente per una crisi di fiducia verso i Paesi che
continuano a indebitarsi con lestero), intervengono sempre le Banche centrali, con
finanziamenti pubblici. Se non lo facessero, si bloccherebbe il sistema dei pagamenti
dellEurozona. Cambia solo un dettaglio tecnico: allinterno dellEurozona, questi
finanziamenti non corrispondono a movimentazione di riserve ufficiali delle Banche
centrali nazionali, bens allaccensione di debiti/crediti di queste banche verso la Bce,
nel quadro di un sistema di compensazione degli scambi internazionali chiamato Target2,
del quale forse avrete sentito parlare.
I dettagli della vicenda possono essere affrontati a vari livelli di difficolt, ma il principio
 molto semplice. Osserviamolo dal lato di S, il Paese in deficit. Se per qualsiasi motivo
(lacquisto di un bene, una fuga di capitali) delle somme si spostano da una banca di S a
una banca di G, la banca di S, per bilanciare i propri conti, deve ricevere un nuovo
finanziamento. In condizioni normali, il finanziamento proverrebbe dal circuito finanziario
privato (il mercato interbancario): in pratica, i fondi arriverebbero da una qualche banca di
G.

Ma se le banche di G non si fidano pi?
Succedono due cose. La prima  che la banca di S, per quadrare i conti, chiede un prestito
alla Banca centrale nazionale (chiamiamola Banco de Espaa), che glielo deve accordare
nel quadro delle normali operazioni di rifinanziamento del sistema bancario. Ma siccome da
S comunque dei soldi sono usciti (verso G), la coperta  sempre troppo corta: ora rimane
scoperto il passivo del Banco de Espaa, che ha prestato dei soldi e quindi deve a sua volta
farsi finanziare per quadrare i conti. E come si finanzia? Chiedendo soldi alla Bce, cio
incrementando il proprio saldo negativo nel sistema Target2.
Succede anche unaltra cosa. In G c una banca che ha ricevuto dei fondi, e anche questa
banca deve pareggiare il proprio bilancio, cosa che pu fare erogando un finanziamento. In
condizioni normali, il sistema interbancario privato la metterebbe rapidamente in contatto
con una banca europea che ha bisogno di un finanziamento: potrebbe essere proprio la banca
di S, quella dalla quale i soldi sono usciti. Ma c un problema, il solito: la banca di G non
si fida pi della banca di S, e quindi non le presta i soldi. Preferisce prestarli alla propria
Banca centrale nazionale (chiamiamola Bundesbank), anche se magari ci guadagna di meno.
La Bundesbank, poi, con questi soldi cosa ci fa? Be, ve lo immaginate. Le sue banche
(quelle di G) evidentemente non ne hanno bisogno, e quindi perch il cerchio si chiuda,
invece di darli a loro, incrementa il proprio saldo positivo presso il sistema Target2.
Tutti contenti, quindi?
Fino a un certo punto, per il solito motivo: i conti tornano, la contabilit  soddisfatta, ma
leconomia  unaltra cosa e pone due problemi.
Il primo  che se le banche di S e quelle di G non si parlano pi, ci sancisce in pratica

la morte delleuro. Una moneta fiduciaria come leuro (cio un pezzo di carta, non una
moneta merce come loro, n una moneta convertibile in oro come il dollaro in Bretton
Woods) trae il proprio valore dal fatto di essere comunemente accettata come mezzo di
pagamento. Nessuno di noi, credo, sa quale sia il costo di produzione di una banconota da
10 euro. Questa cosa non ci interessa perch non  molto interessante. Il valore della
banconota per noi deriva dal fatto che se ci occorre un oggetto che costa 10 euro, il
venditore accetti la nostra banconota (come fa e deve fare, purch non sia falsa). Solo che
quante transazioni avvengono in contanti? Una percentuale molto ridotta, soprattutto negli
scambi internazionali. La maggior parte delle transazioni, anche nella nostra esperienza
quotidiana, avviene con moneta bancaria, cio movimentando un deposito con bancomat,
assegni, bonifici Il fatto che le banche di G non si fidino a prestare alle banche di S, o ad
altri operatori esteri, significa quindi di per s che leuro  gi morto in quanto moneta di
comune accettazione dellEurozona.
Che poi il barista di Barcellona accetti il nostro euro in pagamento di un caff, non cambia
molto, credo lo capiate.
Il sistema interbancario europeo, al momento in cui scriviamo (agosto 2012)  in uno stato
di coma probabilmente irreversibile, come testimonia lesplosione dei saldi Target2, una
forma di finanziamento ufficiale che, lo ripetiamo,  rimasta trascurabile finch le banche
private hanno continuato ad aver fiducia le une nelle altre.
Si pone allora il secondo problema, quello di capire cosa succeder quando si decider di
staccare la spina, cio, fuor di metafora, quando uno o pi Paesi decideranno di uscire
dalleuro. Lipotesi pi probabile  che il Paese debitore che fosse costretto a uscire

deciderebbe di non saldare il proprio debito Target2, il quale rimarrebbe sulle spalle della
Bce, e quindi, pro rata, delle altre Banche centrali nazionali, e dei rispettivi contribuenti.
Non  un problema da poco, ve ne rendete conto. Ci torneremo quindi pi avanti, parlando
degli scenari di smontaggio delleuro.

Quelli che: la Germania  la locomotiva dellEurozona
Gli economisti sono sostanzialmente unanimi nel riconoscere che in caso di shock esterno la
rigidit del cambio qualche problema lo crea. Del resto,  difficile contestare levidenza, e
di esempi ne abbiamo gi visti due: lo scivolone della produzione industriale italiana al
tempo del fallimento Lehman (settembre 2008), e, prima ancora, la crisi di bilancia dei
pagamenti nel 1992, seguita alla recessione del 1991 negli Stati Uniti. Due casi di shock
esterni che ci hanno messo in difficolt, in un periodo nel quale il nostro cambio era
irrigidito (dallo Sme o dalleuro).
Il caso dellEurozona  pi grave. Non si tratta solo di un semplice problema di breve
periodo, dellincapacit di rispondere a uno shock, evitando la trappola della
stagdeflazione. Come mostrano le figure 9 e 10, nellEurozona il problema  strutturale:
dalladozione delleuro in poi gli squilibri esterni sono esplosi, senza manifestare alcuna
tendenza alla correzione, almeno fino alla crisi del 2009. Insomma, con leuro si  creata
una situazione nella quale un solo grande creditore (la Germania) ha prestato fondi a molti
debitori (i Piigs), o, se volete, una situazione nella quale molti Paesi sono andati in deficit
verso un solo Paese che  andato in surplus, senza che alcuno dei meccanismi correttivi
previsti dalla teoria economica entrasse in gioco: n la variazione del cambio, inibita,

ovviamente, dalladozione della moneta unica, n la variazione dei prezzi.

Figura 17  Il saldo estero della Germania verso Eurozona e Paesi non Eurozona (1988-2010)

Fonte: Ocse (2012).

Tabella 1  I saldi commerciali bilaterali della Germania e il loro incremento dal 1999 al 2007 in miliardi di dollari.

Legenda  Piigs: Portogallo, Irlanda, Italia, Grecia, Spagna. Altri : altri Paesi dellEurozona. Non : Paesi
europei appartenenti allOcse ma non allEurozona. Nafta: Stati Uniti, Canada, Messico. Brics: Brasile, Russia,
India, Cina, Sudafrica. Fonte: Ocse (2012)

Il surplus tedesco nellera delleuro  esploso in buona parte nei riguardi dellEurozona, e
in particolare dei Piigs, che nonostante le loro dimensioni relativamente ridotte hanno
fornito un mercato di sbocco notevole. Questo la figura 9 non lo mostra, perch riporta i
saldi complessivi dei singoli Paesi verso tutto il resto del mondo. Il grande surplus
complessivo della Germania potrebbe dipendere da esportazioni nelle economie emergenti,

anzich in Europa (come suggeriscono i giornali, quando lodano la superiore competitivit
del modello tedesco), e daltra parte anche i deficit dei Piigs verso il resto del mondo
potrebbero essere dovuti a importazioni non dalla Germania, ma dalle economie emergenti
(come insinua chi attribuisce a queste economie la responsabilit dei nostri mali).
I dati bilaterali sul commercio chiariscono per il quadro della situazione. La figura 17
mostra il saldo commerciale tedesco, diviso fra Paesi dellEurozona, e Paesi extra-
Eurozona. Nel periodo dello Sme credibile il saldo Eurozona tende a essere superiore;
viene superato dal saldo extra-Eurozona dopo la crisi del 1992, perch i partner europei
svalutano e adottano politiche restrittive (quindi esportano di pi verso la Germania e
importano di meno verso la Germania); lentrata nelleuro riporta in vantaggio il saldo
verso lEurozona, soprattutto dal 2003, anno in cui entrano in vigore in Germania le riforme
Hartz del mercato del lavoro, quelle dei minijob.
La tabella 1 mostra i principali saldi commerciali bilaterali della Germania distinti per
aree geografiche. Lultima colonna riporta le variazioni nel periodo di gestazione della crisi
(1999-2007). Lincremento di 200 miliardi di dollari del saldo complessivo (verso il
mondo)  dovuto per 108 miliardi, pi della met, al commercio con lEurozona. Di questi,
52 sono dovuti al commercio con i Piigs (che pur contando per il 5 per cento del Pil
mondiale, da soli spiegano il 25 per cento dellincremento del saldo tedesco), e 56 a quello
con il resto dellEurozona. La Germania ottiene un buon risultato con i Paesi europei fuori
dallEurozona, fra cui i Paesi dellEst europeo, che ricadono sempre di pi nella sua sfera
dinfluenza. Ma, con buona pace dei giornalisti, il risultato nelle economie emergenti 
piuttosto deludente.

Sapete quelli che la Germania  la locomotiva dellEurozona, non  giusto penalizzarla,
lei cresce perch  competitiva sui mercati emergenti, e poi benignamente compartisce con
noi la ricchezza che ha saggiamente accumulato in terra dOriente, contribuendo al nostro
benessere?
Unimmagine bella, retoricamente efficace, cui vorremmo poter credere, ma nella quale
per non c nulla che funzioni. Intanto, la tabella 1 vi dice che le cose vanno al contrario:
la Germania  stata uno dei tanti motori della crescita dei Brics, nei quali ha speso
(andando in deficit) i soldi che ha guadagnato nel resto del mondo, e per pi di met
nellEurozona (andando in surplus).

Figura 18  I saldi delle partite correnti di Eurozona, Cina, Giappone e Stati Uniti in percentuale del Pil mondiale.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Poi ci sarebbe un altro dettaglio (se si pu considerare tale). A sentir certi commentatori,
parrebbe che la Germania sia un fulmine di guerra, con tassi di crescita comparabili a quelli
delle economie emergenti alle quali dovrebbe la propria prosperit. Poveri commentatori!
Non ne azzeccano una! Infatti non solo la Germania non deve la propria prosperit alle
economie emergenti, ma inoltre nel periodo di gestazione della crisi (1999-2007) la sua

crescita  stata fra le pi basse dellEurozona. I tassi di crescita media nei Paesi
dellEurozona a 11 sono nella tabella 2 e parlano da soli. Se fra 1999 e 2007 la Germania 
cresciuta cos poco (solo lItalia ha fatto peggio) un motivo ci sar. Evidentemente, visto
che godeva di una simile domanda estera per i propri beni, se  cresciuta poco  perch ha
represso la domanda interna, e i motivi di questa scelta ci saranno chiari andando avanti.
Certo, durante la crisi la Germania ha resistito (con una crescita media di 0.5), ma anche
valutata sullintero periodo la sua performance non  cos folgorante. Come al solito, nella
favola luogocomunista c qualcosa che non torna

Tabella 2  Classifica dei tassi di crescita reale dellEurozona prima e durante la crisi

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Vediamola in un altro modo. La figura 18 mostra i saldi esteri di Eurozona, Cina,

Giappone e Stati Uniti in percentuale del Pil mondiale. Leuro doveva aiutarci a competere,
giusto? Quindi ci aspetteremmo un miglioramento significativo del saldo della zona euro,
dallentrata nelleuro in poi. In realt le cose non stanno cos. Il saldo estero dellEurozona
nel 2000 va in deficit, poi risale fino al 2004, senza eguagliare il precedente picco raggiunto
nel 1997, poi riscende Unaltalena che d una media sostanzialmente nulla, mentre Cina e
Giappone consolidano o mantengono le loro posizioni di surplus, e perfino gli Stati Uniti
rientrano dal loro gigantesco indebitamento. LEurozona rimane quindi un gioco a somma
nulla, dove quanto guadagnano gli esportatori del Nord (Germania in testa) viene perso
dagli importatori del Sud (i Piigs).
Bisogna anche osservare unultima cosa. Nella figura 9 a pagina 66 gli sbilanci dei Piigs
appaiono di un ordine di grandezza inferiore a quello della Germania, perch tali sono in
termini assoluti. Ad esempio, nel 2007 la Germania aveva un surplus delle partite correnti
di circa 180 miliardi di euro, mentre la Grecia un deficit di soli 32 miliardi, circa un
sesto. 20 Solo che, nello stesso anno, il Pil tedesco era di 2428 miliardi di euro, e quello
greco di soli 227 (circa un decimo). In percentuale al Pil, quindi, il surplus tedesco era di
circa il 7.5 per cento del Pil, mentre il deficit greco di circa il 14 per cento: una percentuale
enorme. La figura 19 riporta i saldi esteri della Germania e dei Piigs rapportandoli al Pil
dei rispettivi Paesi. Il confronto con la figura 9  significativo.

Figura 19  I saldi delle partite correnti in alcuni Paesi dellEurozona (punti di Pil)

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012)

Al momento dellingresso nella moneta unica Portogallo e Grecia avevano un
indebitamento estero gi oltre il 5 per cento del Pil, e sarebbero arrivati rapidamente a
toccare quasi il 15 per cento del Pil. Valori incompatibili con la stabilit finanziaria di un
Paese, com ben noto a chi si occupa di finanza. Nessuno, allepoca, sembrava
accorgersene, nonostante il monitoraggio dellindebitamento estero fosse richiesto

esplicitamente dal Trattato di Maastricht (articolo 109j). Come vedremo, solo nel 2011,
solo dopo il massacro delle economie dei Piigs, la Commissione europea ha ritenuto di
dover dare una dimensione operativa a queste raccomandazioni. Piccole sviste.

Figura 20  Il livello dei prezzi nei Paesi dellEurozona (1999-2012)

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

La Germania e gli squilibri dellEurozona
Perch gli squilibri hanno potuto amplificarsi a tal punto? La risposta, in termini puramente
economici,  semplice: il meccanismo di aggiustamento determinato dal sistema dei
prezzi non ha funzionato. Ricordate? Non  necessario che il cambio sia flessibile, purch
nel Paese in surplus i prezzi dei beni seguano la legge della domanda e dellofferta,
crescendo, mentre nei Paesi in deficit la stessa legge determina una simmetrica pressione al
ribasso. NellEurozona le cose sono andate esattamente al contrario. Ce lo mostra la figura
20, che riporta levoluzione del livello dei prezzi (misurato dallindice dei prezzi al
consumo). Per facilit di lettura abbiamo evidenziato solo alcuni tracciati.
Sono evidenti alcune caratteristiche.
Primo, i Paesi in crisi sono tutti e soli quelli nei quali i prezzi sono cresciuti pi in fretta:
Irlanda, Grecia, Spagna, Portogallo, Italia. La crescita pi sostenuta dei prezzi ha reso meno
convenienti i prodotti di questi Paesi, il che spiega il loro deficit strutturale.

Figura 21  I tassi di cambio bilaterali della Germania con i partner europei.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Secondo, la Germania ha avuto la dinamica dei prezzi pi contenuta di tutta lEurozona,
scostandosi sensibilmente al ribasso dallobiettivo di crescita dei prezzi al 2 per cento
sancito dalla Bce (evidenziato in grassetto). Naturalmente, questo significa che i prezzi
tedeschi sono scesi in rapporto a quelli di tutti i partner dellEurozona, come si vede nella
figura 21. Ricordiamo che il rapporto fra il livello dei prezzi di due Paesi (espressi nella

stessa valuta) si chiama tasso di cambio reale. La Germania ha quindi svalutato in termini
reali rispetto a tutti i partner europei , e naturalmente, di converso, tutti i partner hanno
rivalutato in termini reali rispetto a lei. Vedila come vuoi, il fatto  che da una parte c la
Germania, e dallaltra tutti gli altri. I due Paesi rispetto ai quali la svalutazione  stata
minore sono stati Francia e Finlandia (figura 20), e quelli rispetto ai quali  stata maggiore
sono tutti quelli attualmente in crisi.
Il luogocomunista a questo punto interviene trafelato: Vedi che brava la Germania!
Linflazione  una brutta cosa, quindi averne meno degli altri significa essere bravi, quindi
noi siamo cattivi. Fatto il suo compitino di moralismo spicciolo, il luogocomunista se ne
va, convinto di averci lasciato senza parole, e quindi, purtroppo per lui, non pu ascoltare
le riflessioni un po meno estemporanee che ora faremo insieme.
Intanto, le figure 20 e 21 chiariscono che nellEurozona il meccanismo di correzione degli
squilibri previsto dalla teoria economica, la legge della domanda e dellofferta, non ha
funzionato. Se avesse funzionato, la Germania avrebbe sperimentato una crescita dei prezzi
pi rapida rispetto ai suoi partner, per il semplice fatto che i beni tedeschi erano pi
richiesti di quelli dei Paesi partner (ne  prova il fatto che dal 2000 la Germania  stata in
surplus estero). Evidentemente, qualcosa ha interferito con le leggi del mercato.
Come vedremo meglio andando avanti, le interferenze sono state di due tipi: da un lato i
Paesi del Nord, drogando con il credito facile la crescita dei Paesi del Sud, hanno spinto al
rialzo linflazione in questi ultimi. Non  una teoria del complotto:  una dinamica che si
legge nei dati ed  tranquillamente ammessa da economisti di stretta ortodossia come
Zingales (2010). Dallaltro, la Germania ha implementato una riforma del mercato del

lavoro che ha determinato, attraverso la precarizzazione e la sottoccupazione di milioni di
tedeschi, un crollo dei salari reali pro capite di circa il 6 per cento dal 2003 al 2009, con
ovvie ricadute sulla competitivit di prezzo dei prodotti tedeschi. Che la moderazione
salariale sia stato un ingrediente fondamentale del successo tedesco  anche questo un dato
placidamente riconosciuto, anche dagli stessi esponenti del governo tedesco (De Feo,
2011).
Se ununione monetaria si d un obiettivo dinflazione al 2 per cento, un Paese che si
mantenga sistematicamente al di sotto di questo obiettivo, come ha fatto la Germania, nei
fatti sta svalutando (in termini reali). La formulazione dellobiettivo, asimmetrica e
volutamente ambigua, sembra incoraggiare questa prassi: La stabilit dei prezzi  definita
come un incremento dellindice armonizzato dei prezzi al consumo inferiore al 2 per cento
rispetto allanno precedente Non credo di dover enfatizzare che la deflazione  ovvero
una caduta prolungata del livello dei prezzi  sarebbe anchessa incompatibile con la
stabilit dei prezzi (Duisenberg, 1999).
Porre un limite superiore allinflazione (non pi del 2 per cento) significa imporre
unasimmetria: chi  sopra  cattivo, chi  sotto  bravo. E qui di domande ce ne sarebbero
parecchie. Com stato scelto questo obiettivo? Non pare che esso abbia un grande
fondamento nella teoria economica. Ad esempio, Khan e Senhadji (2000) del Fondo
monetario internazionale (unistituzione certo non eterodossa o antagonista)
stabiliscono che nei Paesi industrializzati linflazione comincia ad avere effetti depressivi
sulla crescita quando supera il 4 per cento allanno (vale a dire il doppio del target della
Bce), e questi effetti sono comunque contenuti, in ragione di circa 0.1 punti di crescita in

meno per ogni punto di inflazione in pi.
Perch allora scegliere un obiettivo cos stringente? Era evidente che questo avrebbe
penalizzato le economie meno avanzate dellUnione. Alla data dellentrata nelleuro, il
reddito pro-capite di Grecia e Portogallo era intorno ai 20 000 dollari annui (valutati a
parit di poteri dacquisto e ai prezzi del 2005), e quindi era pi o meno equivalente a
quello della Germania nel 1980 (venti anni prima; fonte: Banca mondiale, 2012). La teoria
economica prevede che i Paesi che sono rimasti indietro (di venti anni, in questo caso)
tendano a crescere pi in fretta, il che, fisiologicamente, pu portare a una maggiore
inflazione.
Vista in questottica, quella dellinflazione al 2 per cento appare come una regola fatta a
immagine e somiglianza delle economie del Nord, una delle tante, come vedremo, il che
spiega perch fino al 2011 la Commissione europea non si sia proprio posta il problema di
verificarne le implicazioni, trascurando di porre attenzione alle svalutazioni reali del
membro pi ingombrante dellEurozona.

La morale della favola
Ci avviamo a chiudere una prima parte del testo, nella quale abbiamo rivisto molti fatti, e
qualche teoria. Certo, a questo punto del percorso le domande sono ancora pi delle
risposte. E la domanda pi pressante probabilmente : ma se era cos chiaro che la rigidit
del cambio creava problemi, se cera stata la crisi del 1992, perch mai i governi europei
hanno deciso di rientrare in questa trappola?
Caro lettore, la risposta a questa domanda non  per niente semplice, e non sono sicuro di

potertela dare, anche perch richiede, evidentemente, competenze che io non ho: quelle
dello storico, ad esempio. Di certo, fra le motivazioni di questa scelta, cera il Sogno, il
grande Sogno europeo con la S maiuscola, ma cera anche, naturalmente, la
consapevolezza del fatto che in economia le decisioni sbagliate fanno vincitori e vinti.
Una visione ideologicamente distorta, ereditata dal sottopensiero economico dei Paesi
dominanti nel nostro continente, in primis la Germania, ci impone oggi di valutare
asimmetricamente le due facce di una stessa medaglia: chi  in surplus  bravo, chi  in
deficit  cattivo. Questa visione evidentemente  aberrante, ma ormai non ce ne rendiamo
pi nemmeno conto. Eppure  semplice: se fossimo tutti in surplus dovremmo esportare
sulla Luna. La competizione a chi esporta di pi  quindi totalmente insensata e
necessariamente foriera di conflitti, visto che la bravura di alcuni deve necessariamente
appoggiarsi sul fallimento di altri. La storia in realt mostra che per essere bravi, i
bravi molto spesso causano il fallimento dei cattivi, e andando avanti vedremo in quale
modo ci possa accadere.
Lidea di crescere essendo bravi in questo modo, cio fregando qualcun altro che
diventa il nostro mercato di sbocco (quella che gli inglesi chiamano la politica
dimpoverimento del vicino, beggar-thy-neighbour policy),  propria di una filosofia
economica datata, il mercantilismo, che nasce in un periodo nel quale la Terra riservava, a
noi occidentali, ampi spazi ancora sconosciuti da trasformare, con i metodi vergognosi che
sappiamo, in mercati di sbocco per le nostre merci. Insomma: il mercantilismo  un
approccio economico che strutturalmente incorpora lasimmetria razzista fra
conquistadores (di varie provenienze) e conquistati (di vario colore). Possiamo

ragionevolmente pensare di costruire su un ideale simile lo sviluppo del nostro continente?
Il moralismo asimmetrico, per cui lesportatore (ladultero)  bravo e limportatore
(ladultera)  cattivo,  datato e suicida. Un comune percorso di sviluppo richiede, comera
chiaro ai grandi economisti del secondo dopoguerra (Meade, 1957; Kaldor, 1971), che ci si
ponga come obiettivo lequilibrio degli scambi con lestero, cio il pareggio delle bilance
dei pagamenti nel medio periodo. E ricordiamo che equilibrare il commercio non vuol dire
limitarlo. LEuropa sta esplodendo perch, in buona sostanza, alcuni Paesi hanno voluto
giocare con gli altri il gioco che le potenze commerciali del Cinquecento e del Seicento
hanno giocato con le Indie (Occidentali e Orientali).
Il dato antropologicamente aberrante e politicamente devastante per il nostro Paese  che
proprio le persone pi restie ad applicare un simile ottuso moralismo in tutti gli altri campi,
cio gli acculturati progressisti, quelli che su unioni civili, fine vita, censura
cinematografica, consumo di stupefacenti, e chi pi ne ha pi ne metta, ostentano apertissime
vedute, proprio loro si aggrappano ferocemente al moralismo mercantilista in campo
economico, diventando i pi petulanti missionari del luogocomunismo. Eppure, la morale
della favola  proprio che al mercato dei cambi sarebbe meglio non applicare alcuna
morale, anzi, alcun moralismo.

Non si pu piacere a tutti
Non si pu piacere a tutti. Dispiacere a tutti invece  piuttosto facile. Arrivati a questo punto
del libro i lettori si divideranno in due: quelli che trovano gli argomenti esposti troppo
complicati, e quelli che li trovano semplicistici.
Dovendo fare una scelta, preferirei venire incontro ai primi, preferirei cio essere il pi
semplice possibile. In fondo cosa abbiamo detto finora? Che si preferisce comprare la
merce dove costa meno (e ognuno di voi lo fa), e che se un bene  molto richiesto il suo
prezzo cresce (e ognuno di voi lo sa). Abbiamo aggiunto che i tentativi di interferire con
queste semplici leggi procurano pi problemi di quanti non ne risolvano (e ognuno di voi lo
vede). Traslare questi concetti dal banco del pesce (quello dellincubo, ricordate?) al
mercato dei cambi richiede un certo sforzo di astrazione, ma faremo altri esempi, e sono
sicuro che alla fine ci verremo incontro.
Anche i secondi, per, quelli che eventualmente trovassero il testo semplicistico, meritano
unaffettuosa attenzione. Affrontare un percorso di divulgazione significa, fatalmente,
esporsi alle critiche di una categoria di persone particolarmente numerosa in Italia: gli
espertoni.
Lespertone tipico, a questo punto, osserver: Bagnai non capisce nulla, non sa che la
maggior parte delle transazioni sui mercati finanziari avviene per moventi speculativi, cio
sono soldi che si muovono per comprare soldi, non merci, e che questa piramide di carta 
pari a dieci (o venti, o cento, non ricordo) volte il valore del prodotto mondiale,
eccetera. Segue litania a base di termini tecnico-liturgici (shortare, andare a leva,
Cds, eccetera).

Vorrei rassicurare gli espertoni:  indubbio che il problema posto dalla
deregolamentazione dei mercati finanziari esista, e vada affrontato. Il dibattito, in Italia, 
ancora molto indietro, ma per fortuna sta progredendo rapidamente altrove, e in un mondo
interconnesso alla fine anche noi saremo costretti a fare i conti con la realt. Cercheremo di
dare un contributo.
Mi piacerebbe per dare qualche spunto di riflessione non per convincere (non aspiro a
tanto), ma per far almeno intuire le ragioni che mi spingono a insistere, nella mia
spiegazione, sui fondamentali, sulleconomia reale, cio, in definitiva, sui soldi che si
muovono per comprare cose.
Intanto, credo che tutti sappiate come and la prima crisi finanziaria (o forse era la
seconda) nella storia dellumanit. Cinquecentomila anni or sono, giorno pi giorno meno,
nella valle del Neander, il cacciatore Gurz disse a un suo collega: Belle quelle punte di
lancia! Me ne daresti un paio, che io in cambio ti do una pelliccia di marmotta? Il collega
acconsent, ma Gurz, come si dice espressivamente a Roma, fece er vento, cio si dilegu,
tenendosi le punte di lancia e la pelliccia di marmotta, che forse nemmeno aveva.
In ogni attivit umana i dilettanti, i principianti, sono affascinati dalle difficolt tecniche
(che sono tali per loro, perch loro sono principianti), e dai paroloni tecnici (che
permettono loro di non sembrare principianti). Se dovessi raccontare questa storia a un
espertone, direi che Gurz ha shortato una marmotta (anzi: un marmot) e ha fatto default. Ma
a me questa storia inventata serve a far notare agli altri, a quelli che vogliono
semplicemente capire, e non far credere di aver capito, un dato: la finanza  una promessa.
Da che mondo  mondo, di promesse se ne sono fatte tante. Il creditore, come dice il

termine,  quello che ci ha creduto. Purtroppo, per tanti motivi, di queste promesse  stata
mantenuta solo una frazione. Le crisi finanziarie sono semplicemente promesse non
mantenute. Per andare in bancarotta non  necessario biascicare un inglese maccheronico,
non  necessario che ci siano i computer, non  necessario che ci sia deregolamentazione
finanziaria, anzi, come la preistoria dimostra, non  nemmeno necessario che ci sia moneta.
Fuor di metafora: a chi vede nel recente sviluppo convulso della speculazione finanziaria
la causa principale, se non unica, della crisi che stiamo vivendo, tocca il compito, non
semplice, di spiegare come mai negli ultimi due millenni, dallimpero romano in gi, si
siano regolarmente verificate crisi, quando non cerano i computer, le monete erano pezzi di
metallo, lo shadow banking non si sapeva cosa fosse, perch a malapena si sapeva cosa
fosse il banking, eccetera. Ci si ammazzava anche al Circo Massimo correndo con le bighe:
non  necessario pensare che Ben Hur corresse in Ferrari, capite? La sovrastruttura tecnica
pu certo amplificare le dinamiche di un fenomeno, aumentarne la rischiosit, le ricadute
sistemiche, e chi lo nega? Ma rimane una sovrastruttura. Le crisi globali ci sono sempre
state, e ogni volta che si presentavano sembravano una cosa nuova, una cosa moderna, ma
erano in fondo sempre la stessa cosa, come ci ricordano Reinhart e Rogoff (2008). Questo
suggerisce che il detonatore delle crisi va cercato altrove, nei fondamentali, nelleconomia
reale, dove si produce, dove si pongono cio le basi per mantenere o non mantenere le
promesse.
Vediamo un controesempio. In tante discussioni, non mi  mai accaduto di trovare un
espertone in grado di citare un Paese che, pur avendo i fondamentali a posto, sia stato
aggredito dalla speculazione. Che vuol dire fondamentali a posto? Sostanzialmente vuol

dire: conti esteri in equilibrio o in surplus. Come vedremo meglio pi avanti, negli ultimi
trentanni, i Paesi aggrediti dalla speculazione avevano sempre un saldo delle partite
correnti negativo, cio si stavano indebitando con lestero. Attenzione: vale il principio che
i debiti non sono di per s cattivi. Non basta quindi indebitarsi con lestero per essere
attaccati, ma  un fatto che tutte le crisi finanziarie che conosciamo sono state precedute da
un forte indebitamento con lestero: lindebitamento estero sembra proprio essere una
condizione necessaria, pur non essendo sufficiente.
Basta pensare alla nostra storia. Se quando siamo stati aggrediti nel 1992 il problema
fosse stato che la speculazione cattiva voleva mangiarsi la liretta, perch, visto il
successo, la speculazione cattiva non ci ha riprovato, che so, nel 1995? La liretta era
sempre tale, anzi, se vogliamo, visto che fluttuava, a sentire gli espertoni era ancora pi
fragile (perch loro sono convinti che la fluttuazione del cambio incentivi la speculazione
destabilizzante, cosa sulla quale gli economisti non sono proprio unanimi). Il fatto  che nel
1995 eravamo in surplus con lestero, le lire erano molto domandate, e quindi chi le avesse
offerte sul mercato giocando al ribasso avrebbe solo perso tempo e denaro, tant vero che
poco dopo la lira cominci a rivalutarsi.
La storia secondo cui la colpa  solo della speculazione cattiva quindi  un po ingenua.
Capita, poi, che chi sposa questa idea tenda a dare del divenire storico una visione
lievemente romanzata: tutto un florilegio di oscuri e riservatissimi consessi nei quali tre
malvagi si siedono attorno a un tavolo per pianificare la rovina dellumanit. Insomma,  un
po una favoletta, come quella del luogocomunista, ma non azzardatevi a farlo notare in un
dibattito su internet, sareste travolti: sei un venduto, sei un coniglio, non vuoi dire la verit,

non vuoi fare i nomi e via dicendo.
Santa pazienza! Suvvia: nessuno nega lesistenza delle lobby, che certo condizionano
lattivit economica (e vedremo degli esempi pi avanti). Diciamo di pi: la contiguit di
molti attuali governi europei con certi ambienti della finanza internazionale, incluso il
nostro,  evidente e preoccupante. Ma il punto  un altro. Lidea che la crisi sia il risultato
dellazione lucida, unitaria e coerente di un unico organismo malvagio (eventualmente
ramificato in filiali), oltre a essere poco credibile,  anche intrinsecamente reazionaria,
perch fornisce una visione consolatoria della realt, che dice poco sulle reali motivazioni
che conducono i mercati a fallire (ovviamente a beneficio di pochi e danno di molti: occorre
dirlo?).
A sentire gli espertoni, pare che Cappuccetto Rosso vagolasse felice nel bosco della
globalizzazione, nel quale tutto andava per il meglio, gli uccellini cinguettavano, i ruscelli
mormoravano, gli scoiattoli sgranocchiavano le loro nocciole. Poi purtroppo  arrivato il
lupo cattivo (chiamatelo Bilderberg, deregulation, speculazione cattiva, banchiere malvagio,
insomma, fate voi), e il quadretto si  turbato. Ma non temete: baster rimuovere la causa,
chiamando il Cacciatore (e Barak Obama allinizio della crisi ha provato a interpretare
questo personaggio). Eliminando il lupo cattivo, tutto torner come prima: il capitalismo 
buono, e i mercati, se non disturbati, funzionano. E tutti vivranno felici e contenti.
Ecco: mentre nei testi di Politica economica le lobby ci sono, lidea che i mercati (e le
unioni monetarie) funzionino sempre e comunque non c. Lidea che nel mondo che ci
siamo costruiti sia possibile vivere tutti felici e contenti, una volta ucciso il lupo cattivo,
sembra, quella s, un po ingenua, a chi sia arrivato al secondo anno di Economia. Il sistema

monetario e finanziario internazionale, nella sua struttura e senza presupporre alcuna
particolare patologia o volont malvagia, presenta dei ben noti elementi di asimmetria e di
mancanza di coordinamento, che fatalmente conducono a periodiche crisi. A qualcuno
abbiamo gi accennato: ricordate il dilemma di Triffin? 21 Nel raccontare la storia della
crisi, piuttosto che insistere sui mille e uno aneddoti, sulle supposte collusioni criminali fra
certi ambienti, su tutte le cose che un giornalista pu raccontare molto meglio di me, e sulle
quali, per dire qualcosa di definitivo e sensato, occorrerebbero metodi di indagine che sono
quelli della magistratura, ritengo pi utile spiegare cosa c che non va nella fisiologia del
sistema economico attuale.
Questo non vuol dire sposare una visione ingenua, nella quale ladozione delle regole
giuste (comunque definite) basta a eliminare i comportamenti devianti. Vuol dire solo
diffidare dellingenuit di chi pensa che tutto vada a posto rimuovendo i comportamenti
devianti, in un mondo che comunque si  dato regole sbagliate. Del resto, fateci caso: i
mezzi di comunicazione di massa non lesinano storie, storielle e storiacce sui misfatti della
speculazione cattiva. Quante ne abbiamo viste in televisione! Le spiegazioni tecniche a
base di speculazionecattivabrutto sono evidentemente un pezzo della storia che il
potere ci racconta per tenerci schiavi, per concentrare la nostra attenzione su un cattivo
(spesso inesistente), e distoglierci da una riflessione su quanto e perch siano sbagliate
certe regole.
E la prima di queste regole sbagliate, per quanto ci riguarda,  limposizione della moneta
unica a una zona che non  unOca. Cos unOca (con la maiuscola)? Lo vediamo subito.

9
Se leuro  a 1.25 sul dollaro, significa che con un euro compro 1.25 dollari. In altre parole, il prezzo in dollari di un euro 
1.25 (mi occorrono un dollaro e 25 centesimi per ottenere un euro), e il prezzo in euro di un dollaro 1:1.25=0.8 (mi bastano 80
centesimi di euro per avere un dollaro  se non vi fidate, fate come me: usate la calcolatrice).

10
La scarsit della valuta  determinata dal fatto che il Fondo si trova costretto a prestarla ai Paesi che hanno difficolt con
i pagamenti verso il Paese in surplus. Il potenziale esaurimento del proprio stock di questa valuta priverebbe il fondo di uno
strumento essenziale per assolvere la propria missione originaria, quella di erogare credito a breve termine ai Paesi con
temporanee difficolt di bilancia dei pagamenti.

11
Vale la pena di notare en passant che, come sanno bene gli economisti, la recessione statunitense del 2001 precede e
non segue lo scellerato attacco terroristico dell11 settembre.

12
Si vedano in proposito le parole del presidente della Corte dei Conti: esiste il pericolo di un corto circuito rigore-crescita;
il Fatto Quotidiano, 2012b.

13
Volete un esempio di Paese che non lha fatto? LIrlanda. Abbattendo a livelli ridicoli la tassazione sulle imprese,
lIrlanda  diventata sede di una quantit spropositata di aziende estere, per lo pi multinazionali. Risultato? Dal 1992 al 2006
lIrlanda ha pagato allestero dividendi e profitti pari al 32 per cento del Pil, una somma enorme, cinque volte tanto la media
europea, pari al 6 per cento del Pil. Ve lo dico in un altro modo: fra il 2002 e il 2007, in tutto il mondo solo il Congo (uno dei
Paesi pi indebitati dellAfrica subsahariana) versava pi redditi da capitale allestero dellIrlanda. Certo, queste fuoriuscite
di dividendi e profitti erano bilanciate dal fatto che lIrlanda esportava i prodotti delle tante aziende di propriet estera. Ma
quando  arrivata la crisi, le esportazioni di merci si sono ridotte, mentre le fuoriuscite di profitti no: vista la mala parata, gli
imprenditori esteri si riprendevano, in vari modi, i soldi collocati in Irlanda. E lIrlanda  sprofondata nella spirale del debito

estero (i dettagli li trovate in Bagnai, 2010b).

14
www.corriere.it/economia/12_aprile_04/monti-fornero-riforma-lavoro_230a4850-7e65-11e1-b61a-22df94744509.shtml.

15
Questo tipo di quotazione, tecnicamente definito incerto per certo,  quello che veniva usato in Italia prima dellavvento
delleuro, per svariati motivi, fra i quali la praticit: era pi comodo dire che un dollaro costava 1250 lire, piuttosto che la lira
stava a 0.0008 sul dollaro!

16
Faccio un esempio numerico per vostra comodit, tornando ai nostri due Paesi G e S. Immaginiamo che nella situazione
iniziale il cambio stia a uno, per cui un marco di G compri una peseta di S. Immaginiamo anche che il livello dei prezzi
(misurato da un numero indice) sia pari a 100 in entrambi i Paesi. Supponiamo ora che S svaluti del 20 per cento. Questo
significa che il cambio peseta/marco passa a 0.8: la peseta si  indebolita e compra solo 0.8 marchi, e quindi per un abitante
di G un prodotto di S che costava 100 pesetas ora ne costa solo 80, il che lo invoglia ad acquistare. Simmetricamente, il
prezzo del marco  aumentato a 1:0.8=1.25 pesetas. Quindi per comprare un oggetto di G che costa 100 marchi, gli abitanti di
S ora devono spendere 125 pesetas. Lidea (ingenua)  che laumento del prezzo delle importazioni si trasferisca tutto sui
prezzi interni di S. Se cos fosse, loggetto di S che prima costava 100 pesetas, dopo ne costerebbe 125, e labitante di G
spenderebbe sempre 1250.8=100 marchi per acquistarlo, proprio come prima della svalutazione. Uninflazione del 25 per
cento dei prezzi di S (da 100 a 125) avrebbe compensato esattamente una svalutazione del 20 per cento (da 1 a 0.8) della
valuta di S, riportando alla casella di partenza.

17
Ad esempio, il rapporto fra i prezzi di G e quelli di S espressi entrambi in marchi, cio calcolato dopo aver convertito i
prezzi di S nella valuta di G.

18
I due indici sono quotati, secondo luso corrente, certo per incerto, il che significa che una svalutazione corrisponde a una
diminuzione degli indici (la si osserva nella parte tratteggiata della figura).

19
Ricordiamo che il tasso di cambio reale  semplicemente il rapporto fra i prezzi nazionali ed esteri, espressi in una comune
valuta. Esso tende quindi ad apprezzarsi se i prezzi nazionali crescono pi in fretta, nel qual caso, evidentemente, i prodotti
nazionali diventano meno competitivi.

20
I dati della tabella 1 differiscono leggermente perch si riferiscono al saldo merci.

21
Vi ricordo che il dilemma di Triffin descrive la situazione nella quale si trova un Paese (oggi gli Stati Uniti) che abbia
imposto la propria moneta come strumento di liquidit internazionale, e deve quindi scegliere se stampare solo quella
necessaria per i propri bisogni interni (lasciando a secco leconomia mondiale), o quella richiesta dalle esigenze del
commercio internazionale (mandando in deficit strutturale le proprie partite correnti).

Il sogno dellOca

Fra gli economisti romani circola un divertente aneddoto, che credo veritiero, per la seriet
di chi me lha riportato, e per il suo contenuto. Pare che nellestate del 2011 una
delegazione di economisti critici, eterodossi, insomma, de sinistra (per dirla alla
romana) abbia cercato un abboccamento con un esponente molto in vista della sinistra di
centro (di quelli che in Abruzzo chiamano i ravanelli, rossi fuori e bianchi dentro). Lo
scopo era nobile e assolutamente tempestivo: spiegare al politico la relazione fra ingresso
nelleuro e crisi, argomento che, pur essendo ancora tab nel dibattito politico (le
esternazioni di Berlusconi sarebbero seguite poco dopo), ormai non poteva essere pi
ignorato, visto che certe verit cominciavano comunque a trapelare, soprattutto a opera di
autorevoli commentatori esteri (Krugman, Roubini, Wolf).
I colleghi vanno, parlano, spiegano come sanno e come possono, e si arriva al dunque, che
poi : Caro esponente politico in vista, che dici, te la senti di dire certe verit ai tuoi
elettori, di traghettare lItalia fuori da questa trappola? La risposta spiazz i miei colleghi:
Cari professori, quello che dite mi sembra sensato, leuro ci ha portato alla crisi, e non 
certo di sinistra un sistema monetario nel quale ogni shock avverso si scarica sui lavoratori,
imponendo tagli dei salari. Ma purtroppo io queste cose ai miei elettori non posso dirle,

perch io sono un politico, io devo vendere un sogno. Segu breve ma accesa discussione
al termine della quale pare che un collega abbia recisamente invitato il politico ad andare in
un certo posto ma questo non ci interessa.
Ci interessa invece, interessa a me e dovrebbe interessare a te, amico lettore, un altro
dettaglio: insomma, pare che i politici che rappresentano i nostri interessi desiderino tanto
che noi sogniamo. Questa storia del sogno, infatti, torna fuori con una strana insistenza,
fateci caso. Ma non un sogno qualsiasi: oh, no! Tutti ci dicono che dobbiamo sognare
proprio il sogno che loro hanno scelto per noi, il meraviglioso sogno europeo. Uninsistenza
un po sospetta, non trovate? Anche perch, salvo rare eccezioni, prima di sognare ci si
addormenta. E quindi forse i nostri, i vostri politici, vogliono solo che noi dormiamo. Al
resto pensano loro.
Cosa centra lOca con il sogno? Oca  lacronimo di Optimum Currency Area, area
valutaria ottimale. La scienza economica definisce cos un insieme di Paesi che possono
dotarsi senza problemi di una moneta unica. In italiano corrisponde quindi ad Avo (Area
valutaria ottimale, appunto), per i pi romantici addirittura Amo (Area monetaria ottimale).
Ma, come vi mostrer, unarea valutaria ottimale effettivamente somiglia molto a unoca: un
animale dallincedere goffo, che da vivo pu essere pericoloso, e che diventa realmente
utile solo da morto (mi perdonino gli animalisti: noi non vogliamo uccidere nessuno, va da
s: mi riferivo alle piume, non al fegato). User quindi lacronimo inglese, e non me ne
vogliano i tanti puristi (del resto, il purismo  la malattia infantile del dilettantismo). I nostri
politici hanno sognato, e soprattutto hanno disperatamente voluto che noi sognassimo, che
lEuropa fosse unOca, cio che si potesse permettere una moneta unica, e anzi che da essa

potesse trarre grandi giovamenti.
Ma da cosa derivava questo insistito confinare alla dimensione onirica una decisione,
quella di entrare nella moneta unica, a supporto della quale esisteva una ben precisa teoria,
consolidata da diversi decenni e tutto sommato, caso rarissimo, apparentemente condivisa
dagli economisti? Semplice, miei cari lettori: dal fatto che questa teoria concordemente
suggeriva che lEuropa non fosse e non potesse essere unOca, cio che il sogno sarebbe
diventato un incubo. La decisione quindi non poteva essere tecnica. Doveva essere
politica, di quella politica pelosa che dichiara di volare alto, al di sopra della piatta
razionalit tecnicistica, e quindi induce al sogno, cio al sonno, i molti, perch questo  il
modo migliore per fare gli interessi dei pochi, di quelli che possono pagare.
Il problema per non pu essere liquidato con una battuta, per quanto, temo, tragicamente
aderente alla realt che stiamo osservando. Nella decisione di adottare la moneta unica le
dimensioni tecnica e politica si intersecano in modo complesso, perch la dimensione
tecnica, come vedremo, non si presta a una lettura del tutto univoca, e la dimensione politica
ha giocato su almeno due piani: uno, di facile lettura e ricostruzione,  quello della
rappresentazione che i politici hanno voluto dare agli elettori dei vantaggi dellunione
monetaria (e per questo, basta leggersi, anche su internet, i giornali degli anni Novanta); un
altro, pi complesso ed elusivo, ma non meno leggibile nei dati,  quello dei vantaggi che le
classi sociali dominanti potevano attendersi dallingresso nellunione monetaria. Questi tre
livelli (le motivazioni tecniche, le motivazioni politiche dichiarate, le motivazioni politiche
non dichiarate) vanno ben esposti e compresi nelle loro articolazioni, se si vuole giungere a
un giudizio politico su quanto  accaduto. Non  un compito semplice, perch in tutta

evidenza richiede, oltre alle competenze economiche necessarie per capire di cosa si stia
parlando, anche competenze storiche, necessarie per delineare un quadro organico
dellaccaduto. Possiamo per provare a dare un contributo.
In Teoria e pratica dellOca rivedremo gli argomenti pro e contro ladozione di una
moneta unica. Capiremo che anche senza il senno di poi sarebbe stato facile vedere da quale
parte pendesse il piatto della bilancia. Studiando il ciclo di Frenkel vedremo come
laggancio valutario sia sempre lelemento portante delle strategie di aggressione
finanziaria che conducono alle crisi. Questo elemento  importante per formare un primo
giudizio politico, perch dimostra che chi ci dice che leuro ci ha protetto da una crisi di
tipo argentino mente (che lo sappia o meno), come Roubini aveva dimostrato nel 2006.
Nel meccanismo della crisi giocano un ruolo importante anche i fallimenti del mercato:
intuirne il ruolo  importante per andare oltre la favoletta complottista, e anche per
immaginare quali regole e quali istituzioni possano arginare nuove crisi.

Teoria e pratica dellOca

LOca in teoria
Lunione monetaria  la forma pi estrema di rigidit del tasso di cambio, e la rigidit del
cambio, come abbiamo visto, rende pi pesanti i costi degli aggiustamenti macroeconomici,
soprattutto per i Paesi in deficit, portando alle estreme conseguenze lasimmetria ideologica
mercantilista.
Qui qualcuno potrebbe dire: Ma insomma, Bagnai, sei un po unilaterale, mi sembra.
Possibile che il cambio fisso non abbia alcun vantaggio? Certo, il cambio fisso qualche
vantaggio in teoria lo presenta, e del resto in economia internazionale esiste un dibattito,
tuttora aperto, fra i sostenitori dei cambi fissi e quelli dei cambi flessibili. Il fatto  che,
come notavo quindici anni or sono mentre i benefici dellEmu sono relativamente evidenti
e facili da percepire, i suoi costi non sono facili da illustrare senza chiamare in causa
concetti di economia internazionale monetaria di non immediata assimilazione per un
pubblico non esperto (Bagnai, 1997). Il percorso fatto fin qui  servito appunto a farvi
intuire quali sono alcuni di questi potenziali costi, e purtroppo oggi anche la cronaca
quotidiana mi aiuta nel mio sforzo didattico: i costi ormai sono chiari anche al comune
cittadino, come non potevano esserlo quindici o venti anni fa.
Possiamo ora confrontarli con i benefici, che poi sono la sola cosa della quale venti anni
or sono si  parlato.
Il beneficio principale  ovvio: la riduzione dei costi di transazione che derivano dalla

necessit di cambiare la valuta nazionale e dallincertezza del cambio (costi nei quali
rientrano le commissioni pagate sulle operazioni di cambio valuta, ma anche il tempo speso
per cercare lintermediario che offre la migliore quotazione, o per confrontare fra loro
prezzi espressi in valute diverse, o per coprirsi contro lincertezza del cambio nel caso di
contratti che prevedano pagamenti dilazionati, eccetera). Vige unillusione ottica, una delle
tante che, come vedremo, costellano la storia delleuro: questo vantaggio sembra rilevante,
ed  quindi spendibile politicamente, perch  vicino al cittadino. Lelettore mediano,
passabilmente a disagio con le tabelline, prova sollievo nel non dover trasformare da
franchi a lire il costo del caff che beve a Parigi, e sentitamente aderisce a un progetto che
favorisce la sua pigrizia mentale.
Purtroppo per limpatto macroeconomico del risparmio di costi di transazione  minimo.
Nel 1990 uno studio finanziato dalla Commissione europea (Emerson, 1990) lo quantificava
in appena lo 0.4 per cento del Pil europeo, una cifra che Eichengreen (1993), uno dei
massimi economisti internazionali viventi, defin inadeguata per un progetto cos incerto e
rischioso. Fra laltro, una valutazione cos risibile dei vantaggi veniva da uno studio in
dichiarato conflitto di interessi, essendo pagato dalla Commissione europea, che aveva ovvi
incentivi a gonfiare i benefici di un progetto che comunque intendeva portare avanti.
Il motivo per il quale i vantaggi sono cos trascurabili  ovvio, anche se al turista sfugge:
la maggior parte delle transazioni su cambi avviene per grossi importi, dove lincidenza
delle commissioni  ridotta, e fra operatori esperti e a loro agio con le tabelline; inoltre,
dopo anni e anni di fluttuazioni dei cambi, i mercati hanno elaborato strumenti estremamente
efficienti per proteggere gli operatori dal rischio (attraverso i cosiddetti mercati a

termine), gi sviluppatissimi negli anni Ottanta.

Figura 22  Sei decenni di esportazioni mondiali in miliardi di dollari a prezzi 2005.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010, 2012)

Del resto, quella che lincertezza del cambio ostacoli significativamente il movimento

delle merci  evidentemente una fesseria, e a dimostrarlo cera (oltre a una caterva di studi
econometrici) unesperienza storica recente che tutti possono apprezzare. Guardate la figura
22, che riporta le esportazioni mondiali negli ultimi sei decenni (esattamente, dal 1948 al
2012), valutate in miliardi di dollari ai prezzi del 2005. Dato che il mondo  un sistema
chiuso, a livello mondiale esportazioni e importazioni coincidono, e quindi luna o laltra
variabile pu essere presa come misura del commercio mondiale.
Che nel 2009 ci sia stato un problema  abbastanza evidente, no? Da un anno allaltro il
commercio ha collassato del 14 per cento. Ma vedete, quando questo grafico inizia, nel
1948, i cambi erano fissi, vigeva il sistema di Bretton Woods. A un certo punto il sistema
croll e le monete cominciarono a fluttuare liberamente. Questa eventualit era stata vista,
prima che si manifestasse, come foriera di catastrofi. A sentire i difensori del cambio fisso,
sarebbe dovuto succedere qualcosa di simile a quello che abbiamo visto nel 2009: un
collasso generalizzato del commercio mondiale. Se non ricordate quando  crollato il
sistema di Bretton Woods (ve lho detto nellantefatto), osservando il grafico non riuscite a
capirlo, perch quella che avrebbe dovuto essere una catastrofe epocale, alla prova dei fatti
ebbe sul commercio mondiale un impatto pari a zero, nix, nada de nada: il commercio
rimase sul proprio trend di sviluppo nonostante i cambi iniziassero a fluttuare.
Il tasso di crescita delle esportazioni mondiali, che era stato pari al 7.7 per cento nei 22
anni precedenti dal 1948 al 1970, fu di solo 6.5 per cento nel 1971 (anno del fattaccio),
per ritornare a 8.1 per cento nel 1972. La prima vera increspatura si vede quattro anni
dopo, nel 1975, quando il commercio mondiale diminu del 5 per cento (cosa che non
succedeva dal 1952), e certo non centrava la flessibilit del cambio, ma le politiche

recessive adottate dai Paesi occidentali in risposta allo shock petrolifero del 1973.
Conclusione: perch mai ci si sarebbero dovuti aspettare dei vantaggi dalla rimozione della
flessibilit del cambio, quando la sua introduzione non aveva arrecato alcun evidente
danno? Del resto, con il vero crollo del commercio mondiale, quello del 2009, la
flessibilit dei cambi non centra nulla. La causa  stata, come sapete, la crisi finanziaria
innescata dalla bancarotta Lehman (fra laltro).
E quindi, chi minaccia sfracelli, protezionismo, collasso del commercio, se uscissimo
dalleuro, fa del goffo terrorismo ideologico, cos come chi predicava lArmageddon nel
dopo Bretton Woods. Certo che ci sono stati tanti problemi, chi lo nega. Ma farli risalire
direttamente al cambio flessibile  arduo, e nessun economista serio ci si arrischia.
In effetti, dal punto di vista macroeconomico lidea stessa di unione monetaria 
contraddittoria. A rigor di logica, se un gruppo di Paesi avesse istituzioni, politiche e
fondamentali macroeconomici perfettamente allineati, con scambi equilibrati, sarebbero
allineati anche i rispettivi tassi di cambio, e i costi della loro incertezza sarebbero
trascurabili. Del resto, la letteratura scientifica pi recente mostra che nel medio periodo il
cambio tende effettivamente ad allinearsi ai fondamentali macroeconomici (Kim e Mo,
1995). Lunificazione monetaria si rende quindi necessaria solo laddove i sistemi
economici considerati non siano omogenei e non esistano forze che tendano a far convergere
spontaneamente i loro fondamentali, riducendo la volatilit delle rispettive valute. Ma 
proprio in questi casi che, come abbiamo visto in precedenza, la flessibilit del cambio  un
elemento importante per alleviare i costi dellaggiustamento a shock macroeconomici
(ricordate il confronto Italia/Inghilterra?), ed  quindi proprio in questi casi che la rinuncia

alla flessibilit del cambio impone un costo alleconomia.
Per questo preciso motivo la teoria delle aree valutarie ottimali (Avo)  esplicitamente
impostata in termini di riduzione del danno: va cio a individuare le caratteristiche
strutturali che consentano ai Paesi di non farsi troppo male adottando il cambio rigido.
Pi specificamente, la scienza economica dice che la rigidit introdotta abbandonando la
flessibilit del cambio deve essere compensata in qualche modo, e indica molte possibilit
(per un resoconto pi dettagliato potete consultare Bagnai, 2010):
 una maggiore mobilit dei fattori di produzione, che consenta in particolare ai lavoratori
dei Paesi in deficit resi disoccupati dalla stagdeflazione di trovare rapidamente impiego
nei Paesi in surplus; su questo punto insiste in particolare il premio Nobel Mundell (1961),
nel lavoro che fonda la teoria dellOca come branca di studi in seno alleconomia
internazionale;
 una maggiore flessibilit dei salari, che favorisca un rapido recupero di competitivit;
questo criterio viene attribuito a Milton Friedman (1953), il quale per, a dire il vero, da
autentico liberista lo usa per evidenziare il fatto che forse sarebbe meglio lasciar
funzionare il mercato dei cambi (per motivi che dovrebbero essere chiari);
 una maggiore diversificazione produttiva, che aiuta il Paese a superare difficolt
specifiche in un determinato settore industriale, come notava Kenen (1969);
 una maggiore apertura al commercio estero: questo perch, in teoria, Paesi pi aperti al
commercio estero, e quindi pi dipendenti da materie prime e prodotti esteri, traggono
minor beneficio dalla manovra del cambio nominale, sulla base del solito argomento
secondo il quale i costi dei prodotti importati aumentano e si trasferiscono sui prezzi dei

prodotti interni, annullando i benefici della svalutazione (effetto tanto pi rapido quanto
maggiore la dipendenza dallestero);
 la convergenza dei tassi di inflazione verso un valore comune: altrimenti, anche in assenza
di shock esterni, i Paesi a minore inflazione, potendo offrire beni a prezzi sempre pi
convenienti, andranno in surplus, diventando esportatori di merci e quindi di capitali verso
i Paesi a maggiore inflazione, che a loro volta diventeranno finanziariamente fragili
(perch importatori di capitali), come chiar Fleming (1971);
 lintegrazione fiscale: se questi criteri non sono sufficienti a evitare squilibri, occorre che
le istituzioni che governano leconomia siano progettate per poter ovviare a valle agli
squilibri regionali (intendendo per regioni i vari Paesi che aderiscono allunione),
prevedendo un sistema efficiente e politicamente condiviso che in caso di crisi consenta
trasferimenti dalle zone in espansione a quelle in recessione (sempre Kenen, 1969).

LOca in pratica
Inutile ricordare che in Europa non c nulla di tutto questo.
 La mobilit del fattore lavoro fra Paesi europei non  assolutamente comparabile a quella
sperimentata, ad esempio, dagli Stati Uniti, e lidea che la moneta unica lavrebbe favorita
si  rivelata per quello che era, cio una colossale baggianata. Ci che scoraggia il
lavoratore greco dal cercare unoccupazione in Finlandia non  certo la necessit di dover
fare qualche moltiplicazione per abituarsi a un diverso conio. Sono evidentemente le
barriere linguistiche e culturali, la disomogeneit dei sistemi educativi e previdenziali e la
segmentazione dei mercati del lavoro a porre limiti difficilmente sormontabili. Anche

perch, va detto, per il superamento di queste barriere non  che si sia fatto molto, una
volta dato il via libera ai movimenti di capitali.
 Lasimmetria ideologica mercantilista, secondo la quale chi esporta  bravo e chi importa
 cattivo, ingiunge di imporre lintero costo dellaggiustamento sul Paese in deficit. La
flessibilit dei salari viene quindi intesa solo verso il basso, cio solo come tagli nei
Paesi in deficit, come ben sanno i lavoratori dei Piigs. La mancanza di simmetria allunga i
tempi dellaggiustamento e determina enormi costi sociali in termini reddito e
occupazione. Questo vale anche nei Paesi in surplus, nei quali le classi egemoni rifiutano
di dividere con le classi subalterne i guadagni realizzati, e continuano quindi, se non a
tagliare, quanto meno a limitare la crescita dei salari, per mantenere intatte le loro
posizioni competitive, alimentando gli squilibri esterni, come ricorda De Grauwe (2012).
 Il criterio della diversificazione produttiva sfavorisce le economie pi piccole, che non
possono, evidentemente, attestarsi in ogni settore produttivo. Ce lo ricorda oggi (agosto
2012) il terrore dei greci di restare senza medicine e senza cibo qualora uscissero
dalleuro e dallUnione europea. Del resto, Krugman (1993) ha argomentato in modo
plausibile che lintegrazione monetaria e fiscale dei Paesi allinterno di unarea con cambi
fissi incentiva le imprese a sfruttare i vantaggi comparati dei singoli territori, concentrando
in essi determinate industrie. In questo modo, lunione monetaria pone le basi della propria
fragilit, perch gli shock che colpiscono una determinata industria, anzich distribuirsi in
modo pi o meno uniforme su tutti i Paesi membri, colpiscono in modo proporzionalmente
maggiore quelli nei quali i vantaggi comparati hanno portato a concentrare le attivit
colpite dalla crisi. In ogni caso, le forti differenze dimensionali (la Germania in termini di

prodotto  grande pi di tredici volte la Grecia) sono un altro elemento di tensione
ignorato nel disegno dellEurozona.
 Largomento secondo il quale i Paesi aperti perderebbero poco rinunciando al cambio
nominale  smentito dallevidenza empirica: basta guardare la figura 13 per vedere quello
che abbiamo perso noi, non potendo svalutare dopo lo shock Lehman. Il cambio nominale 
uno strumento di aggiustamento importante e rinunciare ad esso  costoso.
 I tassi dinflazione fra i Paesi dellEurozona non hanno manifestato alcuna tendenza a
convergere dallentrata nelleuro in poi, come abbiamo gi visto, accennando anche ai
motivi: compressione dei salari nei Paesi del Nord, inflazione drogata dal credito facile
nei Paesi del Sud. Una dinamica, come vedremo, prevedibile, prevista e voluta.
 Prima della fase acuta della crisi non si  nemmeno parlato di esperimenti di integrazione
fiscale a livello europeo. Questa viene proposta ora come panacea per tenere insieme i
cocci dellEurozona, ma ci sono, come vedremo, fondati motivi per ritenere che questa
strada non conduca da nessuna parte. Basterebbe lesempio dellItalia, che dopo
centocinquantanni di unione monetaria, economica, culturale, politica, eccetera non ha
ancora risolto il problema del suo dualismo territoriale, ed  riuscita a mantenere una certa
coesione solo con lemigrazione dal Sud al Nord (mobilit del fattore lavoro) e i
trasferimenti dal Nord al Sud (integrazione fiscale), a prezzo di ovvie tensioni politiche,
delle quali le camicie verdi sono solo lespressione pi recente.

La catastrofe annunciata
Insomma: a fronte di benefici scarsi (0.4 per cento del Pil di risparmi sulle operazioni di

cambio valuta), lEuropa visibilmente non presentava alcuna delle caratteristiche strutturali
che minimizzano i costi di ununione monetaria. Che il risultato della creazione
dellEurozona sarebbe stato una catastrofe era quindi ampiamente prevedibile e ampiamente
previsto.
Dornbusch (1996) aveva avvertito che, trasferendo il peso dellaggiustamento dal cambio
al mercato del lavoro, leuro avrebbe condannato lEuropa a recessione e disoccupazione,
mettendo alle corde in particolare lItalia; Feldstein (1997) aveva criticato come
particolarmente dannosa lassenza di procedure formali di uscita dallEurozona, che
rischiava di condurre a una accresciuta conflittualit intra-europea; perch, come diceva
Krugman (1998), leuro non  stato fatto per rendere felici tutti, ma per rendere felice la
Germania, e, come incalzava Feldstein, laspirazione francese alluguaglianza 
incompatibile con le aspettative tedesche di egemonia. E se questi problemi non vengono
risolti, passare allunione monetaria, concludeva Salvatore (1997),  come mettere il carro
davanti ai buoi.
Ma queste sono solo alcune delle critiche pi recenti.
I problemi causati dalla cessione di sovranit, in mancanza di un organismo
sovranazionale che potesse prendere la guida politica dellUnione, erano ben chiari a
Wynne Godley gi nel 1992, quando scriveva che lincredibile lacuna nel programma di
Maastricht  che, mentre esso prevede un piano per la fondazione e il modus operandi di una
banca centrale indipendente, non contiene alcun piano per una struttura analoga, in termini
comunitari, a un governo centrale. Un tema del quale i nostri giornali hanno cominciato a
interessarsi solo lanno scorso (2011).

Ma prima ancora, nel 1991, Tony Thirlwall, dalle colonne del Financial Times, aveva
avvertito che anche sul piano strettamente economico lUnione Monetaria non avrebbe
risolto gli squilibri di bilancia dei pagamenti, ricordando che anche se  vero che il
passaggio da un sistema a pi valute a una valuta unica elimina le manifestazioni esterne
delle difficolt di bilancia dei pagamenti, perch non c pi un tasso di cambio da
difendere e le riserve valutarie diventano irrilevanti, le manifestazioni interne del deficit di
bilancia dei pagamenti rimangono, un dato che lo studio di Emerson (1990) tendeva a
trascurare, ma che gli squilibri del sistema Target2 oggi rendono pienamente evidente a tutti,
come abbiamo ricordato.
Del resto, il maestro di Thirlwall, Nicholas Kaldor (1971), venti anni prima di Godley,
quando ancora non si parlava di euro n di Unione, aveva gi specificato che  un errore
pericoloso credere che lunione monetaria ed economica possa precedere ununione politica
o che possa agire (nelle parole del rapporto Werner) come un lievito per lo sviluppo di
ununione politica della quale non sar comunque possibile fare a meno nel lungo periodo.
Infatti, se la creazione di ununione monetaria e il controllo della Comunit sui bilanci
nazionali provocasse pressioni, portando al crollo del sistema, lunione monetaria avrebbe
impedito, anzich promosso, lo sviluppo di ununione politica.
E si potrebbe risalire ancora pi indietro, ma lo faremo nellultimo capitolo.
Questa rassegna non  motivata da uno sfoggio di erudizione. Bisogna, caro lettore, che tu
sappia bene, e capisca, che quello che ti sta succedendo, quello che ci sta succedendo, era
stato ampiamento previsto e descritto nei suoi minimi dettagli da economisti che forse non
conosci, perch nessuno te ne ha parlato, ma che rimangono fra i massimi del dopoguerra.

Poi ascolta i tuoi informatori e i tuoi politici, e traine le conseguenze.

LOca endogena: cosa fatta capo ha
Gli economisti, insomma, erano piuttosto scettici (per usare un termine blando), ma i politici
hanno scelto leuro, e gli economisti hanno reagito secondo le loro personali inclinazioni.
C chi si  seduto lungo la riva del fiume ad aspettarne il cadavere, e c chi, in un
generoso tentativo di salvare lonore della professione, ha argomentato che per i politici,
facendo la cosa sbagliata, avevano fatto quella giusta, perch la moneta unica avrebbe
creato da s le condizioni per la propria sostenibilit. Questo ragionamento funambolico si
chiama teoria dellOca endogena, e si basa su due argomenti che vale la pena di
ricordare, perch, nonostante siano stati smentiti dai fatti, ritornano nel dibattito corrente
con la spiacevole insistenza di un cibo mal digerito.
Largomento pi recente  anche il pi assurdo: esso afferma che lunione monetaria
provocherebbe un aumento notevole del commercio fra i Paesi aderenti, che addirittura
triplicherebbe (Rose, 2000). Laccresciuto interscambio sarebbe benefico, perch
realizzerebbe un coordinamento di fatto fra Paesi membri. Il Paese in espansione,
acquistando pi merci dai partner (grazie alla moneta unica) agirebbe da locomotiva,
tirando fuori dalle secche della recessione chi  rimasto indietro. In qualche modo quindi
la moneta unica contribuirebbe ad allineare i fondamentali delle economie, minimizzando
cos i costi della propria rigidit.
Ora, che tutto questo non stia n in cielo n in terra lo provano i risultati: laumento
dellinterscambio commerciale  stato molto ridotto (attorno al 9 per cento; Baldwin, 2006)

e, fra laltro, totalmente squilibrato a favore della Germania, come abbiamo visto a pi
riprese (ad esempio nella figura 9). Ci sorprende questo risultato? Direi di no, dopo aver
visto in figura 22 che il passaggio dai cambi fissi ai cambi flessibili a livello mondiale non
aveva avuto alcun riflesso sul commercio. Del resto, lo studio di Rose adottava una
metodologia quanto meno sorprendente: il suo campione infatti analizzava un gran numero di
Paesi osservati prima, durante, e dopo ladesione a ununione monetaria. Ora, si d il caso,
e presto noi ne sapremo qualcosa, che luscita da ununione monetaria non sia una
passeggiata, e che storicamente eventi simili si siano verificati in concomitanza di conflitti e
quindi di periodi di grave recessione.
Attenzione: non sto dicendo che fuori dalleuro c la guerra, come latrano i pagliacci
che, a fini meramente terroristici, ripetono le sinistre parole pronunciate dalla Merkel nel
novembre scorso (Offeddu, 2011). Sto dicendo che le guerre hanno causato talora la fine di
unioni monetarie, come accadde ad esempio per limpero austroungarico dopo la prima
guerra mondiale. Ma nel campione di Rose le osservazioni precedenti alladesione e quelle
successive alluscita da ununione monetaria avevano lo stesso peso.
Vi sembra serio? Avete capito? Certo, proprio cos:  esattamente come voler analizzare i
vantaggi del matrimonio usando le parcelle degli avvocati matrimonialisti per quantificare i
costi del celibato! Ma si pu essere celibi anche senza divorziare: basta non sposarsi.
Analogamente, per essere fuori da ununione monetaria non  necessario uscirne con gravi
disagi: basta non entrarci. Insomma: lo studio era seriamente distorto, come numerosi
studiosi fecero immediatamente notare a Rose. Questo spiega perch laumento del
commercio intraeuropeo sia stato solo del 9 per cento, non del 200 per cento. Del resto,

pensateci un po: se per sincronizzare le nostre economie dovessimo incrementare il
commercio intraeuropeo di una percentuale a tre cifre, vi rendete conto anche solo
dellimpatto ecologico di una cosa del genere! Largomento era chiaramente assurdo.
Eppure, fateci caso, questa cosa che lunione monetaria ci fa bene perch aumenta
linterscambio commerciale europeo torna continuamente fuori.  una menzogna,  un
assurdo economico ed ecologico, ma troverete sempre un politico disposto a ripetervela,
anche gratis.
Laltro argomento risale a Giavazzi e Pagano (1988), e afferma che fissando il cambio
della periferia a quello di un centro a bassa inflazione, i politici della periferia
acquisiscono quella credibilit che consente loro di effettuare con successo politiche
deflazionistiche. Quale impegno pi credibile dellirrevocabile unione monetaria? E quindi,
unendo le monete, i tassi dinflazione si sarebbero facilmente allineati a quelli del Paese pi
virtuoso, semplicemente perch i cittadini  capendo che in ununione monetaria non hai
alternative: o tieni bassi i prezzi, o fallisci perch ti indebiti con lestero  avrebbero
rivisto al ribasso le proprie attese di inflazione, e quindi le proprie rivendicazioni salariali
(che incorporano queste attese).
Anche qui com andata lo sapete: le economie periferiche stanno fallendo, per la seconda
volta in ventanni, praticamente per lo stesso motivo (limposizione di un cambio
sopravvalutato). E anche dietro a questa errata previsione economica ci sono scelte
metodologiche che lascerebbero molto perplesso qualsiasi lettore, come quella di supporre
che leconomia sia composta da persone tutte uguali e tutte perfettamente razionali, cio in
grado di anticipare esattamente i risultati delle proprie scelte future, e quindi, in qualche

modo, costrette da una inesorabile logica matematica a fare la cosa giusta: farsi pagare di
meno!
Forse il paradosso pi grande  proprio questo: nei modelli degli economisti liberisti gli
uomini sono tutto, fuorch liberi. Il movente del profitto e la perfetta informazione fanno
strame del libero arbitrio. Comunque, se costruisci il modello in modo che gli agenti
facciano la scelta giusta, certo poi il modello ti dir che gli agenti fanno la scelta giusta, e ti
rimane solo il problema non banale di costruire un mondo i cui abitanti si comportino come
nel modello.
Ma se tutti facessero la scelta giusta, nessuno si arricchirebbe alle spalle degli altri, e
forse questo spiega perch il mondo funziona in modo diverso dai modelli.
Quello che inquieta, nei teorici dellOca endogena, non  tanto il ricorso a metodologie
pi o meno scaltre per vidimare a posteriori i pii desideri delle classi dominanti europee,
quanto il significato politico di questa operazione: lidea che in una democrazia i governanti
possano procedere in modo autocratico, prendendo, al di fuori del controllo democratico
dei cittadini, delle decisioni che costringano questi ultimi a fare la cosa giusta, imponendo
loro dei costi di aggiustamento, torna con una inquietante frequenza nel dibattito europeo.
I teorici dellOca endogena hanno la responsabilit di aver fornito argomenti a supporto di
questa pericolosa svolta autoritaria, quella che, il 5 agosto 2012, ha portato il presidente
Monti a confessare candidamente come egli ritenesse opportuno che i parlamenti lasciassero
mani libere ai governi, perch se i governi si facessero vincolare del tutto dalle decisioni
dei loro parlamenti, senza mantenere un proprio spazio di manovra, allora una
disintegrazione dellEuropa sarebbe pi probabile di unintegrazione (il Fatto

Quotidiano, 2012), suscitando reazioni preoccupate in tutto il mondo civile, tranne che da
noi.

I due paradossi dellOca: la risposta  dentro di te
LEurozona non era e non poteva essere unOca, e anche lo fosse stata (per esempio, se non
ci fossero state barriere alla mobilit dei fattori o alla flessibilit verso il basso dei salari),
in realt questo non avrebbe risolto molto. Dietro al tentativo di far finta che lEurozona
fosse unOca, dietro al grande sogno europeo, si intravede in realt un disegno di
compressione delle libert civili ed economiche delle classi subalterne in nome del famoso
vincolo esterno, quello che obbliga, appunto, alla svalutazione interna.
Messa in questi termini la decisione dei politici appare colpevole. Vorrei per far notare
che il problema di attribuire responsabilit  complicato, non solo dal punto storico, o, se
fosse il caso, giudiziario, ma anche dal punto di vista squisitamente economico, perch la
teoria dellOca presenta aspetti paradossali che in qualche modo scardinano il normale
rapporto fra tecnica e politica. Si  normalmente portati a pensare che il tecnico offra
una serie di opzioni coerenti e definite, e il politico faccia la sua scelta. Ma nel caso
dellOca le cose non vanno esattamente cos.
In effetti, come nota Gandolfo (2002), la teoria dellOca deriva la sua utilit dal fatto che
il dibattito cambi fissi/cambi flessibili non ha raggiunto, a livello teorico, conclusioni
definite. Se cos fosse, i casi sarebbero due:
 se si ritenessero superiori i cambi fissi, ci sarebbe ununica Oca, il mondo intero.
Qualcosa di simile si  avuto con il regime di Bretton Woods, ma non ha funzionato  il

che dovrebbe pur insegnarci qualcosa  anche se il suo crollo non ha danneggiato pi di
tanto lo sviluppo delleconomia mondiale  e anche questo dovrebbe farci riflettere;
 se invece si ritenessero superiori i cambi flessibili, allora nessuna zona monetaria sarebbe
ottimale. In questo caso, seguendo le indicazioni di Mundell, gli spazi di sovranit
monetaria dovrebbero essere ritagliati esattamente sulle aree geografiche che dispongano
di mercati del lavoro sufficientemente omogenei, cio, in definitiva, sui singoli Stati
nazionali (in attesa di una improbabile unificazione transnazionale degli istituti educativi,
previdenziali e giuslavoristici), o addirittura, alcune regioni dei singoli Stati.
Lo studio dellOca si  sviluppato come disciplina autonoma proprio perch, come dice
Frankel (1999) non esiste un regime di cambio che vada bene per ogni Paese e in ogni
periodo. Ma al contempo si sostiene in modo molto convinto che largomento dirimente per
valutare i benefici dellintegrazione monetaria rimane quello della desiderabilit o meno
della certezza del cambio (in una delle due forme: cambi fissi, o moneta unica; Tavlas,
1993).
Ed ecco cos che ci troviamo di fronte a una circolarit logica difficilmente superabile: si
invocano i risultati di un dibattito tuttora aperto (quello su cambi fissi/flessibili) per
concludere un altro dibattito (quello sulla definizione di Oca) che sorge proprio perch il
primo dibattito non ha raggiunto alcuna conclusione definita! Questa circolarit spiega bene
perch gli economisti, a partire dallo studio di Norman Mintz nel 1970, ammettono che la
scelta dellunificazione monetaria risponde a logiche di tipo politico, le sole in grado di
giustificarla, nonostante essa venga spesso presentata (slealmente) agli elettori come una
scelta di carattere tecnico-economico.

Ma qui interviene un altro paradosso. Come abbiamo gi sottolineato, lunificazione
monetaria si rende necessaria solo laddove  dannosa, cio solo laddove implica la
rinuncia a un elemento di flessibilit (quella del cambio) utile per assorbire shock o
compensare divergenze strutturali. Paesi dalle economie allineate, con scambi equilibrati,
non sperimenterebbero eccessiva volatilit del cambio e non avrebbero bisogno di
intervenire attivamente per sostenerlo. La motivazione per entrare in ununione monetaria
(ridurre lincertezza del cambio) si presenta proprio quando i Paesi che la adottano
avrebbero in realt bisogno di maggiore, non minore, flessibilit.
Posti di fronte alla domanda se costituire o meno ununione monetaria, accade ai politici
quello che accade allinterlocutore di un popolare comico italiano in un noto sketch
televisivo: la risposta  dentro di loro, ma  sbagliata. La decisione di entrare in ununione
monetaria spetta a loro, ma sar necessariamente foriera di catastrofi.

Europa: il percorso giusto
Necessariamente? Non  detto. Il problema non deriva tanto dalla teoria economica, quanto
da una sua interpretazione (strumentalmente) semplicistica.
La teoria dellOca  stata vista come un criterio di scelta, come un elenco di
caratteristiche che consentano di formulare un giudizio binario (s/no) e statico (riferito
a un certo momento) sullopportunit di costituire ununione monetaria.
Ma la teoria dellOca pu essere letta in modo pi costruttivo, come l indicazione di un
percorso, di una serie di condizioni da creare affinch la moneta unica diventi, se non
desiderabile, almeno sostenibile: bisognerebbe partire dallunificare i sistemi educativi,

passo essenziale per abbattere le barriere culturali, favorendo e finanziando la mobilit
internazionale degli studenti a partire almeno dalla scuola secondaria; bisognerebbe poi
armonizzare i mercati del lavoro fra i Paesi membri, definendo poche tipologie di contratto
riconosciute e adottate in tutti i Paesi dellunione, con diritti e percorsi ben definiti,
rendendo quindi possibile anche il costituirsi di sindacati capaci di assicurare una tutela
transnazionale dei diritti dei lavoratori (anzich di farsi sfilare di tasca, ognuno a casa
propria, un diritto dietro laltro, sotto la mannaia del vincolo esterno); bisognerebbe
contemporaneamente integrare e uniformare i sistemi di welfare, per raggiungere uno
standard di cittadinanza europea nel quale a contributi uniformi e ben definiti
corrispondessero prestazioni altrettanto uniformi e ben definite su tutto il territorio
dellunione (condizione necessaria, anche questa, per favorire una effettiva mobilit dei
lavoratori); la politica macroeconomica dovrebbe concentrare lattenzione sulle dinamiche
dellinflazione, controllandone la convergenza, e dei saldi esteri, verificandone e
assicurandone mediante il coordinamento delle manovre di politica economica lequilibrio
nel medio periodo, come richiesto, fra laltro, dal Trattato di Maastricht e tardivamente
sancito dalla Procedura per gli squilibri macroeconomici (Commissione europea, 2012b);
poi si potrebbe pensare, una volta uniformato in questo modo il tessuto produttivo della
futura zona monetaria, a forme di integrazione fiscale progressivamente pi ampie, partendo
da quelle necessarie per finanziare i passi fin qui delineati, espandendo progressivamente la
quota di risorse gestita dalla Commissione europea, ma a condizione che divenisse pi
penetrante il controllo democratico esercitato dai cittadini europei sugli organi comunitari;
si realizzerebbe cos, in modo progressivo, quella integrazione fiscale necessaria per

compensare gli squilibri fra Paesi, ma la si realizzerebbe in un contesto nel quale sarebbero
gi assicurati tutti i requisiti che la teoria economica indica per rendere questi squilibri il
pi piccoli e il pi transitori possibile.
Solo alla fine, come compimento di questo processo, dotarsi di una moneta unica sarebbe,
se non utile (i vantaggi, lo si  visto, sono piuttosto illusori), almeno non dannoso. Forse
lunico vantaggio sarebbe di natura non economica ma psicologica: quello di consolidare
nei cittadini della zona il senso di una comune identit. Ma perch questo potesse accadere,
occorrerebbe che questa identit fosse stata costruita prima, seguendo le tappe che la teoria
economica e il semplice buon senso indicano.

 e il percorso sbagliato
Inutile far notare che il percorso seguito  stato esattamente inverso, e quindi, come la
logica vuole e i fatti dimostrano, sta portando alla distruzione di una comune identit
europea.
Si  deciso di iniziare dalla fine, cio dalladozione della moneta unica, fornendo per
questa decisione palesemente sbagliata motivazioni pi o meno credibili, che vanno da
quelle di tipo Oca endogena (la decisione sbagliata si riveler giusta perch la moneta
unica creer da s le condizioni per la propria sostenibilit), al puro wishful thinking (la
moneta unica creer una comune identit europea), al pragmatismo spicciolo (il percorso
delineato dalla teoria dellOca  troppo lungo e ambizioso, mentre la moneta unica si pu
fare subito), alla pi rivoltante Realpolitik (la decisione sbagliata imporr dei costi ai
cittadini, ed  meglio nasconderli loro, ma questi costi poi li spingeranno a fare la cosa

giusta, inducendoli ad accettare la completa unione politica del continente europeo).
Tutte queste motivazioni, dalla prima allultima, sono fasulle.
Delle teorie dellOca endogena, e di come esse siano state smentite da economisti meno
avventati, si  gi detto.
Lidea che la moneta unica possa costruire una comune identit  tragicamente smentita dai
fatti: i risentimenti nazionalistici che leuro sta destando nei Paesi europei del Nord e del
Sud sono sotto gli occhi di tutti. Ma quello che non si vuole vedere  che, esattamente al
contrario di quanto ci ripetono le anime belle, lo stesso processo di adesione alleuro 
stato in larga parte gestito incanalando le pulsioni nazionalistiche dei cittadini della
periferia, per i quali leuro era innanzitutto uno status symbol, il segno che anche loro ce
lavevano fatta a entrare nel club di quelli bravi, di quelli alti, biondi e produttivi. Pulsioni
insensate che sono state sfruttate da classi politiche particolarmente disposte a giocare
sporco, pur di raggiungere i propri obiettivi. Lentrata nelleuro, non luscita da esso, con
buona pace delle anime belle della sinistra liberista, sono state una pericolosa
manifestazione di populismo nazionalista, di quel nazionalismo irrazionale che tante volte
negli ultimi secoli ha portato Paesi europei a fare il passo pi lungo della gamba.
Il pragmatismo spicciolo del facciamo intanto quello che si pu fare, il resto verr 
contraddittorio, oltre che criminale. Contraddittorio perch se da un lato lEuropa viene
proposta come sogno, come nobile ambizione, e si taccia quindi di meschinit chi evidenzia
la dimensione tecnicamente errata delleuro, dallaltro, per, il percorso di integrazione
delineato dalla teoria economica viene accantonato perch troppo ambizioso e quindi
irrealizzabile. Insomma, lambizione dei politici arriva fino a fare la cosa sbagliata, ma si

ferma, stranamente, di fronte a quella giusta. Strano, no? Tanto pi che lurgenza di dotarsi
di una grande moneta , come abbiamo visto, puramente retorica, infondata in qualsiasi
sana teoria economica.
Il fondo lo si tocca con la Realpolitik del facciamo la cosa sbagliata, cos i costi della
scelta sbagliata indurranno i cittadini a fare quella giusta. Significativi, a questo proposito,
i concetti espressi da Mario Monti nellintervento del 22 febbraio 2011 al convegno
Finanza: Comportamenti, regole, istituzioni , svoltosi allUniversit Luiss Guido Carli di
Roma e facilmente reperibili su YouTube:

Non dobbiamo sorprenderci che lEuropa abbia bisogno di crisi, e di gravi crisi, per fare passi avanti. I passi avanti
dellEuropa sono per definizione cessione di parti delle sovranit nazionali a un livello comunitario.  chiaro che il
potere politico, ma anche il senso di appartenenza dei cittadini a una collettivit nazionale, possono essere pronti a
queste cessioni solo quando il costo politico psicologico del non farle diventa superiore al costo del farle, perch c una
crisi in atto visibile, conclamata. Quindi in questo siamo come il G20. Per c una differenza. Siccome il G20 per ora
non ha in modo serio, e noi in Europa abbiamo  istituzioni, leggi e norme  abbiamo bisogno delle crisi, come il G20,
come gli altri consessi internazionali, per fare passi avanti, ma quando la crisi sparisce rimane un sedimento, perch si
sono messe in opera istituzioni, leggi, eccetera per cui non  pienamente reversibile.

Gli stessi concetti erano stati espressi dieci anni prima, il 4 febbraio 2001, dal presidente
della Commissione europea, Romano Prodi. Leuro non era ancora entrato nelle tasche dei
cittadini, e il presidente della commissione gi ne riconosceva il ruolo futuro: quello di
creare le condizioni di crisi necessarie a indirizzare il dibattito politico nel senso voluto
dalle oligarchie. E questo non in qualche segreto consesso, ma dalle colonne del Financial
Times. Sono sicuro diceva Prodi che leuro ci costringer a introdurre un nuovo

insieme di strumenti di politica economica. Proporli adesso  politicamente impossibile
[perch? ndr]. Ma un bel giorno ci sar una crisi e si creeranno i nuovi strumenti.
Chiaro, no? I presupposti antidemocratici di questo ragionamento sono evidenti. Intanto, si
d per scontato che in una democrazia sia ammissibile nascondere agli elettori i costi di una
decisione politica, per evitare che essi ne prendano una diversa. Il paternalismo di questo
approccio  rivoltante. Poi, si d per scontato che riforme strutturali, di ampio respiro,
debbano essere necessariamente prese in condizioni di urgenza, sotto la mannaia dello
spread. Basterebbero queste considerazioni di natura politica, se non ve ne fossero mille
altre di natura economica, a convincere una persona sensata della pericolosit delleuro per
la stessa sopravvivenza della democrazia in Italia e in Europa.
Lademocraticit delleuro, del resto,  placidamente ammessa, esattamente in questi
termini, da un altro economista di spicco, Jacques Attali (2011), nel momento stesso in cui
rivendica lonore di essere stato fra i padri fondatori di questa Unione europea. Sentite cosa
dice, intervenendo il 24 gennaio 2011 allUniversit partecipativa (una serie di seminari di
formazione organizzati dallesponente socialista francese Sgolne Royale):

Intanto, tutti quelli che, come me, hanno avuto il privilegio di guidare la penna che ha scritto le prime versioni del
trattato di Maastricht, si sono incoraggiati luno con laltro a fare in modo che luscita non fosse possibile. Abbiamo
accuratamente dimenticato di scrivere larticolo che permettesse luscita [risate fra il pubblico, ndt]. Non era molto
democratico, evidentemente, ma era una grande garanzia per una delle cose pi difficili, per costringerci ad avanzare.
Perch se si esce (luscita  pur sempre possibile,  impossibile ma naturalmente se si vuole lo si pu sempre fare, 
molto molto complicato, non entro nei dettagli ma  complicatissimo), sia che si esca dal basso, sia che si esca dallalto,
 complicatissimo.

Non ci potrebbe essere dichiarazione pi esplicita. E tra laltro, oltre a smentire la
democraticit delleuro, questa dichiarazione, lo vedete, ne smentisce anche
lirreversibilit.  chiaro ad Attali quello che dovrebbe essere chiaro a tutti: di sicuro e
irreversibile, nellesistenza umana, c solo la morte. Quello che i trattati fanno  quindi
solo complicare, rendere pi costosa, una scelta che tanto dovremo prendere.
E un lettore francese commenta sconsolato su YouTube: Perch mai dovrebbe
vergognarsi [Attali, ndt] di dire cose simili ? Questo video sicuramente non  stato ripreso
dai media, e in ogni caso oggi tutti sono molto pi preoccupati dalla recente uscita
dellultimo modello di telefonino che da questo tipo di dichiarazioni! Mi stupisco anzi che
non ci dicano in faccia di peggio.
Ma forse quello che pi di tutto indigna e deprime  constatare che la crisi che stiamo
vivendo  per molti versi un film gi visto. Ve ne racconto la trama nel prossimo capitolo.
Scorrendola intuiremo un po meglio per quali motivi e a beneficio di chi il meccanismo di
mercato, anzich correggere gli squilibri dellEurozona, ha contribuito ad amplificarli.

Il ciclo di Frenkel

Il romanzo di centro e di periferia
Il film gi visto ha due protagonisti: quello maschile  un Paese sviluppato (il centro), con
una forte base finanziaria e industriale, quello femminile, la periferia,  un Paese, o un
gruppo di Paesi, relativamente arretrato. Il centro suggerisce alla periferia la
liberalizzazione dei movimenti di capitale e ladozione di un tasso di cambio fisso. Ottiene
cos due vantaggi: intanto, visto che in periferia normalmente i tassi di interesse sono pi
alti, il centro pu prestarle i propri capitali (i movimenti di capitali sono liberalizzati),
lucrando la differenza senza patire rischio di cambio (il cambio  fisso). Per la periferia
questa liquidit  relativamente a buon mercato, e qui subentra il secondo vantaggio:
drogando con i propri capitali la crescita dei redditi della periferia, il centro si assicura un
mercato di sbocco per i propri beni, che i cittadini della periferia possono ora acquistare
grazie agli effetti diretti e indiretti di un pi facile accesso al credito. La periferia si gonfia
come una bolla, perch i mercati, allettati dalla sua crescita, convogliano verso di essa
capitali in misura sempre maggiore, tanto pi che la crescita drogata dal debito privato (i
capitali esteri prestati a famiglie e imprese) causa un miglioramento delle finanze
pubbliche: il rapporto debito pubblico/Pil si stabilizza o scende. I grulli (o i furbi?) per i
quali lunico debito  quello pubblico sono cos rassicurati. Ma nelleconomia drogata
sale la febbre: laccesso al credito facile fa salire linflazione, e se allinizio ci si rivolgeva
allestero per comprare beni di lusso, con il tempo i prodotti esteri diventano competitivi

anche sulle fasce pi basse, il deficit commerciale si approfondisce, e occorrono nuovi
capitali esteri per finanziarlo.
Trovare impieghi produttivi per masse enormi e crescenti di capitali non  facile, e gli
afflussi di capitali, dei quali i nostri politici tanto lamentano la carenza in Italia, sono, per il
Paese che li riceve, debiti esteri, che occorrer rimborsare. Chi presta questo lo sa. A un
certo punto, per un motivo x (ad esempio lo scoppio di una recessione), il centro comincia a
dubitare della capacit della periferia di rimborsarlo: esige il pagamento di interessi pi
alti a copertura del rischio, lo spread decolla, la periferia si avvita nella spirale del debito
estero, e per sapere il seguito basta aprire un giornale. Non  un happy ending.
La destabilizzazione  guidata dai mercati, perch questi ci guadagnano: nel periodo delle
vacche grasse incassano alti interessi, e se poi alla fine qualche banca rimane con il cerino
acceso in mano, a ripianarne i bilanci ci pensano i contribuenti, attraverso lausterit loro
imposta, e gli Stati, accollandosi il debito privato via salvataggi bancari. Nella favola dei
media il cattivo  il bilancio pubblico. In realt sono le banche private che hanno prestato
molto e male: ma la soluzione ideologica viene additata nella riduzione dellimpronta
dello Stato, che deve fare un passo indietro, cos che al prossimo giro le banche possano
prestare troppo e peggio! Anche gli industriali del centro e della periferia hanno il loro
tornaconto: quelli del centro lucrano profitti vendendo beni alla periferia, e quelli della
periferia, ci ricorda Acocella (2005), ricorrono allo spauracchio del vincolo esterno per
disciplinare i sindacati: compressione dei salari pi aumento della produttivit uguale
aumento dei profitti. Quante volte, dal 1979, ci siamo sentiti dire lEuropa lo vuole?
Come resistere a questo richiamo patriottico?

Le opportunit di profitto, a ben vedere, dipendono dalle diversit fra i protagonisti:
diversi tassi dinteresse e dinflazione, diversi livelli di reddito, eccetera. La morale del
film gi visto quindi  molto semplice e ognuno la comprende: non  una buona idea
aggiogare sotto una moneta comune Paesi diversi. Pi esattamente: non  una buona idea per
i Paesi pi deboli, per la periferia, anche se  unottima idea per alcune classi sociali di
questi Paesi, come di quelli pi forti.
Specifico: alcune classi sociali. Il mito che al centro tutti vivano bene  un altro dei tanti
luoghi comuni. Un sistema industriale che basa il proprio successo sullesportazione di
merci e quindi di capitali (o, se volete, di capitali e quindi di merci), necessariamente deve
comprimere i consumi dei propri cittadini, che altrimenti si tradurrebbero in importazioni, e
quindi in crescita per i concorrenti. I cittadini del centro, quindi, anche se forse non se ne
rendono conto, perch sono tanto bravi e disciplinati, verosimilmente stanno anchessi
peggio di come starebbero se fosse consentito loro di beneficiare dei grandi guadagni che il
centro nel suo complesso realizza.
Ma si sa, certi popoli sono disciplinati, e rientra nella disciplina anche una certa difficolt
di capire, e riluttanza ad approfondire, cosa accade fuori da casa propria, oltre la ringhiera
del proprio giardino bordato di fucsie, cosa accade laggi, dietro quella collina verso la
quale si avviano tanti treni, o laggi, in quei Paesi verso i quali si avviano tanti capitali.
Un certo egoismo, a essere disciplinati, non basta. Ma aiuta.

Repressione, deregolamentazione e crisi
Abbiamo raccontato la triste storia di centro e periferia come la trama di un romanzo, in cui

la periferia finisce sotto al treno dei mercati, come la povera Anna Karenina, per chi se la
ricorda. Ma non vorrei che questo desse a quelli che hanno bisogno dei paroloni grossi
limpressione che abbiamo a che fare con una favoletta. Oh, no! Tuttaltro! Questa storia 
spiegata in un interessante articolo del Cambridge Journal of Economics, una rivista di
spicco in ambito economico, da Roberto Frenkel, un economista dellUniversit di Buenos
Aires, e dal suo coautore Martin Rapetti, dellUniversit di Amherst nel Massachusetts, un
altro importante centro di ricerca economica eterodossa (Frenkel e Rapetti, 2009).
Frenkel parte, nel suo lavoro, dallopera di un altro economista molto famoso: Hyman
Minsky (1982). Minsky sostiene che le moderne economie finanziarie sono soggette a cicli
endogeni (cio che nascono spontaneamente), caratterizzati da una fase espansiva, nella
quale il clima economico favorevole, favorito da innovazione e deregolamentazione dei
mercati, induce gli agenti economici ad assumere posizioni finanziarie progressivamente pi
rischiose. Detto in soldoni: spinge gli uni a indebitarsi sempre di pi, e gli altri a comprare
prodotti finanziari sempre pi moderni ma opachi, la cui rischiosit  difficile da
valutare. Gli uni pensano che leconomia crescer per sempre, o comunque abbastanza da
consentir loro di rimettere i debiti; gli altri pensano che i prodotti finanziari innovativi
che hanno comprato garantiranno sempre rendimenti eccellenti. Ma ragionando cos si fanno
troppi debiti, e segue la fase recessiva: le bolle scoppiano, e la crisi finanziaria travolge
illusioni e progetti. Molti autori interpretano la crisi dei subprime americani secondo questo
schema.
Frenkel lo applica alle economie emergenti, aggiungendo due dettagli: primo, la
dimensione transnazionale (centro/periferia) dei rapporti di debito/credito; secondo, la

natura esogena del ciclo, che viene innescato da un cambiamento di politica economica:
tipicamente, ladozione del cambio fisso, e la liberalizzazione dei mercati finanziari. Questo
cambiamento  il ciak, si gira del film gi visto.
Nel suo articolo Frenkel fa notare come, negli ultimi trenta anni, tutte le crisi finanziarie
registrate dalle cronache abbiano seguito la medesima trama, quella, appunto, della storia di
centro e periferia, dove il centro erano quasi sempre gli Stati Uniti, o comunque i Paesi
anglosassoni, sedi della grande finanza internazionale, e la periferia, volta per volta, il Cile,
il Messico, la Thailandia, la Corea, lArgentina Sorge allora spontanea una domanda:
perch mai prima, nei trenta anni gloriosi seguiti alla seconda guerra mondiale, le crisi
non erano cos frequenti, o comunque non si presentavano cos?
La risposta viene dallo studio di Reinhart e Sbrancia (2011). Allinizio degli anni Ottanta
comincia un periodo di deregolamentazione finanziaria  promossa soprattutto dai governi
statunitense (Reagan) e britannico (Thatcher)  che pone termine al precedente trentennio di
repressione finanziaria, corrispondente pi o meno con il regime di Bretton Woods. Il
termine tecnico (repressione) fornisce volutamente una connotazione negativa a una serie di
provvedimenti che forse oggi ci sembrano astrusi, ma con i quali chi non  pi giovanissimo
ha tranquillamente convissuto. Uneconomia  finanziariamente repressa quando i suoi tassi
di interesse sono tenuti sotto controllo dal governo (anzich essere determinati dal mercati),
e quando si crea un mercato interno che faciliti il finanziamento del deficit pubblico. In
uneconomia repressa quindi:
 La banca centrale non  indipendente dal Tesoro, ma  chiamata a finanziarne parte del
fabbisogno.

 Altre istituzioni finanziarie (banche, fondi pensione) sono sotto il diretto o indiretto
controllo dello Stato.
 Il costo del denaro quindi non  fissato ad arbitrio del mercato, ma  gestito, indirizzato,
dallo Stato, che determina degli obiettivi, o fissa dei tetti a particolari tassi di riferimento.
 I movimenti internazionali di capitali sono sottoposti a controlli, perch altrimenti i
capitali fuggirebbero in cerca di miglior remunerazione altrove.
 Anche gli afflussi di capitali sono controllati: lidea tanto moderna che le aziende
(pubbliche o private) nazionali siano l per essere messe in vendita al miglior offerente
non  ancora arrivata.
 Questo vale soprattutto in ambito finanziario, dove le istituzioni finanziarie nazionali
vengono controllate dallo Stato, che impone loro vincoli di portafoglio, obbligandole ad
acquistare una certa quota di titoli del debito pubblico.
 Valgono anche altre forme di controllo diretto o quantitativo, come i massimali sul
credito, cio il divieto di erogare credito oltre certe soglie prefissate, il che implica, di
converso, che i privati non possano indebitarsi troppo, e vale a scongiurare linflazione
creditizia (cio quella causata dalla domanda di beni finanziata a credito).
 In uneconomia repressa nemmeno lo Stato si indebita troppo, e anzi il suo debito in
rapporto al Pil scende, perch i tassi di interesse sono tenuti sotto controllo, e quindi non 
necessario rincorrere lesplosione della spesa per interessi, aumentando la pressione
fiscale e diminuendo la spesa per i servizi essenziali (redistribuendo reddito dai
contribuenti ai detentori dei titoli del debito).
Ecco: questo  il mondo della repressione finanziaria. Un mondo che certo non poteva

piacere alla finanza internazionale, semplicemente perch la conteneva sia nellambito
(limitando i movimenti internazionali di capitali), sia nei margini di profitto (contenendo i
tassi di interesse). Allinizio degli anni Ottanta la finanza vince la sua battaglia politica, con
lappoggio dei governi conservatori dei Paesi anglosassoni, ma la svolta  epocale, come
documentano Reinhart e Sbrancia. Quasi tutti i Paesi, nel ristretto giro di un lustro, si
adeguano, rimuovendo i provvedimenti che reprimono i mercati. Il nostro governo,
storicamente vicino agli Stati Uniti, non far eccezione.
Il mondo della repressione aveva i suoi problemi, ma era relativamente stabile. Nel
1985 Carlos Diaz-Alejandro, un economista cileno, ne salut la scomparsa con un articolo
sul Journal of Development Economics dal titolo eloquente: Good-bye financial
repression, hello financial crash . Addio repressione finanziaria, benvenuto disastro
finanziario. In effetti, i problemi si erano gi presentati, a partire dalla crisi cilena del 1982-
83.
Argentina, Cile, Corea Ma noi cosa centriamo? Be, questo ce lo spiega De Grauwe
(2011), ricordate? Entrando in ununione monetaria, gli Stati membri perdono il controllo
della valuta nella quale  denominato il loro debito. L per l nemmeno se ne accorgono. Per
un cileno, almeno, era evidente che il debito in dollari Usa era un debito in valuta estera.
Ma per lo Stato italiano, in fondo, indebitarsi in euro poteva sembrare come indebitarsi
nella propria valuta. Una piccola illusione ottica, smascherata dai fatti recenti.
Vediamo allora come funziona il ciclo di Frenkel, cio il meccanismo che, nellera della
deregolamentazione finanziaria, spiega le crisi nei Paesi in via di sviluppo, e in quelli
avanzati che, come noi, si sono incautamente ridotti al rango di Paesi in via di sviluppo

cedendo la propria sovranit monetaria.

Fase uno: cambio fisso e deregolamentazione
Si comincia cos: una qualche organizzazione internazionale suggerisce alla periferia un
pacchetto di riforme strutturali che abitualmente comprende:
 ladozione di un tasso di cambio nominale credibile o fisso rispetto al Paese nucleo
o centro;
 la liberalizzazione dei mercati finanziari interni;
 la liberalizzazione dei movimenti internazionali di capitali.
Questo  proprio il percorso seguito in Europa, prima con la vicenda dello Sme credibile
(lirrigidimento degli accordi di cambio a partire dal 1987), poi con lEurozona. Due
irrigidimenti del cambio cui seguirono due diversi cicli di turbolenza finanziaria: quello del
1992-93 e quello odierno.
Nonostante qualcuno argomenti in senso contrario, basandosi su dichiarazioni pi o meno
strumentali di certi politici tedeschi dellepoca,  ben chiaro a tutti, e in particolare agli
attori di questo processo, che la spinta verso il cambio fisso  stata fortissimamente voluta
dalla Germania, il Paese centro, che vedeva nella rigidit del cambio un elemento per
competere vantaggiosamente con i suoi principali partner europei.  un atteggiamento che ha
radici storiche esaminate da Cesaratto e Stirati (2011).
Questo , del resto, il motivo per il quale anche i Paesi non in regola con i criteri di
Maastricht sono stati comunque ammessi nellEurozona, prima fra tutti lItalia, la cui
struttura dellexport ricalca di fatto quella tedesca, e che costituiva quindi un concorrente

storicamente temibile. Volete una prova? Se tornate alla figura 9, vedrete che dal 1980
allentrata nelleuro solo lItalia riusc a conseguire un surplus estero di un ordine di
grandezza comparabile a quello dei surplus tedeschi (successe nel periodo di fluttuazione
dei cambi fra il 1992 e il 1997). Sono ben note le insistenze di Kohl riguardo alla nostra
ammissione, nonostante lavviso contrario di tutti i suoi tecnici (Bll et al., 2012). Certi
resoconti edulcorati ad usum delphini ci presentano queste insistenze come nobili
manifestazioni di visione europea. Ma la realt  unaltra, pi prosaica, e la ammette
tranquillamente, oggi, lex-ministro delle Finanze Visco in unintervista a Stefano Feltri
(2012). Il debito pubblico, insomma, sar s tanto brutto, ma di fronte alla prospettiva di
crearsi un ampio mercato di sbocco da foraggiare, drogandolo con il debito privato, i
virtuosi Paesi del Nord hanno chiuso due occhi.
La liberalizzazione dei mercati finanziari interni prese le mosse in Italia dal divorzio fra
Tesoro e Banca dItalia nel 1981, seguita dallabolizione del vincolo di portafoglio e del
massimale sugli impieghi nel 1983. La liberalizzazione dei movimenti internazionali di
capitali faceva parte dellagenda dellUnione europea, venne avviata nel 1985 e compiuta
nel 1990 (dando un contributo non trascurabile alla crisi del 1992, come abbiamo gi
ricordato).
Insomma: anche in Europa, come nelle economie dellAmerica Latina o nelle tigri
asiatiche, il ciclo di Frenkel comincia con un cambiamento esogeno di politica economica.
In Italia il film gi visto  stato proiettato prima dal 1988 al 1992, e poi dal 1999 a oggi.

Fase due: esplode il debito estero

Il cambiamento di politica, abolendo il rischio di cambio, incoraggia larbitraggio fra
attivit interne ed estere. Gli agenti economici, insomma, possono guardarsi intorno per
vedere dove conviene loro piazzare i propri fondi. Ora, normalmente, almeno in una fase
iniziale, i Paesi periferici hanno uno spread positivo rispetto al centro, cio i tassi di
interesse sono pi alti.  interessante osservare che se anche i tassi dinteresse fossero
uguali al centro e alla periferia, fissando il cambio si otterrebbe comunque leffetto di
aumentare lo spread.
Come? direte voi, Ma adottando un cambio credibile non si abbassano forse gli spread,
com successo in Europa, dove i greci e gli spagnoli hanno potuto beneficiare di tassi
tedeschi? Aspettate un attimo: al ragionamento manca un pezzo. Se si effettua un
investimento in unaltra valuta, nel rendimento complessivo bisogna anche considerare la
rivalutazione o svalutazione attesa di questa valuta. Esempio pratico: prima delleuro, il
tedesco che prestava allo spagnolo doveva guardare non solo ai tassi dinteresse (pi alti in
Spagna), ma anche a cosa avrebbe fatto il cambio. Ti serve a poco guadagnare un punto di
interesse in pi prestando a Carlos anzich a Hans, se poi Carlos svaluta, poniamo, del 4
per cento, giusto? Oggi quando parliamo di spread confrontiamo solo due tassi di interesse,
e non parliamo di cambio, proprio perch il cambio non c pi:  1 euro (italiano) per 1
euro (tedesco). Ma quando il cambio cera se ne parlava, e lintroduzione del cambio
rigido, eliminando la svalutazione attesa, aveva normalmente leffetto di aumentare lo
spread, cio di aumentare la convenienza a investire in periferia. 22
Ma oltre a questo effetto, accade normalmente che i tassi in periferia aumentino in
conseguenza della liberalizzazione dei mercati interni. Ad esempio, in Italia, come vedremo,

il divorzio fra Tesoro e Banca dItalia determin una crescita del rendimento reale medio
sul debito di una decina di punti in un paio danni. Infine, in unottica assolutamente
ortodossa, si potrebbe pensare che il capitale venga remunerato meglio dove  pi scarso, e
che questo determini lo spread positivo dei Paesi periferici, e gli afflussi di capitale verso
di essi (una tesi autorevolmente sostenuta da Blanchard e Giavazzi, 2002, e confutata
altrettanto autorevolmente, ma con un riscontro empirico molto maggiore, da Brancaccio,
2008).
Insomma: sia effetto della fissazione del cambio, della liberalizzazione dei mercati, della
scarsit dei capitale, in periferia i tassi sono pi alti e quindi i capitali cominciano ad
affluire dal centro verso di essa. Un economista direbbe che la periferia importa capitali.
Una persona normale direbbe che si sta indebitando.
Normalmente si tratta di debito privato, come le analisi di Minsky e Frenkel chiariscono
bene, e come osserviamo con estrema precisione analizzando i saldi finanziari dei Paesi
periferici dellEurozona. Lo abbiamo visto nella parte ombreggiata della figura 8 con
riferimento alleconomia italiana: aumentano gli afflussi di capitale dallestero, mentre il
deficit pubblico si riduce, e quello privato aumenta.  un andamento tipico, che si osserva
nelle altre economie in crisi, e che chiaramente indica che i soldi che vengono dallestero
stanno andando al settore privato.
Il caso della Spagna, illustrato dalla figura 23,  tipico. Si vede bene come gli afflussi di
capitali esteri, gi pari a un 3 per cento del Pil nel 1999, aumentino molto rapidamente,
soprattutto dal 2003, raggiungendo i 10 punti di Pil nel 2007 (lanno della crisi dei
subprime). Questi capitali sono convogliati verso il settore privato, che vede,

specularmente, sprofondare il proprio deficit. Il settore pubblico invece passa addirittura in
surplus, nel 2005: leconomia privata, drogata dal capitale estero, tira, e gli introiti fiscali
aumentano. Poi c il redde rationem: dopo la crisi dei subprime i finanziamenti esteri
rallentano, il settore privato sperimenta una serie di fallimenti, e lo Stato deve intervenire,
passando bruscamente in deficit, per sostenerne i redditi. Il rovesciamento del saldo
privato, da deficit a surplus, non  una buona cosa, data la sua ampiezza e violenza. Non
significa che le cicale siano diventate, per la gioia dei moralisti delleconomia, delle
formichine. Significa invece che londata di fallimenti privati, indotti dalla fine dei
finanziamenti facili provenienti dai banchieri distratti del Nord, ha portato a un crollo
delle spese per investimenti, compromettendo occupazione e redditi negli anni
immediatamente successivi.

Figura 23  Ciclo di Frenkel e saldi settoriali in Spagna (punti di Pil).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012)

Questa dinamica pre-crisi, secondo la quale la fissazione del cambio porta a un aumento
dei finanziamenti esteri, che a sua volta porta a un aumento del deficit privato in presenza di
un miglioramento delle finanze pubbliche, si osserva ovunque, con una ovvia eccezione
della quale parliamo dopo.
La figura 24, ad esempio, riporta i saldi settoriali francesi. Una situazione apparentemente
diversa da quella spagnola, perch il settore privato parte da una condizione di surplus: gli

incassi di famiglie e imprese, nel complesso, superano i rispettivi pagamenti, a differenza
da quanto accade in Spagna. Ma le tendenze osservate sono molto simili. Intanto, il flusso
netto di capitali esteri aumenta. La Francia allinizio  esportatrice (linea tratteggiata sotto
lo zero), poi, dal 2005 (prima della crisi) diventa importatrice netta di capitali. Come in
tutti gli altri casi, i capitali esteri non vanno tanto a finanziare il settore pubblico, che nel
frattempo sta riducendo il proprio deficit, ma il settore privato, che sta riducendo il proprio
risparmio netto (surplus). La crisi del 2008 determina una reazione simile a quella vista in
Spagna: il deficit pubblico sprofonda (perch lo Stato incassa meno imposte e interviene
attivamente per sostenere leconomia), e cos il surplus delle famiglie ritorna ai livelli pre-
crisi. A differenza di quanto accade in Spagna, per, i finanziamenti dallestero continuano a
crescere e superano i 2 punti di Pil nel 2011. Per il 2012, che ancora non  terminato, 
prevista una flessione. Che sia linizio del sudden stop?
Sicuramente la posizione finanziaria della Francia ha elementi di fragilit che finora sono
sfuggiti ai commentatori, con poche eccezioni, 23 pur essendo piuttosto evidenti. Dallo
scoppio della crisi (nel periodo 2007-2011) la Francia ha visto il proprio debito pubblico
aumentare di 22 punti di Pil (solo Grecia, Portogallo, Irlanda e Spagna hanno fatto di
peggio). Fra 2007 e 2009 il debito estero netto  aumentato di 10 punti di Pil. Le
performance dellItalia sono state tutto sommato migliori. La sensazione  che il 2013 sar
un anno decisivo per la Francia, e quindi per lintera Eurozona.

Figura 24  I saldi settoriali in Francia (punti di Pil).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Ma abbiamo parlato di uneccezione a questa dinamica: non sarete sorpresi di apprendere
che si tratta del centro, cio della Germania. In effetti i saldi settoriali tedeschi (figura 25)
raccontano una storia totalmente diversa da quella degli altri Paesi visti fin qui (Italia,
Spagna, Francia). Intanto, in Germania il settore privato nel 1999 era in deficit, come in
Spagna, non in surplus come in Francia o in Italia, ma la Germania  lunico Paese il cui

settore privato migliora sensibilmente la propria posizione durante let delleuro,
arrivando a un surplus di otto punti di Pil gi nel 2004. Altro dato anomalo, mentre la
Spagna e inizialmente anche la Francia tengono sotto controllo i conti pubblici, la Germania
nel 2001 fa una manovra fortemente espansiva: il suo deficit sprofonda per circa quattro
punti di Pil e lanno successivo supera la soglia del 3 per cento, nella quale rientrer solo
nel 2006 (Francia e soprattutto Spagna nel frattempo stavano consolidando i propri conti
pubblici, rientrando dal deficit o andando, come la Spagna, in surplus). Infine, terzo dato
anomalo, a differenza della Francia, ma esattamente come la Spagna, la Germania entra
nellEurozona come importatrice netta di capitali (la linea tratteggiata  sopra lo zero, fra
1999 e 2000 la Germania importa capitali alla media di 1.5 punti di Pil allanno), ma a
seguito della politica espansiva di bilancio, invece di importare ancora pi capitali, come
sarebbe ovvio attendersi, 24 la Germania diventa un forte e persistente esportatore netto di
capitali (la linea tratteggiata passa sotto lo zero, a indicare che i capitali escono, e si attesta
attorno ai 6 punti di Pil).

Figura 25  I saldi settoriali in Germania.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

Sappiamo che per ogni debitore ci deve essere un creditore: la figura 25 in qualche modo
 il rovescio della medaglia delle figure 24, 21 e 6. I soldi presi in prestito allestero da
Italia, Francia, Spagna, e in generale da tutti i Paesi della periferia, provengono in massima
parte dal settore privato (imprese, banche, famiglie) tedesco. Insomma: la figura 25  la
fotografia di quello che accade nel centro durante un ciclo di Frenkel. Non stupisce che

sia in qualche modo il negativo di quello che possiamo vedere in periferia.

Figura 26  La variazione del debito pubblico, privato e estero dal 1999 al 2007 (punti di Pil).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

In sintesi, la dinamica del ciclo di Frenkel porta in periferia a un aumento del debito estero
che si riflette per lo pi in un aumento del debito privato, mentre il debito pubblico o 

stazionario, o cala. Ovviamente al centro le cose vanno in modo opposto, come si vede
nella figura 26, che illustra la dinamica dei vari tipi di debito durante la gestazione della
crisi (1999-2007). La Germania  lunico Paese nel quale il debito privato e quello estero
diminuiscono in modo consistente.
Fanno un po sorridere i commentatori che parlano di asse franco-tedesco. Non ci pu
essere alcun asse fra un Paese creditore (Germania) e un Paese debitore (Francia), e questo
perch, indipendentemente dal fatto che i rapporti di debito e credito siano reciproci, gli
interessi sono comunque contrastanti. La Germania ha comunque interesse a comprimere
linflazione, per non essere rimborsata in moneta svalutata, anche a costo di comprimere la
crescita (considerando che il suo settore privato ha accumulato ricchezza per un decennio).
Daltra parte la Francia, come ogni debitore, ha interesse a propugnare una crescita
potenzialmente inflazionistica, per alleviare lonere reale del proprio debito e produrre i
redditi necessari a onorarlo.  chiaro a chiunque conosca un minimo i dati e sappia
laritmetica delleconomia, che con una leadership cos scissa lEurozona non potr andare
da nessuna parte.

Fase tre: leconomia periferica si surriscalda
Gli afflussi di capitali esteri portano a un aumento della liquidit interna, e quindi del
credito al settore privato, che a sua volta determina:
 la discesa dei tassi di interessi interni (e quindi dello spread);
 la crescita di prodotto interno e occupazione;
 la crescita dei prezzi.

I primi due fattori determinano un miglioramento del bilancio pubblico.
Contrariamente a quanto sostenuto dai teorici dellOca endogena, oggi tutti vedono che
leuro ha creato le basi per la propria insostenibilit, soprattutto perch ha alimentato
linflazione nella periferia. Questo dettaglio, che pure  cruciale, sfugge a chi osserva le
cose nella prospettiva sbagliata. Guardate ad esempio la figura 27, che riporta i tassi di
inflazione europei dal 1980 a oggi.

Figura 27  I tassi di inflazione nellEurozona (1980-2011).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012).

I dettagli non si colgono tutti, ma  importante il quadro complessivo: mentre negli anni
Ottanta i tassi oscillavano in un corridoio che andava dallo zero al trenta per cento
(raggiunto dal Portogallo nel 1984), dopo lentrata nelleuro (evidenziata dalla linea
verticale tratteggiata) i tassi dinflazione si raggruppano in un corridoio molto pi stretto,
dallo zero al cinque per cento. Tutto bene, quindi? No, per niente. Lo si capisce se

zoomiamo sul periodo 1999-2011, come nella figura 28. Si vede bene che dopo
uniniziale convergenza nel 1999, dal 2000 fino allo scoppio della crisi i tassi dinflazione,
pur essendo di dimensioni minori rispetto a quelle degli anni Ottanta, si sono dispersi
nuovamente, e la Germania, il grande creditore, ha costantemente avuto inflazione minore.
Brava! direte voi. Mica tanto: abbiamo gi visto che questo comportamento corrisponde
a una svalutazione reale nei riguardi dei propri partner europei, che nei fatti viola lobbligo
di coordinamento delle politiche economiche sancito dallarticolo 5 del Trattato sul
funzionamento dellUnione europea (Tfue; Gazzetta Ufficiale dellUnione europea,
2010), promulgato a valle del Trattato di Lisbona del 2007. So che questo punto di vista ad
alcuni sembrer la strampalata espressione di una immotivata germanofobia. Ne riparleremo
con calma quando vedremo con quali mezzi linflazione  stata contenuta, e anche quando vi
mostrer che la stessa Commissione europea ha preso atto della pericolosit di svalutazioni
reali competitive, attivando una procedura di monitoraggio che le penalizza. Quindi,
nemmeno a Bruxelles ritengono che chi contiene troppo i prezzi sia bravo, se lo fa in
modo scoordinato dagli altri. Peccato che se ne siano accorti a crisi ampiamente
conclamata.

Figura 28  I tassi di inflazione di Germania e Piigs (1999-2011).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012)

Per il momento, limitiamoci a unosservazione fattuale: la distinzione dellEurozona in un
club a bassa inflazione (la Germania e i Paesi dellex area del marco) e uno a inflazione pi
alta, riconosciuta da studi della Bce come quello di Busetti et al. (2005), invece di
compiacimenti moralistici, avrebbe dovuto suscitare un certo allarme, perch la teoria
economica, come abbiamo visto, suggeriva che essa avrebbe condotto dove ha condotto,

cio al disastro (accumulazione di debiti insostenibili in periferia, fenomeno evidenziato gi
da Meade, 1957 o Fleming, 1971). Ma nessuno se ne  preoccupato, nonostante il monito
venisse da sedi prestigiosissime sotto il profilo istituzionale e scientifico. Perch mai?
La risposta  ovvia: per il semplice motivo che su questa divergenza, come la teoria del
ciclo di Frenkel insegna, il centro, cio la potenza egemone, ci stava guadagnando. La
stabilit che leuro ci ha regalato non  quella dei prezzi, ma quella dei differenziali di
inflazione, che hanno fatto peggiorare la nostra competitivit. La morale della favola 
quella che i fatti dimostrano:  pi facile convivere con scarti dinflazione a due cifre in un
mondo nel quale i tassi di cambio possono reagire, che con scarti di pochi decimi di punto
in un mondo ingessato dalla moneta unica, dove i piccoli scarti, non compensati da
variazioni del cambio, possono generare in un decennio grandi perdite di competitivit,
come quelle documentate dalla figura 21.

Fase quattro: la competitivit peggiora, si gonfiano le bolle
La crescita dei prezzi della periferia, indotta dallinflazione creditizia (pressione della
domanda finanziata a credito) determina un apprezzamento del tasso di cambio reale nella
periferia. Nel caso dellEurozona questo fenomeno  esacerbato dal comportamento del
centro, che viceversa mantiene sistematicamente la crescita dei prezzi al di sotto
dellobiettivo stabilito dalla Banca centrale (e quindi svaluta in termini reali). Queste due
forze si sommano e avviano un processo cumulativo di indebitamento estero (della
periferia) e accreditamento estero (del centro) secondo due canali di trasmissione:
 un canale reale: in periferia il peggioramento del saldo commerciale porta a un deficit

delle partite correnti e quindi a ulteriori afflussi di capitali;
 un canale finanziario: in periferia gli afflussi di capitali sono alimentati dallattesa di
guadagni in conto capitale sulle attivit interne. 25

Figura 29  Lo spread rispetto alla Germania dei rendimenti sui titoli di Stato a lungo termine (punti percentuali).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Ragioniamo su questo secondo punto, che  importante capire. Perch qualcuno potr
osservare (giustamente): Ma se in periferia arrivano tanti capitali, allora il costo del
denaro scender, e quindi alla fine i capitali del centro saranno meno invogliati a prendere
la strada della periferia. Giusto. Del resto  quello che ci hanno detto e ripetuto ad
nauseam: Vedete che bello leuro, che ha ridotto lo spread e ci ha permesso di godere di
bassi tassi di interesse! E magari ci hanno fatto vedere un grafico come la figura 29, dove
si vede (male, perch il grafico  confuso, dato che tutte le linee si sovrappongono) come
dal 2001 al 2008 anche Paesi come la Grecia, che nel 1996 avevano tassi dinteresse di
quasi 10 punti percentuali (1000 punti base) superiori a quello tedesco, si sono poi
sostanzialmente allineati, traendone (si dice) vantaggi.
Ora, il problema  che questa frase, che spesso ci sentiamo ripetere,  lievemente
truffaldina:
 intanto, visto che il problema  laccumulo di debito privato, non  chiaro perch
dovrebbe interessarci lo spread sul debito pubblico;
 poi, il fatto che Paesi con caratteristiche tanto diverse abbiano avuto tassi tanto simili
ovviamente non  una buona cosa.
In effetti, visto che le economie periferiche erano surriscaldate (figura 28), cio avevano
tassi di inflazione superiori a quelli del centro, logica avrebbe voluto che in esse i tassi di
interesse crescessero. Ma pu una politica monetaria centralizzata presso la Bce guidare in
modo sensato i tassi nelle varie regioni dellEurozona? I fatti dicono di no. In periferia i
tassi di interesse reale (cio quelli depurati dallinflazione) erano bassissimi, addirittura
negativi, e cos la periferia, dopo essersi surriscaldata, si  anche gonfiata in una serie di

bolle speculative.
Che cos una bolla? Una bolla  lo scostamento del prezzo di unattivit dal suo valore
fondamentale. Mi spiego. Il valore attuale di unazione, in linea teorica, dipende dal valore
dei dividendi futuri, da quanto reddito lazione garantisce nel lungo termine. Un valore
incerto, naturalmente. Lazione per pu anche essere comprata e venduta liberamente, lo
sapete. Ora, succede che se qualcuno si aspetta che i rendimenti futuri crescano, offrir di
pi per acquistare una data azione. E se qualcuno si aspetta che qualcun altro offra di pi
per acquistare unazione, cercher di acquistarla, per venderla quando laltro sar disposto
a pagarla di pi, ma cos facendo (cio acquistandola) contribuisce a farne salire il prezzo.
Si chiama aspettativa che si autorealizza (self-fulfilling expectation). Ora, siccome al
primo che fa questo ragionamento le cose di solito vanno bene, anche un secondo, e poi un
terzo, e poi un quarto, si accodano, domandando quellazione, il cui prezzo viene spinto su
da una domanda che non ha pi alcuna relazione con il rendimento atteso a lungo termine (i
dividendi futuri), ma solo con laspettativa che tutti hanno che il prezzo cresca.
Capite cosa vuol dire il fatto che il prezzo si scosta dal valore fondamentale? La
matematica finanziaria ci insegna che con tassi al 5 per cento, ha un senso pagare 20 un
pezzo di carta che ogni anno ti paga un reddito di 1. Ma se per qualche motivo quel pezzo di
carta lo vogliono tutti, tu magari ti trovi a pagarlo 100, e lo fai volentieri, perch pensi che
dopodomani lo venderai a 150. Perbacco! Vuoi mettere il 50 per cento in due giorni rispetto
al 5 per cento in un anno?
Quanto possano essere lunghe quarantotto ore lo sanno bene quelli che avevano azioni in
portafoglio il 25 ottobre del 1929, aspettando la riapertura dei mercati il luned successivo,

s, proprio quello passato alla storia come luned nero.
Gli espertoni, che amano le differenze, diranno che in Spagna e in Irlanda c stata una
bolla immobiliare. Ma  naturalmente la stessa cosa: basta tornare indietro di qualche riga,
sostituire alla parola azione la parola appartamento, e alla parola dividendo la
parola affitto, ed ecco la bolla immobiliare. C per una differenza: gli appartamenti
sono meno liquidi delle azioni: non basta telefonare al proprio promotore finanziario per
disfarsene.
Ma, con buona pace degli espertoni, qui quello che conta sono le analogie, pi che le
differenze: siano bolle finanziarie, siano bolle immobiliari, le bolle in giro per lEurozona
(e pi in generale in giro per il mondo, negli ultimi trentanni) sono invariabilmente gonfiate
da capitali esteri. La periferia, grazie ai capitali esteri, cresce. Crescono i consumi,
crescono anche gli investimenti. Allettati dalla sua crescita, i mercati convogliano verso di
essa altri capitali, in misura sempre maggiore, e oltre un certo punto lafflusso di capitali
non  pi guidato dallo spread, dalla differenza fra tassi della periferia e tassi del centro,
ma dal guadagno in conto capitale, dalla crescita convulsa del prezzo delle attivit che
segue la logica della bolla.
Questa dinamica cumulativa dellindebitamento estero  quella che abbiamo osservato
nella figura 10 (un creditore, tanti debitori), o nellanalisi dei saldi finanziari delle figure
23-25. Le forze che dovrebbero ricomporre gli squilibri non si mettono in moto, domina la
logica della bolla speculativa, che smentisce le aspettative ottimistiche di chi, come
Blanchard e Giavazzi (2002), vedeva come fenomeno positivo il fatto che le periferie
arretrate stessero importando capitali. Certo, in teoria ne avevano pi bisogno del centro

maturo. Ma quando si parla di capitali bisogna sempre vedere quanti sono, in base a quali
segnali si muovono (rendimenti o bolle?), e per fare cosa (finanziare investimenti o
consumi?). Con il senno di poi  tutto chiaro, direte voi. Ma vi sto anche facendo vedere che
esempi storici non mancavano, a partire dalla crisi cilena del 1982, e vi ho anche detto che
molti economisti avevano preconizzato questo tipo di dinamica fin dai primi anni Novanta.

Fase cinque: larresto improvviso dei finanziamenti esteri e lo scoppio della crisi
A un certo punto, alcuni agenti economici si accorgono che il livello al quale  fissato il
cambio non  pi credibile, e cominciano a ridurre la propria esposizione sul mercato della
periferia, per non dover sopportare il rischio di svalutazione. Questo comportamento
determina un sudden stop o addirittura un rovesciamento (reversal) dei flussi di capitali
esteri (da afflussi a deflussi).
Anche qui laderenza al modello  stata perfetta: le figure 8 e 21 illustrano bene il reversal
nel caso di Italia e Spagna (dove  molto pi evidente). Unanalisi dettagliata Paese per
Paese  disponibile in Bagnai (2012).
Secondo alcuni, nel caso della prima crisi dellEurozona la campana a morto suon il 2
giugno 1992 con il referendum danese che si oppose alla ratifica del Trattato di Maastricht.
Nel caso della crisi attuale i fattori scatenanti sono stati diversi. Limpatto dello shock
Lehman su Paesi come lIrlanda determina una prima impennata degli spread verso la fine
del 2008 (visibile in figura 29). Il problema si acuisce quando nellottobre del 2009 il
nuovo governo greco, guidato dal socialista Papandreu, svela che il precedente governo
conservatore, guidato da Karamanlis, aveva truccato i conti pubblici, nascondendo lo

sforamento dei parametri di Maastricht: queste dichiarazioni provocano unondata di panico
e lo spread greco decolla verso gli 800 punti base, come si vede in figura 29.
Una dinamica esagerata, considerando che il debito greco contava allepoca per forse il 2
per cento del Pil dellEurozona, e anche un po strana per un addetto ai lavori. Che la
Grecia stesse sforando sistematicamente i parametri di Maastricht forse non era noto ai
politici greci, ma al resto del mondo s. Basta consultare il database del World Economic
Outlook dellaprile 2009 per constatare come nei dati del Fondo monetario internazionale
fosse ben evidente che dal 2001 al 2009 il deficit pubblico era stato in media pari al 5 per
cento del Pil (2 punti sopra la soglia del 3 per cento stabilita a Maastricht), con una punta
del 7.5 per cento nel 2004. Questo, beninteso, prima delle rivelazioni di Papandreu, che
quindi prendono i contorni del classico segreto di Pulcinella.
Il colpo di grazia, per, arriva verso la fine del 2010, quando la Commissione europea,
dando per cos dire la risposta giusta alla domanda sbagliata, definisce le linee guida di una
riforma del Patto di stabilit e crescita che sar poi incorporata a fine marzo 2011 nel
cosiddetto Six Pack, e poi, il primo marzo 2012, nel Trattato sulla stabilit, sul
coordinamento e sulla governance nellUnione economica e monetaria (per gli amici,
Fiscal compact; Consiglio europeo, 2012). In sintesi, la riforma impone di fare quello
che in dieci anni non era mai stato fatto, cio prendere sul serio il parametro che impone un
tetto del 60 per cento al rapporto debito/Pil. Un parametro che era stato ignorato per tanti
motivi, non solo politici (il sogno europeo suggeriva di far entrare anche chi non fosse in
regola), ma anche economici, in quanto privo di particolare significato: numerose evidenze
storiche e studi teorici dimostrano la futilit di definire una soglia quantitativa di

sostenibilit del debito (Buiter, 1993). Un provvedimento delirante perch di fatto impone
ulteriori politiche di austerit in un momento nel quale sarebbe in effetti necessario
rilanciare la domanda interna, e quando  chiaro che la fragilit dei Paesi periferici deriva
dallaccumulazione di debito privato, non pubblico (figura 26).
Un provvedimento, infine, che penalizza, nei fatti se non nelle intenzioni, il nostro Paese,
che tutto sommato aveva fondamentali macroeconomici in ordine, era riuscito a diminuire il
proprio debito pubblico grazie a un avanzo primario strutturale nei conti pubblici, e non
aveva accumulato eccessive quantit di debito privato. Ma, certo, ereditava dal passato un
livello di debito superiore al 100 per cento. Il fatto che prima della crisi questo debito
stesse diminuendo, nonostante la crescita scarsa dellItalia, prova che esso era in qualche
modo sostenibile, e infatti i mercati non se ne preoccupavano particolarmente.
Cominciano a preoccuparsene (e il nostro spread sale) quando diventa chiaro che le
assurde regole europee incorporate nel Six Pack impongono al nostro Paese uno sforzo di
risanamento insensato e non sostenibile.  a quel punto che lo spread dellItalia si impenna
(Giacch, 2011), e il motivo  evidente: quello che i mercati anticipano non  il rischio
default dellItalia (allora inesistente). I mercati sanno benissimo che lItalia ha fondamentali
pi sani di molti altri Paesi europei, sia in termini di risparmio delle famiglie che di avanzo
di bilancio (al netto degli interessi), come vedremo pi avanti. Sanno per anche che i nuovi
impegni europei, nella loro insensatezza, rischiano di condurre a una seconda recessione,
che, quella s, metterebbe lItalia in difficolt anche con i pagamenti esteri (cio con i
pagamenti ai mercati). Come di consueto in questi casi, lausterit innesca un secondo ciclo
di aspettative autorealizzanti, ma questa volta, ahim, al ribasso (Frenkel, 2012).

Fase sei: il decollo dello spread e la pubblicizzazione del debito
Normalmente, quando la crisi esplode, il rischio di svalutazione si incorpora nello spread e
quindi i tassi interni crescono, spesso favoriti da politiche restrittive della Banca centrale,
che tenta in tal modo di attirare capitali. Questo  quanto accadde in Italia nel 1992, come
abbiamo visto nella figura 16 a pagina 87. Oggi le cose sono leggermente diverse: lItalia
non ha pi una Banca centrale nazionale e i tassi di interesse sono sostanzialmente
determinati dai mercati, 26 che vi incorporano il rischio Paese legato al fatto che, posti in
condizioni insostenibili dalle nuove regole europee, i Paesi periferici possano decidere di
uscire dallEurozona, svalutando. Lo spread misura questo rischio, costringendo questi
Paesi al pagamento, anticipato e certo, di danni futuri ed eventuali.
Va da s che anche questo  un caso di aspettative che si autorealizzano: nel momento in
cui impongono tassi punitivi ai Paesi periferici, i mercati praticamente li costringono a
svalutare (che la moneta sia unica o meno), scatenando un meccanismo di amplificazione
che agisce attraverso linterazione fra variabili finanziarie e reali: i tassi di interesse pi
alti scoraggiano gli investimenti produttivi; la caduta della spesa privata avvia una
recessione; la combinazione di recessione e tassi di interessi elevati peggiora la posizione
finanziaria del settore pubblico (meno entrate fiscali, pi spesa per interessi) ma anche di
quello privato. Il deterioramento della finanza pubblica invia segnali negativi ai mercati,
che da un lato richiedono ulteriori aumenti dei tassi, ma dallaltro reagiscono con ulteriore
nervosismo a ogni successivo aumento.
Ovviamente il meccanismo  amplificato dalle politiche di austerit, e infatti i mercati

prima sembrano esigerle (e non ci soffermiamo sulla legittimit democratica di questo
atteggiamento), ma poi le penalizzano, quando vengono messe in pratica, temendone le
conseguenze deflazionistiche, cio temendo, in buona sostanza, che i tagli alla spesa
pubblica, imposti per motivi ideologici in presenza di un problema di debito privato,
riducano in miseria i veri debitori, quelli privati, impedendo loro di onorare i propri debiti.
Ecco: forse ora possiamo apprezzare meglio gli argomenti di chi oggi d la colpa della
crisi al debito pubblico. Come abbiamo visto nella scansione dei fatti, fino al momento
della crisi il settore pubblico non  particolarmente coinvolto. Magari lo fosse, per
regolamentare gli afflussi disordinati e destabilizzanti di capitali esteri! Ma questo non lo si
pu fare, o almeno non da noi: lEuropa, che vuole e che ci chiede tante cose, questo non lo
vuole e non ce lo chiede. Il capitale deve andare dove desidera, ci mancherebbe. Lo Stato,
eventualmente, interviene a valle, per sostenere il settore privato indebolito dalla propria
esposizione finanziaria, e il debito privato diventa cos debito pubblico.
I canali sono essenzialmente di due tipi:
 un canale diretto, se lo Stato interviene per salvare (o, come dicono gli economisti,
ricapitalizzare) le banche in crisi. In questo caso, dallattivo delle banche scompaiono i
crediti inesigibili (cio i debiti dei privati insolventi), sostituiti con varie modalit
tecniche da soldi pubblici, che lo Stato non pu trovare che indebitandosi a sua volta (dato
che la situazione di crisi non gli permette di trovarli nelle tasche dei contribuenti, o non in
misura sufficiente);
 un canale indiretto: a mano a mano che le imprese e le famiglie falliscono, lo Stato vede
diminuire i propri introiti fiscali e aumentare i propri esborsi per sostenere redditi e

occupazione. I crediti privati diventati inesigibili prima o poi scompaiono dai bilanci
privati. Nel bilancio pubblico invece si accumula, sotto forma di debito pubblico, leffetto
delle minori entrate e dei maggiori esborsi.
Lo so: i luogocomunisti questo non lo ammetteranno mai, e non ci sar modo di riuscire a
farglielo capire. Il debito pubblico centra ben poco nella genesi della crisi:  solo lultima
conseguenza di una catena di eventi attivati dalla gestione criminosa della finanza privata,
con il placido avallo delle classi politiche. Lo si vede bene nella figura 30, che mette in
relazione lincremento del debito privato prima della crisi, con quello del debito pubblico
dopo la crisi. I maggiori incrementi di debito pubblico dopo si sono verificati dove
maggiori erano stati gli incrementi di debito privato prima. Lunico Paese che fa eccezione
 la Germania: nel centro, prima della crisi, i privati hanno accumulato crediti, quindi il
loro debito  diminuito. Il debito pubblico, per, dopo la crisi  aumentato ugualmente, pi
che altro a causa dei massicci salvataggi delle banche tedesche coinvolte nella crisi dei
subprime.

Figura 30  Lincremento del debito privato prima della crisi e del debito pubblico dopo la crisi (punti di Pil).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2012) e Banca mondiale (2012b).

Fase sette: il tracollo
Alla fine arriva un attacco speculativo contro la valuta, che invariabilmente costringe il
Paese ad abbandonare molto rapidamente il suo cambio credibile. Segue una
svalutazione, esito di una crisi valutaria che si aggiunge alle altre due crisi: quella
finanziaria e quella di bilancia dei pagamenti.

Qualcuno dir: Be, per essere dentro la moneta unica ci protegge, perch per
definizione non possiamo avere una crisi valutaria, non avendo una nostra valuta.
Purtroppo le cose non stanno cos. Certo, lattacco speculativo non si manifesta oggi con la
vendita di lire (che non ci sono pi), ma di altre attivit emesse dallo Stato italiano: i titoli
di Stato. Il meccanismo per  molto simile. Nel 1992 si vendevano lire acquistando marchi
per lucrare la differenza di cambio che si sarebbe manifestata dopo linevitabile
riallineamento. Nel 2012 si vendono titoli italiani per motivi analoghi. La pressione, in
questo caso, non  sul mercato valutario (che non c pi), ma sul mercato finanziario: sale
lo spread, crollano le quotazioni azionarie delle aziende italiane, il che consente di
acquisirle a buon mercato. Dato che il rendimento di una buona azienda  superiore a quello
di un titolo di Stato, si capisce dove sia la convenienza.
Questa  solo una delle possibili strategie. Lattacco al ribasso sui titoli italiani mette in
evidente difficolt il Paese, imponendo politiche di austerit che amplificano i problemi, e
quindi concorre a rendere probabile unuscita con successiva svalutazione (nel 1992 dallo
Sme, oggi dalleuro). In questo caso a chi ha venduto i titoli italiani andrebbe ancora
meglio: se ha investito gli euro ricavati in attivit finanziarie emesse da Paesi del Nord,
lucrerebbe la differenza, esattamente come nel 1992. Le due strategie (attacco finalizzato a
una svendita del patrimonio italiano, attacco finalizzato a indurre unuscita/svalutazione)
non sono incompatibili. In fondo, pensateci: nella fase A unazienda tedesca acquisisce il
controllo di unazienda italiana, e pu farlo a buon mercato, perch le quotazioni
dellazienda sono cadute, o anche semplicemente perch essa  diventata poco profittevole
a causa della crisi, e cos in assenza di difese da parte dello Stato la propriet italiana

preferisce svendere. Nella fase B lItalia esce e svaluta, e il nuovo proprietario tedesco (o
francese, o olandese, o) ovviamente beneficia del rilancio della domanda estera, e poi
interna, determinata dalla svalutazione.
E non vi sfugga laltra, inquietante, analogia: come nel 1992, cos nel 2012, un governatore
interviene a difesa. Nel 1992 era quello della Banca dItalia, Carlo Azeglio Ciampi, e
oggi quello della Bce, Mario Draghi. Difesa di chi, di cosa? Nel 1992 era la difesa della
stabilit del cambio, che in realt difendeva gli interessi dei soliti noti, quelli che, sapendo
benissimo che tanto lItalia avrebbe svalutato, volevano garantirsi il diritto di acquistare
marchi a prezzo politico (cio alla parit concordata allinterno dello Sme) anzich al
prezzo di mercato. Una vicenda dai contorni oggettivamente poco chiari, almeno in termini
di pura razionalit economica, tanto che successivamente fu oggetto di uninchiesta della
magistratura (Caizzi, 1997). Nel 2012  la difesa delleuro, che in realt  ancora una volta
difesa degli interessi dei soliti noti, quelli che avendo inondato di prestiti incauti i Paesi
della periferia, cercano di rientrare facendosi pagare in valuta buona, prima che
linevitabile uscita dalleuro determini una svalutazione (o, come oggi si dice, un haircut)
del loro credito.
Certo, fra 1992 e 2012 ci sono anche differenze.
La pi evidente  che nel 1992, essendoci ancora una valuta nazionale, la fase di
realizzo dellattacco speculativo si tradusse, come di solito accade al termine di un ciclo
di Frenkel, in una svalutazione del cambio. Oggi quello che si sta svalutando non  la
valuta italiana, che non c pi, ma sono tutte le altre attivit finanziarie e reali del
nostro Paese, dai titoli del debito pubblico alle aziende. In entrambi i casi, gli investitori

esteri possono acquistare attivit italiane a vile prezzo, guadagnandoci. Ma nel 1992 la
svalutazione della lira, se da un lato permetteva agli speculatori di lucrare la differenza di
cambio, dallaltra per rilanciava leconomia periferica. 27 Oggi la svalutazione dei titoli
del debito, delle quotazioni azionarie, eccetera, agevola solo la svendita del nostro Paese ai
creditori esteri, senza leffetto difensivo e propulsivo dato dalla svalutazione del cambio. E
il nostro governo, da buon curatore fallimentare, prende tutti quei provvedimenti che
possono tranquillizzare in tal senso i creditori esteri (come labolizione delle tutele previste
dallarticolo 18), perch lunica svalutazione ammessa  quella interna, e quindi il taglio
dei salari, con annessa caduta dei consumi, che, insieme allaumento dei tassi dinteresse,
con annessa stretta creditizia e crollo degli investimenti produttivi, porta leconomia al
collasso.
Questo, almeno, finch lItalia rester nella trappola delleuro.

Quelli che senza leuro saremmo come lArgentina
Ecco: alla fine di questo capitolo dovreste essere in grado di capire perch non  vero che
leuro ci ha protetto dalla crisi, perch aveva ragione Roubini (2006) nel dire che leuro ci
esponeva al rischio Argentina, e quali forze hanno giocato in questo processo. Le crisi
dellEurozona seguono esattamente il medesimo meccanismo ciclico che gli studiosi hanno
visto allopera decine di volte nelle economie in via di sviluppo ed emergenti. Solo lesito
 finora stato diverso. Se i Paesi periferici dellEurozona avessero conservato sovranit
monetaria, avrebbero svalutato da tempo, nessuno si sarebbe fatto male, e staremmo gi
parlando daltro. I precedenti storici insegnano che alla fine questo sar lesito, nonostante

la valuta unica e la sua sbandierata irreversibilit. Ne parleremo in dettaglio.
Ma da capire c ancora molto: di chi sono le responsabilit? Perch le classi politiche
della periferia decidono di spingere i propri Paesi sotto il treno dei mercati? Cosa ci
guadagnano? E in fondo che colpa ha il Nord se la sua inflazione  pi bassa? E via
dicendo.
Cerchiamo di rispondere.

I fallimenti del mercato

Privatizzare i profitti, socializzare le perdite
Quando si comincia a capire cosa sta succedendo, come forse ora sta capitando a te, caro
lettore, si prova un moto dindignazione. Lho visto manifestato spesso dai lettori del mio
blog. Unindignazione che  intanto verso se stessi (Come ho fatto a non accorgermene
prima!), poi verso unintera classe politica che ha mentito (Io sentivo che era cos, capivo
che qualcosa non andava, ma tutti i miei politici, i miei rappresentanti sindacali, mi
dicevano che erano problemi momentanei e che leuro era la strada giusta!). Dopo di che si
parte alla ricerca del colpevole, com naturale che sia. Ma un processo storico cos
complesso un solo colpevole non ce lha, naturalmente, e questa ricerca rischia di essere
frustrante e soprattutto fuorviante.
Nel 2013 banchieri impiccati per strada prevedeva Nouriel Roubini (2012) in uno dei
suoi pi foschi scenari. Ma, a parte il fatto che il popolo, eventualmente, se la
prenderebbe con quelli che pu raggiungere, cio con i bancari  che non sono i banchieri 
va anche detto che il comportamento dei banchieri, cio, per esser precisi, dei consigli di
amministrazione delle grandi centrali finanziarie, se analizzato razionalmente, qualche
scusante ce lha. Il che, mi affretto ad aggiungere, non significa che tutto vada bene e non ci
siano responsabili. Significa solo che la giustizia sommaria non risolve quasi mai nulla,
perch quasi mai va alla reale radice dei problemi. E significa che la realt non  fatta,
come nelle favolette complottiste, da un pugno di truci personaggi (il banchiere cattivo, lo

speculatore perfido, il politico corrotto, eccetera) che operano in stretta sintonia per fare il
male altrui. Spesso i problemi sorgono perch i personaggi sono tanti, non operano in
sintonia, e si fanno, egoisticamente, ma legittimamente, i fatti propri. Quando le cose stanno
cos il risultato, magari,  anche peggiore, ma il rimedio necessariamente deve essere di
tipo diverso, rispetto a quello piuttosto radicale adombrato dal pur pacato e competente
Roubini.
Per spiegarmi, vi racconto una storia, una storia molto vecchia, che risale, pare, al
Medioevo, e che un ecologista ha riportato alla nostra attenzione in tempi recenti,
rendendola argomento obbligatorio in ogni programma desame di politica economica
(Hardin, 1968).
In un certo Paese dellInghilterra del Medioevo si decise di dedicare una vasta area, fino
ad allora inutilizzata, al pascolo comunale, aperto al pubblico. I pastori avevano gi i loro
appezzamenti, delimitati e recintati, ma lerba cresce sempre troppo lentamente, agli occhi
del pastore e delle pecore, e quindi lidea di poter approfittare di questo nuovo pascolo
giunse gradita. Cos John, e poi Bob, e poi Jake, cominciarono a portare le loro pecore
anche nel pascolo comunale. Il quale era libero, cio gestito secondo quella legge non
scritta che a Roma viene espressa dal detto a li mejo posti! S, insomma, come dice
Paperon de Paperoni, che di capitalismo se ne intende, chi primo arriva riempie la stiva,
cio la pancia della pecora. E insomma, John non ci mette molto a capire che siccome anche
Bob e Jake e Mike stanno portando le loro pecore nel vasto pascolo pubblico, la cosa
migliore da fare, per lui, John,  portarcele tutte, e prima di loro, e farle mangiare a
crepapelle. S, perch se non lo fa lui, lo faranno loro, e cos il povero John, di questa

risorsa comune, non avr minimamente profittato.
Ma siccome questo  un discorso estremamente razionale, e Bob, Jake, Mike, Walter
stupidi non sono, ovviamente ci arrivano presto anche loro, e cosa fanno? Semplice: fanno
nel pascolo pubblico quello che non farebbero a casa propria, ovvero portano tutte le
pecore a pascolare insieme nello stesso posto, il pascolo pubblico. A casa propria, ripeto,
non lo farebbero, assicurerebbero una rotazione, per evitare che il terreno si impoverisca, si
desertifichi. Ma per farlo dovrebbero spostare le pecore, e questo costa tempo. Il pascolo
pubblico  l, a due passi dal Paese. E poi il pascolo pubblico  pubblico, mentre la pecora
 privata. Cosa significa? Significa che se John, o Bob, Jake, Mike, Walter, Sean si
sbrigano, potranno far ingrassare le loro pecore e venderle belle grasse, e ovviamente il
profitto sar loro. E se per questo il prato dovesse diventare una succursale del deserto di
Gobi? Poco male. La perdita della risorsa sarebbe socializzata: ci rimettono tutti, quindi
non ci rimette nessuno. Mentre quando vendo la pecora  pensano John, Bob, Jake, Mike,
Walter, Sean, Aidan  ci guadagno solo io! Morale della favola: il pascolo non dura
nemmeno una stagione.
Si chiama tragedy of commons (ineluttabile, tragico destino dei beni comuni), ed 
esattamente quello che  successo nellEurozona (ed  anche una delle poche cose che i miei
studenti, in maggioranza fuori sede che condividono lappartamento con loro colleghi,
capiscono immediatamente quando gliela spiego, o, se non la capiscono subito, la capiscono
la sera entrando in bagno).
Non ci credete? Sostituite ai pastori i capitalisti del centro, alle pecore i loro capitali, e al
pascolo comune i Paesi della periferia, e il gioco  fatto.

Qual  il common? mi chiedeva un bravo collega con il quale ragionavo di questa mia
semplice ipotesi, qual  il bene comune in questo schema? Be, per individuare il common
devi, come dire, individuare la pecora. Se la pecora  il capitale, il common  quello che fa
ingrassare il capitale, cio la capacit dei cittadini della periferia di produrre redditi e
profitti, dei quali potessero appropriarsi, privatizzandoli, i pastori del centro: insomma, i
vasti pascoli della periferia. Il meccanismo di socializzazione delle perdite, poi,  fin
troppo evidente. Le banche, cio i pastori, vengono salvati dallo Stato perch sono too big
to fail, troppo grandi per fallire, e il costo del salvataggio ricade sul contribuente, il quale,
quindi, si trova a pagare anche per i debiti che non ha contratto di persona.
Leuro che centra? Be, leuro centra: in questa immensa tragedy of commons,
lintegrazione dei mercati finanziari europei realizzata dalleuro, in assenza di una parallela
integrazione e di un rafforzamento della vigilanza e della regolamentazione bancaria, ha
significato lapertura del pascolo al pubblico. Ovviamente, non  stata una distrazione

Come (non) prevedere una crisi
Vedete, nel raccontare il ciclo di Frenkel abbiamo cercato di sottolineare che il problema
non  che i capitali si muovono. Nessuno  per lautarchia finanziaria, n tanto meno chi
scrive. Sono per lautarchia finanziaria, senza rendersene conto, i luogocomunisti de il
debito  sempre un male. Ma noi siamo partiti dallidea che il debito non sia di per s una
patologia in uneconomia capitalistica (a meno che non si pensi che, per aprire unazienda,
ogni imprenditore debba aspettare leredit di un ipotetico zio dAmerica). Quello che vale
per i singoli vale anche per una collettivit nazionale: il debito estero non  di per s un

male. Ma  ormai evidente, trentanni di crisi finanziarie lo dimostrano, che i capitali si
muovono troppo, cio che lattrazione fatale fra centro e periferia non si arresta al punto in
cui sarebbe ragionevole che si arrestasse, e questo  successo evidentemente anche
nellEurozona.
Per gli addetti ai lavori questo dato stupisce, tanto pi, in quanto studi di indubbio valore e
prestigio, come quello condotto da Paolo Manasse e Nouriel Roubini (2005) e pubblicato
dal Fondo monetario internazionale, hanno chiarito in modo inequivocabile che laccumulo
di debito estero  il primo segnale di fragilit finanziaria di un Paese. Anzi,
paradossalmente, il loro studio mostra che nella previsione di crisi di debito pubblico, il
rapporto debito pubblico/Pil ha unimportanza trascurabile. Pi precisamente, fatta pari a
100 limportanza del debito estero totale (la variabile pi utile per prevedere una crisi),
limportanza del livello del debito pubblico, ai fini della previsione di una crisi di debito
pubblico,  pari a zero.
Non  stupefacente che il livello del debito pubblico non dia alcuna informazione
sulleventualit che si verifichi una crisi di debito pubblico? Direi proprio di no, e il ciclo
di Frenkel ci spiega bene perch: perch quello che poco prima della fine, nel sesto stadio
della crisi, si presenta come crisi di finanza pubblica, ha in realt la sua radice in una crisi
della finanza privata, causata dallaccumulo di debito estero. Ricordate?  la
trasformazione di debito privato (prima) in debito pubblico (poi) che abbiamo visto in
figura 30, a pagina 161.
Dallo studio di Manasse e Roubini risulta che il valore del debito estero oltre il quale
normalmente si scatena una crisi  pari al 55 per cento del Pil. Tanto per capirci,

nellEurozona questa soglia era stata superata da Grecia e Portogallo nel 2002, e dalla
Spagna nel 2004 (lItalia  ancora ben al di sotto). Ripeto: si tratta di uno studio pubblicato
dal Fmi, quindi ampiamente noto e diffuso. Come pu essere che nessuno si preoccupasse
della situazione, n a livello di governo, n a livello di centri studi e centrali operative di
grandi istituzioni finanziarie?
Di fronte a questa apparente irrazionalit alcuni sono indotti a pensare allesistenza di un
disegno malvagio, di una colossale Spectre che lucidamente agisca, come nei film di James
Bond, a danno di interi Paesi. Che in vicende di questa complessit ci siano certamente
anche risvolti penali sono il primo a crederlo. Ma a me, che non faccio il magistrato n lo
storico, interessa mettere in luce unaltra cosa. Lirrazionalit, lo spingere il gioco oltre i
suoi limiti, possono avere una spiegazione perfettamente razionale:  perfettamente
razionale cercare di privatizzare i profitti, prestando incautamente (cio lasciando che
troppe pecore vadano al pascolo), in un contesto nel quale tanto puoi socializzare le perdite.
Questo  quello che la favola delle pecore ci racconta.
E questo  tanto pi vero, quanto pi il mercato invia, anzi,  costretto a inviare, ai singoli
operatori, segnali sulla profittabilit degli investimenti che distorcono totalmente
lallocazione efficiente delle risorse. Questo, almeno,  quanto ci spiega Keynes.

Il mercato secondo Keynes
Ripetiamolo: contrariamente a quello che pensano i luogocomunisti, il capitalismo si basa
sul debito. Vogliamo chiamarlo credito? Suona meglio? Va bene, chiamiamolo credito, o
anche, se volete, Massimiliano: la sostanza non cambia. Se qualcuno prende soldi in

prestito,  perch qualcun altro glieli ha prestati. Ci sono unit in surplus, che risparmiano
perch consumano meno di quello che guadagnano, e ci sono unit che hanno bisogno di
spendere pi di quanto hanno guadagnato, soprattutto se non lo hanno ancora guadagnato
(perch sono imprenditori che devono avviare unattivit). Il sistema finanziario fa da
cerniera fra le unit in surplus e quelle in deficit.
La storia la sapete: le unit in surplus  tipicamente le famiglie  prestano i soldi alle unit
in deficit  tipicamente le imprese  che hanno bisogno di ingenti fondi per avviare la loro
attivit. Limprenditore ci guadagna, perch pu, con i soldi altrui, avviare unattivit che
non potrebbe avviare con i soldi propri. Il pater familias ci guadagna, perch
limprenditore, avviando i risparmi verso un impiego produttivo, gli restituir capitale e
interessi, permettendogli cos di vivere una serena vecchiaia. Lo ripeto: affermare che in un
sistema capitalistico in generale indebitarsi non  una buona idea significa non aver
capito cosa sia il capitalismo.
Ma c un problema, ed  un problema di informazione e di coordinamento: il pater
familias e limprenditore non si conoscono e ci vuole qualcuno che li metta in contatto.
Se il sistema  bancocentrico, cio se il grosso dei capitali passa per il sistema bancario e
viene gestito sotto forma di depositi/prestiti, il pater familias porta i risparmi in banca, e
questa pensa a trovare limprenditore pi meritevole (facendo uno screening dei progetti a
lei presentati). Se invece il sistema  mercatocentrico, cio se il grosso dei capitali passa
per la borsa e viene gestito sotto forma di acquisto/vendita di titoli privati, le imprese si
quotano e pap va al mercato (finanziario) a comprare le azioni o le obbligazioni che ritiene
pi promettenti. In questo caso, in linea di principio  il pater familias a scegliere chi

finanziare, cio quale azione acquistare. Il mercato, in effetti, non fa screening come la
banca, ma segnala al pater familias, attraverso il corso e il rendimento dei titoli, quali siano
gli investimenti pi produttivi (e questo  appunto il signalling, la funzione di segnalazione
del valore di un investimento che il mercato dovrebbe assolvere).
Finanziarizzazione delleconomia significa, fra laltro, evoluzione del sistema in senso
mercatocentrico. Una cosa molto bella e molto moderna, visto che viene dagli States.
Nel XII libro della sua Teoria generale , Keynes osserva per che  improbabile il
meccanismo di mercato funzioni, cio che i mercati convoglino effettivamente i risparmi
verso gli impieghi pi produttivi a medio/lungo termine, quelli che sono capaci di
assicurare al pater familias una vecchiaia serena, e alleconomia una ordinata crescita. Il
motivo  semplice. Ai mercati non interessa assolutamente compiere le migliori previsioni
a lungo termine sul rendimento probabile di un investimento, e questo non perch siano
cattivi, cio non perch la bborza  cinica, come diceva un noto giornalista televisivo.
No: solo perch comportarsi in questo modo (virtuoso e favorevole alla crescita di lungo
periodo) non  razionale.
Il motivo  ovvio: si guadagna molto di pi cercando di anticipare quello che gli altri
prevedono che stia per accadere a breve, anzich valutando quale investimento sia pi
produttivo a lungo. Se riesci a indovinare quale azione sembrer buona agli altri
(indipendentemente dal fatto che lo sia o meno) puoi anticiparli acquistandola: quando gli
altri arrivano, la loro domanda fa crescere il prezzo, e tu vendi e lucri la differenza. Del
dividendo futuro non te ne importa nulla: tu guadagni prima che gli eventuali profitti
arrivino, guadagni subito, e guadagni anche se limpresa profitti non ne fa, purch si crei in

qualche modo laspettativa che li faccia.
Anzi, non c nemmeno bisogno che si crei questa aspettativa, proprio perch il gioco
consiste non nellaspettare la distribuzione del dividendo, ma nel lucrare il guadagno in
conto capitale. Basta che si crei unaspettativa che il prezzo salga a breve, aspettativa che
un investitore abbastanza grande pu creare semplicemente ponendo la sua domanda sul
mercato. Il progetto del sagace imprenditore merita di essere finanziato? Non interessa, non
 razionale interessarsene. Ripeto: il problema non  che  cinico disinteressarsi del
merito di credito di chi chiede soldi (collocando lazione o lobbligazione). Il problema 
che non  razionale interessarsene.
In effetti, dice Keynes, sarebbe sciocco pagare 25 per un investimento il cui reddito
prospettivo [ndr: i dividendi] sia ritenuto tale da giustificare un valore di 30, se nello stesso
tempo si ritiene che il mercato lo valuter 20 fra tre mesi. Purtroppo questo  il risultato
inevitabile di mercati dinvestimento organizzati avendo di mira la cosiddetta liquidit,
cio la possibilit per linvestitore di farsi ridare i soldi indietro, vendendo il titolo
acquistato (operazione che corrisponde a quello che in un sistema bancocentrico sarebbe
landare in banca a ritirare i depositi). In mercati organizzati cos, lo scopo privato dei pi
esperti investitori diventa passare al prossimo la moneta cattiva.
Che vuol dire? Vuol dire che la religione diventa quella del buy low, sell high (compra a
basso prezzo, vendi a prezzo alto), cio, pi esattamente, del vendere quando sai che quello
che hai in mano sta per cominciare a perdere valore (sta per diventare moneta cattiva).
Anzi, se le dimensioni te lo consentono, puoi fare in modo che quello che hai in mano perda
il suo valore (giocando al ribasso), scatenando unondata di panico che costringe gli altri a

vendere sottoprezzo.
Lallocazione del risparmio, che  il bene pi importante in uneconomia capitalistica,
avviene cos in un contesto soggetto a ondate di ottimismo e pessimismo irragionevoli,
che la razionalit individuale non pu contrastare anche perch  cosa migliore per la
reputazione fallire in modo convenzionale, anzich riuscire in modo anticonvenzionale.
Frase che solo chi ha lavorato in una banca pu apprezzare in tutta la sua cruda e sconsolata
realt.
Vedete: c gi Minsky. Il ciclo endogeno fatto di ondate di ottimismo, durante il quale,
come nel gioco delle sedie musicali, tutti danzano alla musica della crescita economica
drogata dal debito. Quando la musica finisce, ci ricorda sempre Keynes, chi  pi rapido
riesce a sedersi, ma qualcuno necessariamente rimane in piedi. Come nella storia del centro
e della periferia, vedete? Allinizio c lattrazione, ci sono le grandi speranze di crescita
(per la periferia) e di profitto (per il centro), tutto sembra bello, quante opportunit si
aprono! Seguono, fatalmente, le illusioni perdute: non tutte le aspettative si realizzano.
Il problema, per,  quello che dice Keynes: finch il mercato  organizzato nel senso di
privilegiare la liquidit dellinvestimento, cio la possibilit di realizzarlo allistante e
con costi di transazione ridotti, sar molto pi razionale adottare una logica speculativa di
brevissimo periodo. La puoi imbrigliare con regole, ma sempre di brevissimo periodo
rimane. Se lo scopo  lucrare guadagni in conto capitale, evidentemente qualcuno dovr
subire delle perdite in conto capitale: se vendi a un prezzo sopra la media, sopra il
valore fondamentale, sopra quello che Keynes chiama il reddito prospettivo, qualcuno
sta acquistando a un prezzo sopra la media, e quindi si prender la sla (come dicono a

Roma), perch alla fine la bolla si sgonfier, il prezzo ritorner verso il fondamentale, anzi,
cadr al di sotto, e lazione diventer carta straccia in mano allinvestitore che ha creduto di
poter lucrare per sempre guadagni favolosi.
Certo, sarebbe diverso se le risorse venissero convogliate verso investimenti
effettivamente produttivi, anzich utilizzate per gonfiare bolle, lucrando sulla loro
esplosione, come nella storia centro/periferia. In questo modo linvestimento creerebbe
ricchezza e sarebbe possibile trarne benefici (in termini di profitti distribuiti) senza
necessariamente appoggiare il pacco a qualcuno.
Ma Keynes spiega perch  difficile concepire regole che scongiurino il fallimento dei
mercati finanziari, cio, in altre parole, che inducano i mercati a valutare gli investimenti
solo in termini del loro rendimento nel medio-lungo periodo. Continuando a citare dal
capitolo XII della Teoria generale : un rimedio utile per i nostri mali contemporanei
potrebbe essere quello di rendere un investimento permanente e indissolubile come il
matrimonio. Costringendo tutti gli investitori a comportarsi come cassettisti (cio
investitori che comprano il titolo e lo tengono nel cassetto, aspettando di lucrare i dividendi
futuri), li si indurrebbe a effettuare scelte in base ai rendimenti a lungo termine (i futuri
dividendi), anzich ai guadagni in conto capitale a breve termine: il sistema ne
guadagnerebbe in stabilit e in crescita di lungo periodo.
Ma c un problema: in un mondo dominato dallincertezza, piuttosto che vincolare cos i
propri capitali, molti preferirebbero tenerli liquidi. Se ti ammali i soldi ti servono. Se hai
un incidente? Se perdi il lavoro? Se lalternativa fosse sposare i propri soldi
indissolubilmente a un progetto di investimento totalmente illiquido (non realizzabile),

molti preferirebbero tenerli sotto il mattone, per un semplice movente precauzionale. E
leconomia crollerebbe per mancanza di fondi (che poi, se ci fate caso,  un po quello che
sta succedendo oggi, visto che tutti sono preoccupati per il futuro, e quindi preferiscono
tesaurizzare i propri risparmi, anzich prestarli).
Proprio questo  il dilemma: la liquidit del mercato (cio la possibilit di vendere le
azioni in proprio possesso in qualsiasi momento) spesso facilita  bench talvolta ostacoli
 il processo dellinvestimento nuovo. Quindi bisogna tenerselo com, il mercato dei
capitali, nel capitalismo? E bisogna proprio che questo mercato interagisca con un
meccanismo di socializzazione delle perdite (pecore e capitali, ricordate?) che ne incentiva
i comportamenti socialmente devianti, che ci condanna ad affidare alla logica razionalmente
irrazionale delle bolle le risorse necessarie per lo sviluppo?

Quelli che lo Stato  sempre inefficiente
Vogliamo sperare di no.
Se listituzione mercato non funziona, se non  possibile disegnare regole che le
consentano di evitare colossali sprechi di risorse, forse listituzione Stato qualcosa pu
fare per riportare il circuito risparmio/investimento nellalveo di una razionalit collettiva,
prendendo parte attiva in questo circuito e intervenendo con una logica che non sia quella
dellimmediato, della liquidit.
E qui, apriti cielo! I brillanti economisti da bar dello Sport, s, insomma, i luogocomunisti,
tutti in coro a ragliare: Ma lo Stato non pu risolvere problemi, lo Stato i problemi li crea
perch  inefficiente, lo Stato spreca le risorse, lo Stato  corrotto (e il corruttore chi ?), lo

Stato  la cricca (ma la cricca con quali soldi arriva al potere?), Stato brutto, Stato cattivo,
Stato boia.
Poveri luogocomunisti! Non hanno tutti i torti. In opportuna e sospetta sincronia con il
dibattito su come prolungare la vita dellattuale governo tecnico, lItalia  attualmente
tutta un pullulare di scandali: certo, lo Stato, se lo dobbiamo identificare con certi politici,
sembra veramente qualcosa di marcio e inaffidabile. Lo sappiamo, fallisce anche lo Stato,
soprattutto in Italia, chi lo nega! Concordo. Ci sono i fallimenti dello Stato, li insegno ogni
anno: problemi dinformazione asimmetrica che inquinano i rapporti fra elettori ed eletti, e
fra eletti e amministrazione pubblica, problemi di corruzione, di lobbying, e chi pi ne ha
pi ne metta. Anche lo Stato  un male. Anzi, facciamo prima: A me la vita  male.
Ma dopo aver toccato il grado zero del pessimismo cosmico leopardiano, vogliamo fare
due conti? Perch sar anche vero che lo Stato spreca eccetera, ma la finanza privata
invece pure. Proviamo a quantificare: magari potremmo scoprire che il rimedio Stato, pur
essendo esso stesso un male, forse  un male minore del male mercato.
Lo  senzaltro se lo misuriamo in termini di distruzione di risparmio causata dai default. I
dati ci dicono che uno solo dei tanti default privati dellultimo decennio ha distrutto pi
risparmi di tutti i default sovrani messi assieme. Il default della Lehman Brothers su un
portafoglio di 600 miliardi di dollari ha visto un recovery rate di circa il 30 per cento in
media, il che significa che i risparmiatori a oggi hanno perso il 70 per cento, ovvero 420
miliardi di dollari. 28 I default sovrani dal 1998 al 2006 (comprendenti i due episodi
monstre dellArgentina e della Russia) hanno riguardato un totale di 178 miliardi di dollari,
con un recovery rate medio del 55 per cento. 29 In altre parole: le perdite su uno solo dei

tanti default privati sono state, a spanna, pi del doppio dellammontare dei titoli pubblici
andati in sofferenza nei dodici episodi di default pubblico di un decennio (titoli sui quali i
risparmiatori hanno comunque recuperato quote molto pi consistenti che nel caso dei
default privati).
Vogliamo fare un altro esempio, pi vicino a noi? Adriana Cerretelli (2011), sul
Sole24Ore, ci ricorda che prima della crisi Lehman il totale degli aiuti di stato alle
imprese in Europa si aggirava sui 65 miliardi di auro allanno, mentre dopo la crisi la sola
Germania ha speso pi del doppio (140 miliardi) per salvare ununica banca (la Hypo Real
Estate). Il fallimento della finanza privata ha costretto i Paesi del Nord a salvare le loro
grandi banche, erogando aiuti per 1240 miliardi di euro fra il settembre 2008 e il dicembre
2010, di cui la met ai dieci maggiori istituti di credito europei. Non so se  chiaro il
meccanismo. Gli immensi crediti esteri accumulati dalla Germania, il centro del sistema
europeo, sono stati reinvestiti in buona parte nel mercato dei subprime, dando prova di una
certa avventatezza (che non ha riguardato, ad esempio, le banche italiane). Quando la crisi 
esplosa, lo Stato (del Nord)  intervenuto a salvare i privati (del Nord), spendendo una
somma pari a quasi quattro volte lintero debito pubblico greco. Di questultimo, per, si 
voluto fare un caso esemplare: colpirne uno per educarne quattro, gli altri quattro
(Portogallo, Italia, Irlanda e Spagna), al di fuori di qualsiasi logica economica, ma con una
ben precisa logica politica.
Ma torniamo al punto: il luogocomunista vuole convincervi che unistituzione (lo Stato) 
peggiore di unaltra (il mercato), quando questultima con i suoi fallimenti ha bruciato una
quantit di risparmio incommensurabilmente superiore a quella persa nei default sovrani

(come si dice oggi). Dimentica anche di dirvi che i default sovrani sono spesso causati dal
tentativo di salvare il mercato dai suoi fallimenti (ricapitalizzazioni e nazionalizzazioni di
banche private decotte, eccetera).
Si capisce, no, che c qualcosa che non va? Anche perch, come vedremo pi avanti, nel
caso dellItalia i costi e le inefficienze dello Stato (soprattutto in termini di corruzione e di
costi della politica) sono lievitati in precisa e puntuale corrispondenza con ladozione da
parte dellItalia delle regole e dei principi europei che esaltano la libera concorrenza e il
ruolo dellimpresa privata. Come vedremo, c di che riflettere.

22
Faccio un esempio. Nel 1998, un anno prima dellentrata in Eurolandia, il tasso dinteresse sui titoli a lungo termine era 4.8
in Spagna contro 4.6 in Germania, e quindi lo spread era 0.2, cio 20 punti base. Ma siccome la peseta nel 1998 perse circa
l1.2 per cento sul marco, lo spread effettivo, cio corretto per la svalutazione, fu negativo: 0.2-1.2=-1.0, cio linvestitore
tedesco prestando a Carlos in fondo ci avrebbe rimesso. Meglio prestare a Hans. Nel 1999 i due tassi erano entrambi scesi,
di conserva: Spagna 4.7, Germania 4.5. Lo spread quindi era 0.2, come lanno prima. Ma nel 1999 cera leuro, quindi non
bisognava pi correggere per la svalutazione. Chiaro, no? Significa che lo spread della Spagna era passato da -1.0 a 0.2, cio
era aumentato di 1.2, di 120 punti base. Con leuro, quindi, meglio prestare a Carlos!

23
Bagnai, A. (2012) Quod erat demonstrandum, www.goofynomics.blogspot.it/2012/05/quod-erat-demonstrandum-10-
che.html.

24
Leffetto fisiologico di una politica di bilancio espansiva  quello di far aumentare la domanda interna, che in parte si
rivolge a importazioni, determinando un peggioramento del saldo commerciale e un afflusso di capitali dallestero. In

Germania questo non  successo, per motivi che vedremo pi avanti (repressione della domanda interna e utilizzo della spesa
pubblica per sussidiare in modo implicito le imprese esportatrici).

25
In economia il guadagno in conto capitale (capital gain)  quello realizzato dal detentore di una attivit finanziaria (ad
esempio: un pacchetto azionario) o reale (ad esempio: un appartamento) per effetto dellapprezzamento del bene posseduto
(quindi, indipendentemente dallaumento della sua redditivit effettiva in termini rispettivamente di dividendi o affitti).

26
Stendiamo un velo pietoso sui risultati transitori e fallimentari dei vari scudi anti-spread, ampiamente anticipati come tali
dagli economisti meno asserviti al potere finanziario, come Sapir (2012).

27
La figura 12 ci ha mostrato limmediata e notevole efficacia della svalutazione del 1992.

28
www.investireoggi.it/obbligazioni/obbligazioni-lehman-brothers-in-arrivo-i-primi-magri-acconti/

29
ksuweb.kennesaw.edu/~dtang/CRM/Moodys_SovereignDefault.pdf

Vincitori e vinti

Abbiamo chiuso il capitolo precedente con una riflessione sui problemi strutturali del
mercato (i cosiddetti fallimenti). Rientra in questa tipologia lineluttabile irrazionalit
collettiva di esiti che pure sono determinati da comportamenti individuali perfettamente
razionali. Il pastore che conduce le sue pecore al pascolo pubblico (contribuendo a
rovinarlo), o linvestitore che compra lazione X perch si sta apprezzando (contribuendo a
rovinare se stesso), reagiscono a modo loro razionalmente a segnali provenienti dal
mercato. Nel caso dellinvestitore, per di pi, pu accadere che il prezzo sia mosso non
dalla ragionevole attesa di guadagni a medio termine, ma obbedisca alla logica della
bolla, e quindi fornisca di per s un segnale fuorviante. Nella crisi dellEurozona
fenomeni di tragedy of commons, determinati dalla certezza che le perdite sarebbero state
socializzate, e casi di bolle speculative, hanno giocato un ruolo evidente.
Se il mercato fallisce, lo Stato deve subentrare, non solo per raccogliere i cocci
(indebitandosi per ricapitalizzare le banche fallite e per rilanciare leconomia), ma anche e
soprattutto per ristabilire regole e riprendere una parte attiva nel sistema economico (in
particolare, nel circuito risparmio-investimento). La lezione della crisi  quindi contraria a
quanto i pretoriani delle istituzioni internazionali come la troika, mossi da evidenti interessi

di parte, ci ripetono: Ridurre limpronta dello Stato, cedere sovranit!
Attenzione, per! Riconoscere il fallimento del mercato non significa ignorare i problemi
causati dallintervento pubblico nelleconomia. Certo, fallisce anche lo Stato, anche e
soprattutto in Italia, come abbiamo visto nellintroduzione. Dovremmo per tutti riflettere su
due dati di fatto.
Il primo  che il vero costo della politica non sono le ostriche e champagne dei politici
corrotti (verso i quali, una volta accertate le responsabilit, andrebbe esercitato il massimo
rigore, mettendoli per sempre fuori dal gioco politico), n tantomeno gli stipendi dei politici
onesti. Certo, la corruzione  dannosa e inaccettabile, moralmente prima che
economicamente, e molti apparati pubblici sono senzaltro pletorici, prima ancora che
inefficienti. Ma il vero costo della politica sono le decisioni sbagliate. La decisione
tecnicamente sbagliata di entrare nelleuro ha prostrato un intero Paese, causando a ognuno
di noi costi di un ordine di grandezza ben superiore rispetto a quelli della corruzione.
Ripeto: non esiste punizione abbastanza severa per chi sperpera il denaro pubblico. Ma per
chi ha messo in ginocchio un intero Paese prendendo una decisione assurda, contraria
allavviso dei massimi economisti mondiali, e dagli esiti facilmente prevedibili, cosa
proponete?
Anche perch c un secondo dato: in economia le decisioni tecnicamente sbagliate fanno
vincitori e vinti, quindi rispondono a unintenzione politica, che spesso  quella, piuttosto
ovvia, di orientare la distribuzione del reddito a vantaggio delle classi sociali dominanti. Il
grande sogno europeo, in fondo, a questo  servito. Lintegrazione monetaria europea,
prima come Sme, poi come euro, si inserisce in modo perfettamente sincronizzato e coerente

nel contrattacco sferrato dai governi Reagan e Thatcher contro i diritti economici e sociali
dei lavoratori, a partire dai primi anni Ottanta. Per ammissione dello stesso Mundell, leuro
 il Reagan europeo (Palast, 2012).
A molti lettori italiani questo, oggi,  dolorosamente evidente. Nel primo paragrafo di
questo capitolo, Il sogno europeo visto dal Sud, esaminiamo in dettaglio le conseguenze
sulla distribuzione del reddito del percorso verso lEuropa, soffermandoci in particolare
sullo snodo pi importante: il divorzio fra Tesoro e Banca dItalia del 1981. Tutto 
cominciato da l.
Potrebbe invece sfuggire ai lettori italiani, accuratamente tenuti alloscuro, il fatto che Il
sogno europeo visto dal Nord non  molto pi bello. Il successo commerciale della
Germania si appoggia a trattati costruiti su misura per favorire il successo della propria
economia, soprattutto perch chi li ha forgiati sapeva bene che non li avrebbe rispettati. Ma
oltre a questo, un elemento chiave  stato il poter contare su un mercato del lavoro
fortemente segmentato (Ovest-Est) e disciplinato dalladozione di riforme condotte a
colpi di precarizzazione. Una realt ignorata dai media italiani, che descrivono la Germania
come il Paese di Bengodi, che godrebbe ora il meritato frutto delle sue austere e tempestive
riforme. I dati e gli studi scientifici descrivono una realt diversa, molto meno rosea e molto
pi inquietante, soprattutto se si pensa a quali esiti abbia portato in passato lirrequietezza
del sottoproletariato tedesco. Ne parleremo nel secondo paragrafo di questo capitolo.
Nel terzo paragrafo vedremo che Un altro euro non  possibile , perch le menzogne dei
politici del Nord e del Sud hanno creato una situazione politica bloccata, che impedisce da
un lato a quelli del Nord di proporre le soluzioni cooperative che potrebbero mantenere in

vita la moneta unica (a patto comunque di inutili sacrifici), e dallaltro a quelli del Sud di
ammettere lerrore compiuto e premere per quella che sarebbe la vera soluzione del
problema: uno smantellamento concordato di questa macchina per la compressione dei
diritti e dei redditi dei lavoratori.

Il sogno europeo visto dal Sud

Il golpe
In Italia c stato un golpe.
Ah, s dirai, caro lettore, quella roba di quel Borghese, come si chiamava, o di quel
colonnello dei carabinieri, il tintinnare di sciabole Ma perch ce ne stai parlando oggi?
Non abbiamo altri problemi?
Ma no, scusa, lettore, non mi hai capito. Io non sto parlando di quelle vicende pi o meno
folkloristiche, di quella roba che succedeva in Italia quando eravamo ancora in bilico fra
secondo e terzo mondo: colonnelli, generali Roba da film trash: Il colonnello
Buttiglione. No, no, io ti sto parlando di roba seria, di roba che ha funzionato, che ha creato
in seno al nostro Paese un quarto potere, completamente sovraordinato a quelli legislativo
ed esecutivo, e sostanzialmente indipendente anche da quello giudiziario.
Insomma, un vero golpe.
Anzi, preferisco chiamarlo: congiura. Usiamo una parola italiana, per due motivi: il primo
 che, come sai, caro lettore, abbiamo un problema di bilancia dei pagamenti, quindi 
meglio ridurre le importazioni, anche di parole; il secondo  che questo  il termine esatto
usato dal protagonista della vicenda, nel rivendicarne il merito.
Ah! Perch,  reo confesso?
Certo!
Di congiura parla lui, di creazione di un quarto potere nello Stato parla lui, del fatto che

questo potere, che  in grado di intralciare e condizionare loperato degli altri, sia privo di
quei contrappesi e controlli che in una democrazia informano lopera dei vari corpi dello
Stato parla lui, del fatto che questo potere abbia contribuito a creare un enorme problema
economico al nostro Paese, lesplosione del debito pubblico, parla lui
Ma dove? dirai, sempre tu, caro lettore. Forse in un libro di memorie, o magari in
unintervista rilasciata da qualche lontano Paese
No, lettore, cosa hai capito?! Io ti sto parlando di roba seria, di un golpe che ha funzionato.
E quindi la confessione la si pu consegnare tranquillamente alle colonne del Sole24Ore.
Non ci credi? Eh, amico caro, ma tu allora non lo sai che lItalia  un Paese dove la realt
supera la fantasia (Flaiano).
Senti cosa racconta
Con lasta dei Bot del luglio 1981 iniziava un nuovo regime di politica monetaria. Si
inaugurava, infatti, il cosiddetto divorzio fra Tesoro e Banca dItalia: una separazione dei
beni, che esimeva la seconda dal garantire in asta il collocamento integrale dei titoli offerti
dal primo. Questa congiura aperta tra il ministro e il governatore introduceva la
separatezza fra i poteri esecutivo, legislativo e monetario, con una decisione presa al di
fuori di qualsiasi dialettica o controllo democratico, ma (sembra) nel rispetto della legge,
perch i miei consulenti legali mi diedero un parere favorevole sulla mia esclusiva
competenza, come ministro del Tesoro, di ridefinire i termini delle disposizioni date alla
Banca dItalia circa le modalit dei suoi interventi. Inutile ricordare che in Francia una
simile decisione era stata presa per legge dello Stato, e che altri ordinamenti europei
lhanno adottata a seguito della ratifica del Trattato di Maastricht, passando quindi sempre,

sia pure in forma mediata, per il controllo del potere legislativo.
Non stupisce quindi che, come racconta il reo confesso il divorzio non ebbe allora il
consenso politico, n lo avrebbe avuto negli anni seguenti, n da parte di colleghi di
governo ossessionati dallideologia della crescita (eh gi, che brutta cosa la crescita), n
da parte del partito socialista che si era astenuto quando il parlamento vot nel 1978
sulladesione allaccordo di cambio [dello Sme, ndr] Per non parlare del fatto che il
partito comunista aveva votato contro, con una bellissima, lucidissima, appassionata ma
equilibratissima dichiarazione di voto di Giorgio Napolitano. Ma questa cosa che nessuno
avrebbe voluto, se democraticamente gli fosse stato consentito di esprimersi, divenne,
prima che la coalizione degli interessi contrari potesse organizzarsi, un fatto della vita che
sarebbe stato troppo costoso  soprattutto sul mercato dei cambi  abolire per tornare alle
pi confortevoli abitudini del passato.
Vedete? C gi tutta la filosofia politica delleuro: il moralismo (perch raggiungere un
obiettivo insulso come la crescita, e per di pi in modo comodo, cio adottando un tasso di
cambio allineato con i fondamentali: solo soffrendo si merita il risultato), e il paternalismo
(le lite fanno la cosa giusta, mettendo il popolo in una situazione nella quale i costi
previsti del tornare indietro si dice superino i costi effettivi dellandare avanti). , ancora
una volta, anzi, forse per la prima volta in Italia, lapplicazione di un nuovo metodo di
governo, quello che consiste nel creare una frattura, una discontinuit, uno shock, appunto,
con una decisione tecnica, sottratta al controllo democratico, tale da condizionare le scelte
politiche di un Paese in un senso preordinato. Del resto, questa  anche lintuizione di
Frenkel: nei Paesi periferici il ciclo minskyano inizia sempre da uno shock esogeno, da un

cambiamento strutturale nella politica economica.
Leuro, in effetti, comincia da qui. Perch?
Perch questa decisione era uninevitabile conseguenza delladesione allo Sme. Ce lo
chiedeva lEuropa, insomma. Non apertamente, ma implicitamente. Come mai? Be, lettore,
a questo punto ormai dovresti saperlo. In un sistema di cambi fissi, se un Paese ha, per
qualsiasi motivo, una tendenza al deficit estero, deve difendere il cambio, e pu farlo in due
modi: o sparando le sue riserve valutarie (cio usandole per acquistare la propria valuta,
difendendone il corso), o alzando il tasso dinteresse, perch questo invoglia gli investitori
esteri a domandare valuta nazionale per comprare i titoli nazionali che offrono un buon
rendimento.
Prima del divorzio, gli interventi della Banca centrale alle aste dei titoli servivano a
mantenere il tasso dinteresse a un livello stabilito, compatibile con lesigenza del Tesoro
di finanziarsi relativamente a buon mercato: semplicemente, se il mercato non voleva i titoli
al tasso stabilito dal Tesoro, la Banca dItalia li acquistava, immettendo cos moneta fresca
nel sistema. Il Tesoro, certo, le pagava interessi, ma la Banca dItalia poi glieli restituiva, e
quindi per il Tesoro questo era debito a costo zero, equivalente al finanziamento di una
parte del fabbisogno con moneta, la cosiddetta base monetaria creata dal canale del
Tesoro.
Ma questo era quello che succedeva prima. Per difendere il cambio era necessario
spezzare questo meccanismo, e lasciare che fossero gli amici mercati a decidere a quali
condizioni il governo della Repubblica Italiana, sovrana, democratica e fondata sul lavoro,
dovesse finanziarsi. In caso contrario, altrimenti, il cambio fisso e la progressiva
liberalizzazione dei movimenti di capitali avrebbero determinato fughe di capitali dal
Paese. Va da s che i tassi schizzarono verso lalto.
Ormai lo sai, lettore, il ciclo di Frenkel te lho spiegato: questa strategia  di corto
respiro. Difendere il cambio favorendo, tramite alti tassi dinteresse, lafflusso di capitali,
cio lindebitamento estero, rende fragile il Paese e alla fine lo manda in pezzi. Di questo il
congiurato non parla, forse perch nel 1991, quando la confessione venne rilasciata, non si
era ancora raggiunta la consapevolezza che oggi abbiamo dei rischi dellindebitamento
estero (Manasse e Roubini, 2005). La prima crisi sarebbe arrivata solo lanno successivo,
nel 1992, e chiss se un anno dopo il tono del congiurato sarebbe stato cos
autocompiaciuto.
Ma al congiurato unaltra cosa era perfettamente chiara, la stessa che non  chiara ai
luogocomunisti secondo i quali il debito pubblico italiano  frutto della corruzione. Sentite
cosa dice:

I tassi dinteresse positivi in termini reali si tradussero rapidamente in un nuovo grave problema per la politica
economica, aumentando il fabbisogno del Tesoro e lescalation della crescita del debito rispetto al prodotto nazionale.
Da quel momento la vita dei ministri del Tesoro si era fatta pi difficile Bisognava continuare a stringere le spese di
competenza.

Cio, amico lettore, le altre spese: quelle per erogare i servizi pubblici (istruzione, sanit,
sicurezza, difesa). Bisognava stringerle perch il giudizio del mercato lasciava che si
allargasse unaltra voce di spesa, quella per interessi. Ma il giudizio del mercato non era
disinteressato, perch quei soldi, quelli che lo Stato spendeva per interessi, se li metteva in
tasca lui, il mercato, cio le grosse istituzioni finanziarie che detengono la maggior parte
del debito pubblico.
Il divorzio quindi non sottraeva solo la politica monetaria al controllo del potere
esecutivo: gli sottraeva anche quella fiscale, alla quale ora era consentito di agire solo
in senso restrittivo, per lasciar spazio a un colossale trasferimento di reddito a beneficio
dei detentori dei titoli del debito, che erano e sono in larga maggioranza istituzioni
monetarie e finanziarie.

Le buone intenzioni.
.
Luomo politico autore di questa confessione un po inquietante  lex ministro del Tesoro Beniamino Andreatta (1928-2007).
Il quale, mi affretto ad aggiungere, aveva, dal suo punto di vista e nelle circostanze
storiche nelle quali si trovava a operare, delle ottime motivazioni. LItalia, ricorda sempre
lui, si trovava nellurgenza della crisi determinata dal secondo shock petrolifero, che aveva
determinato una fiammata dinflazione (labbiamo vista nella figura 11 a pagina 72),
difficile da gestire, secondo il ministro, a causa del demenziale rafforzamento della scala
mobile, prodotto dellaccordo fra Confindustria e sindacati confederati proprio nei primi
mesi del 1975, il quale aveva talmente irrigidito la struttura dei prezzi, a tal punto che, in
presenza di un raddoppio del prezzo dellenergia, anche una forte stretta da sola era
impotente a impedire che un nuovo equilibrio potesse essere raggiunto senza uninflazione
tale da riallineare prezzi e salari ai costi dellenergia.
.
Sembra di capire che la soluzione del problema venisse cercata, dal ministro, nella teoria
monetarista in voga allepoca: quella secondo cui la moneta causa linflazione. Da questa
teoria consegue che per controllare linflazione occorre e basta controllare lofferta di
moneta. Ne deriva quindi che la Banca centrale deve essere indipendente dal potere
esecutivo, deve, in qualche modo, ostacolarlo, o quanto meno condizionarne anche la
politica fiscale (come ammette lo stesso ministro), lesinandogli i finanziamenti. Questo in
nome di un unico obiettivo, il controllo dei prezzi, un obiettivo che si presume essa possa
gestire da sola, e al quale si presume abbia diritto di sacrificare tutti gli altri, costituendosi,
come espressivamente dice il ministro, come un quarto potere dello Stato: il potere
monetario.
Questo il contesto storico, il contesto ideologico, e le motivazioni dichiarate, che
necessitano per di un approfondimento. In particolare: siamo sicuri che il merito della
disinflazione ricada sul divorzio fra Tesoro e Banca dItalia, o ci sono anche altri fattori che
possono aver contribuito? E i costi del divorzio sono tali da giustificare i risultati
conseguiti? E poi, la disinflazione a chi ha arrecato benefici?  vero quello che
continuamente si sente ripetere, vale a dire che linflazione  la tassa pi iniqua perch
colpisce i salariati, determinando un calo del potere dacquisto dei loro redditi? Le classi
subalterne hanno beneficiato dal divorzio? E oggi, dopo la crisi, a livello internazionale,
lindipendenza della Banca centrale viene ancora considerata in modo unanime come un
baluardo della stabilit economica?
Sono domande cruciali, perch, lo ripeto, se non leuro, certo la filosofia politica ad esso
sottostante nasce dal divorzio. Ne  prova il fatto che il divieto di finanziamento monetario
del fabbisogno diventa legge in tutta lEurozona con la ratifica del Trattato di Maastricht. 
quindi essenziale apprezzare il fondamento (o la mancanza di fondamento) di questa
decisione.

Quelli che il debito pubblico  esploso per colpa della spesa pubblica improduttiva
Cominciamo intanto con lapprezzare i costi che questa decisione ebbe.
Come abbiamo visto nella figura 3 a pagina 30, il debito pubblico esplode negli anni
Ottanta, raddoppiando in poco pi di un decennio: lidea che gli italiani in quel decennio
siano improvvisamente diventati molto pi corrotti e spendaccioni del solito  pittoresca e
corroborata da coloriti aneddoti, ma  difficile da credere e da provare scientificamente,
anche perch di aneddoti simili, ahim,  costellata anche tutta la storia precedente e
successiva (per non parlare dellattualit).
Che invece il divorzio sia stato determinante nellesplosione del debito pubblico italiano,
lo ammette tranquillamente lo stesso ministro Andreatta, il quale, da responsabile principale
di questa decisione, avrebbe tutti gli interessi a minimizzarne i danni collaterali. Va qui
apprezzata lonest intellettuale dello studioso, e anche limpossibilit di coprire con una
toppa un buco di queste dimensioni. Levidenza dei fatti  conclamata: il debito italiano 
esploso per colpa dellinnalzamento dei tassi dinteresse determinato dal divorzio, con
buona pace di quelli che la colpa  della spesapubblicaimproduttiva.

Figura 31  Il tasso di interesse reale medio sul debito pubblico italiano.

Fonte: per il costo reale effettivo, Morcaldo e Salvemini (1984) per il periodo 1960-1981; Relazione del
governatore della Banca dItalia (varie annate) per il periodo 1982-1993; Fondo monetario internazionale (2012)
per il periodo 1994-2010. Per il rendimento reale medio: Fondo monetario internazionale (2010).

Lo si vede bene nella figura 31, che riporta due misure del costo medio del debito
pubblico italiano espresso in termini reali, sottraendo il tasso dinflazione. 30 Le due
sorprese inflazionistiche degli anni Settanta, causate dagli shock petroliferi del 1973 e del

1979, avevano portato il costo del debito su valori negativi, attorno al -10 per cento. Il
rendimento reale medio dal 1960 al 1980 era stato pari a circa il -1 per cento, un valore
basso, ma non distante da quelli registrati nel Regno Unito (0.75 per cento) o negli Stati
Uniti (1 per cento). La frattura determinata dal divorzio  evidente. Il tasso dinteresse reale
aumenta immediatamente di due punti fra 1981 e 1982, poi si porta rapidamente su valori
attorno al 5 per cento, arrivando addirittura a un picco attorno all8 per cento nel 1992.
Limpatto sulla spesa per interessi  notevole come si osserva nella figura 32. A partire
dal divorzio (evidenziato dalla retta verticale tratteggiata) possiamo osservare tre fasi
principali, evidenziate dallombreggiatura. Nella prima fase, dal 1981 alla crisi del 1992,
la spesa per interessi decolla verticalmente, raddoppiando dai 6 punti di Pil del 1981 ai 12
del 1993 (ricordate che nellanno precedente i tassi di interesse erano stati fortemente
innalzati, nel tentativo di difendere la parit della lira nello Sme). Simmetricamente, il
fabbisogno primario (cio al netto degli interessi), scende a picco, passando dai 5 punti del
1981 ai -3 del 1993 (un fabbisogno negativo indica un avanzo, cio lo Stato, al netto degli
interessi, stava incassando pi di quanto spendeva). I due movimenti si compensano, e
quindi il fabbisogno complessivo rimane pi o meno stabile attorno a una media di 11 punti
di Pil.
 in questa fase che il rapporto debito/Pil esplode, come abbiamo visto in figura 1,
nonostante, al netto degli interessi, lo Stato sia diventato un risparmiatore netto. Attenzione:
la linea tratteggiata che sale, e quella puntinata che scende, nella zona ombreggiata al centro
della figura 32, non sono un mero arabesco, no, sono una cosa diversa: sono un conflitto
distributivo. Se nel 1981 lo Stato dava il 5 per cento del Pil ai detentori del debito pubblico

(sotto forma di spesa per interessi), e il 5 per cento del Pil alla collettivit nazionale (sotto
forma di spesa primaria netta), nel 1993, al termine del conflitto, lo Stato dava il 12 per
cento del Pil ai detentori del debito, e prendeva il 3 per cento in termini netti dalla
collettivit nazionale (perch se lo Stato  in avanzo primario significa che i cittadini
pagano di tasse pi di quello che ricevono per servizi pubblici). E i detentori dei titoli del
debito pubblico erano e sono per lo pi le grosse istituzioni finanziarie. Chiaro, no? Il
divorzio  anche la scelta di trasferire reddito dai contribuenti alle istituzioni finanziarie,
una scelta che nelle parole del suo autore appare pienamente consapevole.

Figura 32  Il fabbisogno totale, la spesa per interessi, e il fabbisogno primario in Italia, 1960-2010 (punti di Pil).

Fonte: Morcaldo e Salvemini (1984) per il periodo 1960-1981; Relazione del governatore della Banca dItalia
(varie annate) per il periodo 1982-1993; Fondo monetario internazionale (2012) per il periodo 1994-2010.

Lo sganciamento dallo Sme frena la dinamica dei tassi, e dal 1993 al 2002 la spesa per
interessi prima si stabilizza e poi cala. Il fabbisogno totale crolla dai 9 punti del 1994 a un
punto nel 2000, fino al 1996 per ulteriori aumenti dellavanzo primario, e dal 1996 per la
diminuzione della spesa per interessi. Questa dinamica favorisce il rientro del debito, che
dai 120 punti del 1994 arriva ai 103 nel 2003. Nel frattempo la spesa per interessi si

stabilizza attorno al 5 per cento del Pil, e il fabbisogno complessivo tende a crescere (con
fasi alterne) seguendo il fabbisogno primario il quale, per, rimane sempre in territorio
negativo (cio rimane un avanzo).

Figura 33  La traiettoria storica del debito e due scenari alternativi.

Fonte: elaborazione dellautore.

Lo shock determinato dallinnalzamento degli interessi negli anni Ottanta  notevole e il
suo riassorbimento in tempi successivi  stato ostacolato dal fatto che le manovre di
austerit hanno compromesso la crescita del Pil.
Per dare unidea dellimpatto del divorzio sullaccumulazione del debito, la figura 33
mostra le traiettorie che il debito avrebbe seguito sotto alcune politiche monetarie
alternative, meno restrittive di quella determinata dal divorzio.
Si consideri che dal 1981 al 2010 il tasso di interesse sul debito italiano  stato in media
pari all8.5 per cento. Lo scenario A della figura 33 ricalcola la traiettoria del debito
nellipotesi di perfetto allineamento del costo del debito alla crescita nominale del Pil (pari
al 7 per cento nella media del periodo). In questa ipotesi, il rapporto debito/Pil si sarebbe
stabilizzato gi a partire dal 1989, per poi scendere al valore del 60 per cento nel 2001 e
restare stabile attorno a quel livello. Lo scenario B fa unipotesi meno estrema, ipotizzando
un tasso di interesse sul debito inferiore di un punto rispetto allo storico (e quindi pari in
media al 7.5 per cento dal 1981 a oggi). La figura mostra come un punto di interessi in meno
per i trentanni considerati avrebbe determinato, nel 2010, un rapporto debito/Pil pi basso
di 35 punti rispetto allo storico (83 invece di 118 punti di Pil).
Queste simulazioni, naturalmente, non hanno alcuna particolare pretesa di scientificit
perch sono condotte a parit di altre condizioni, estrapolando con una logica puramente
contabile lidentit di accumulazione del debito. Tassi dinteresse pi bassi, va da s,
avrebbero avuto effetti a catena su altre variabili economiche. Molti di questi effetti, per
sarebbero stati ulteriormente propizi. Ad esempio, i tassi pi bassi avrebbero stimolato gli
investimenti e il prodotto, favorendo la discesa del rapporto debito/Pil.

Quelli che abbiamo sprecato il dividendo delleuro
 venuto il momento di occuparci di un altro mantra del luogocomunismo: quello secondo il
quale la crisi ce la saremmo meritata, perch avremmo sprecato il cosiddetto dividendo
delleuro, cio il risparmio dinteressi causato dal fatto di essere entrati nella moneta unica.
Invece di approfittarne per ridurre ulteriormente il debito, avremmo compensato le minori
spese per interessi con maggiori spese primarie, riducendoci sul lastrico.
Questo argomento ha un apparente riscontro: la discesa del rapporto debito/Pil si arresta
di fatto nel 2003 (lo vediamo nella figura 33 osservando la traiettoria storica), e la figura 32
mostra, nella parte ombreggiata pi a destra, che in quellanno il fabbisogno totale era in
crescita, perch nonostante la spesa per interessi fosse in ulteriore lieve flessione, dal 2001
lavanzo primario si stava riducendo (la linea puntinata torna verso lo zero).
Vanno per dette due cose.
La prima  che anche se lintegrazione monetaria europea ci ha regalato una breve finestra
di tassi allettanti (dal 1999 al 2008), tuttavia in una prospettiva storica  stata questa stessa
integrazione, attraverso il divorzio, conseguenza necessaria dello Sme (come sottolineava il
ministro Andreatta), a causare lesplosione del debito da 60 a 120 punti di Pil (come
ammetteva sempre il ministro Andreatta).
A conti fatti, in termini di debito pubblico lEuropa ci ha fatto pi male che bene. Il
tentativo di disciplinare i lavoratori con lo spauracchio del vincolo estero, orientando la
distribuzione del reddito a favore dei profitti,  pienamente riuscito, ma ha fatto una
vittima: la sostenibilit del debito, e su questo esiste ormai una coincidenza di vedute

piuttosto ampia (vedi ad esempio Acocella, 2005).
Questo perch (e questa  la seconda osservazione) mentre lEuropa ci chiedeva di
condurre politiche di rientro del debito, allo scopo di poter aderire alleuro, al tempo stesso
le regole europee incorporate nel trattato di Maastricht, e poi lo stesso euro, ostacolavano la
crescita del Paese, compromettendo la possibilit di far diminuire il rapporto fra debito e
prodotto. Lo si vede nella figura 34, che confronta tasso di crescita e tassi di interesse sul
debito (in termini reali) a partire dal 1970. Negli anni che il professor Andreatta definiva
ossessionati dallideologia della crescita, non solo il costo reale del debito era molto
basso, addirittura negativo, ma soprattutto la crescita era piuttosto sostenuta (3.8 per cento
in media dal 1970 al 1980), ben superiore al costo del debito. Insomma: nel rapporto
debito/Pil, il debito cresceva poco, e il Pil molto.

Figura 34  Tasso reale di crescita e costo reale del debito.

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Dopo il divorzio, la situazione si rovescia: il tasso dinteresse sul debito supera
costantemente il tasso di crescita. Abbiamo diviso lanalisi in quattro fasi, corrispondenti a
quattro distinti periodi della storia economica italiana. La prima va dal divorzio al 1988, la
seconda comprende lo Sme credibile (dal 1989 al 1992), la terza corrisponde allo
sganciamento dallo Sme (dal 1993 al 1998), e la quarta  let delleuro (dal 1999 a
oggi).
Non vi sorprender constatare che nei due periodi nei quali lItalia vincola il proprio tasso
di cambio (Sme credibile e euro), il tasso di crescita si riduce, in particolare perch il
contributo alla crescita del commercio estero diventa negativo. Ad esempio, la figura 34
mostra come nel periodo dello Sme credibile (area ombreggiata al centro della figura) il
tasso di crescita delleconomia fosse in caduta libera, mentre il tasso di interesse sul debito
saliva costantemente (il che spiega, ovviamente, lesplosione del rapporto debito/Pil).
La tabella 3 ci fornisce qualche dettaglio in pi, scomponendo il tasso di crescita
delleconomia nelle sue voci principali: i consumi delle famiglie, i consumi collettivi
(spesa pubblica per retribuzioni e acquisti di beni e servizi), gli investimenti delle imprese
(acquisti di capitale fisso), e il commercio estero (esportazioni al netto delle importazioni).
La prima riga, ad esempio, ci dice che negli anni Settanta il tasso di crescita complessivo
(3.8) era dato dalla somma di:
 2.3 dovuto alla crescita dei consumi privati (59.9 per cento della crescita totale);
 0.8 dovuto a quella dei consumi collettivi (20.7 per cento del totale);
 0.6 dovuto a quella degli investimenti (14.4 per cento del totale);
 0.2 dovuto alle esportazioni nette (5 per cento del totale).
Nel periodo dello Sme credibile il contributo della spesa pubblica alla crescita scende al
16 per cento (dal 29.8 per cento dei primi anni Ottanta), un dato coerente con la riduzione
del fabbisogno primario vista nella figura 32. Inoltre, il contributo delle esportazioni nette
alla crescita diventa pesantemente negativo (scendendo a -18 per cento dal -2 per cento dei
primi anni Ottanta). Insomma: lausterit fiscale (necessaria per recuperare risorse da

trasferire ai possessori dei titoli del debito), e il crollo del commercio estero (determinato
dalla rigidit autoimposta del cambio), insieme sottraggono quasi un punto di crescita reale
allItalia, contribuendo allimpennata dal rapporto debito/Pil.

Tabella 3  La crescita italiana e le sue componenti.

Legenda  C: consumi privati. G: consumi collettivi (spesa pubblica). I: investimenti fissi lordi. X-M: esportazioni
nette. Y: prodotto interno lordo.
Fonte: Banca mondiale (2012b).

Le cose cambiano quando lItalia esce dallo Sme. Ladozione di un cambio meno punitivo
fa decollare il contributo del commercio estero alla crescita, che sale al 45.8 per cento del
totale (circa 0.6 punti di crescita). In questo periodo, tuttavia, diventa negativo il contributo
della spesa pubblica, che passa dal 16 per cento al -12.5 per cento del totale, in seguito alle
varie manovre di austerit per entrare in Europa (cio nelleuro). Ma la domanda estera

tira talmente tanto che lausterit non riesce a uccidere la crescita e il rapporto debito/Pil
scende, anche per effetto dellabbassamento degli interessi.
Si arriva infine alla meravigliosa et delleuro, quella nella quale, a sentire i
luogocomunisti, avremmo sprecato cos tante meravigliose opportunit, non approfittando
pi del calo degli interessi.
Ormai dovreste aver capito cosa c che non va in questo ragionamento.  molto semplice.
Lirrigidimento del cambio determina un crollo delle esportazioni e un aumento delle
importazioni: il contributo della domanda estera ridiventa pesantemente negativo (-13.5 per
cento, ultima riga della tabella 1), e anche il contributo dei consumi cade ai minimi storici
(appena 50.6 per cento). Il perch credo lo immaginiate tutti. Certo, lavanzo primario
progressivamente si riduce (figura 32), non rimane ai livelli del 1999: ma se cos non fosse
stato, cio se la spesa pubblica non si fosse in parte surrogata al crollo delle esportazioni
e dei consumi interni, la crescita italiana sarebbe crollata pesantemente . I 27 miliardi di
aumento medio della spesa pubblica (consumi collettivi) dal periodo 1993-1998 al periodo
1999-2007 non compensano nemmeno il crollo delle esportazioni nette pari a 31 miliardi
verificatosi a cavallo dei due periodi. Questo,  bene ricordarlo, in un periodo nel quale la
Germania aveva per prima violato il Patto di stabilit e di crescita, obbedendo a obiettivi di
politica interna in spregio alle regole europee, dichiarando cos un liberi tutti del quale
lItalia ha comunque approfittato meno di altri Paesi.
 poi assolutamente delirante lidea, ripetuta a raffica dai pensatori luogocomunisti,
secondo la quale dallentrata nelleuro lItalia ha avuto un bonus del 6 per cento annuo del
Pil quasi 100 miliardi di euro lanno, grazie agli interessi pi bassi. 31

Ragioniamo, si fa presto.
Il periodo di riferimento  evidentemente quello prima della crisi, il periodo nel quale i
tassi sono scesi: diciamo dal 1999 al 2007. Siccome in quel periodo il rapporto debito/Pil 
stato di poco superiore al 100 per cento, dire che abbiamo risparmiato il 6 per cento del Pil
in conto interessi significa dire che senza euro i tassi di interesse sarebbero stati pi alti di
circa il 6 per cento rispetto allo storico. Ora, fra il 1999 e il 2007 il tasso di interesse
medio sul debito si  situato attorno al 5 per cento, e chi racconta questa storia ci sta
dicendo che, in assenza di euro, questo tasso si sarebbe collocato attorno al 5 per cento +6
per cento =11 per cento.
Uno scenario spaventoso, ma soprattutto ridicolo.
Tassi di interesse a questo livello (fra il 10 per cento e l11 per cento) in Italia sono stati
raggiunti solo negli anni Ottanta e primissimi anni Novanta. Attenzione: mi riferisco al costo
medio effettivo del debito, cio alla spesa per interessi divisa per lo stock di debito. Certo
che in qualche mese qualche particolare tipo di titolo  arrivato magari anche al 20 per
cento o oltre. Ma il debito non  composto da un solo tipo di titolo, e gli interessi pagati non
sono tutti commisurati al risultato dellultima asta. Un confronto sensato deve essere riferito
al costo medio effettivo, che negli anni Ottanta and dal 13.9 per cento del 1982 al 9.6 per
cento del 1988.
Solo che negli anni Ottanta linflazione in Italia si era spinta anche oltre il 20 per cento,
con una media attorno al 10 per cento, in seguito allo shock petrolifero del 1979 e a un
costante apprezzamento del dollaro fino al 1986. I tassi di interesse erano elevati in tutto il
mondo, non molto distanti da quelli italiani, con una media pari a circa il 9 per cento (li

calcolo come media dei tassi di interesse sui titoli a lungo termine di Stati Uniti, Regno
Unito, Giappone e Germania).
Ma dal 1999 al 2007 (il periodo del famigerato dividendo) la situazione era ben
diversa: linflazione in Italia era al 2.3 per cento in media, con tassi dinteresse mondiali
attorno al 3.7 per cento. Lo scenario controfattuale proposto dai luogocomunisti, con tassi
all11 per cento per lItalia se fosse rimasta fuori dalleuro,  avulso dalla realt. Esso non
tiene conto della situazione dei mercati internazionali nel decennio appena trascorso: i
risparmi accumulati da alcune economie emergenti determinavano (e tuttora determinano)
una notevole offerta di liquidit a livello globale.  leccesso di risparmio globale che ha
contribuito allabbassamento del costo del denaro in tutto il mondo.
Questo  stato il vero dividendo.
E infatti tassi dinteresse sul debito pubblico attorno all11 per cento si sono registrati
solo in economie relativamente arretrate, nelle quali quindi la crescita e linflazione erano
in genere pi sostenute che in Italia: il Messico, il Botswana, il Myanmar, il Sud Africa. Ma
in quel periodo nessuna economia del continente europeo, dentro o fuori dalleuro, ha avuto
tassi di interesse cos alti (pur nella diversit delle condizioni economiche sottostanti). 
quindi un ovvio falso storico dire che se fossimo rimasti fuori dalleuro avremmo avuto
tassi pi alti di chi fuori dalleuro cera, e magari era anche (purtroppo) in condizioni non
migliori delle nostre. Assimilare lItalia al Myanmar, euro o non euro,  unoperazione,
come dire, piuttosto ardita.
Ma sappiamo gi che al luogocomunista non difetta il coraggio delle altrui opinioni,
soprattutto quando si tratta di denigrare il proprio Paese.

Al mercato della frutta
Un mio maestro si esprimeva spesso con un contenuto sarcasmo verso gli economisti che lui
definiva di palazzo, quelli che a fare la spesa non ci vanno mai, e quindi ignorano i
problemi della gente comune. In effetti, nella mia esperienza personale, non posso che dargli
ragione. Al mercato, quello vero, quello rionale, simparano tante cose. Sentite cosa mi 
successo un paio di mesi fa.
Ero al mercato del Trionfale, in cerca di niente di particolare. Mi colpisce su una
bancarella una cassetta di ciliegie allinsolito prezzo di 6 euro al chilo. Capite, vero, a cosa
mi sto riferendo? Alla drupa del Prunus avium, s, quelloggettino che prima dellentrata
nelleuro, per chi se lo ricorda, si trovava anche a 6000 lire al chilo, e che quindi oggi
richiede anche 12 euro (voi direte: No, scusa, a 6 euro! E io vi dico: Ma ci andate al
mercato? Sarete mica economisti di palazzo). Insomma, questi 6 euro, per un
economista, e per di pi goloso erano allettanti
A mia volta attiro lattenzione del fruttarolo (si chiama cos), chiedendo un chilo di
ciliegie. Iniziano le solite manovre: prima, con abile gesto, le prende da sotto il mucchio
(dove ovviamente era solo tenebra, stridor di denti e muffa). Allora io gli significo con
cortese fermezza di non provarci, che preferisco quelle buone. Poi me ne carica un chilo e
mezzo. Ma io che ci faccio con un chilo e mezzo? E gli chiedo di scaricare il piatto della
bilancia. E qui subentra la mozione degli affetti: Guardi, dotto, si mme le porta via je
faccio n prezzo. Insomma, come quello delle aguglie, ve lo ricordate?
Ma questa volta non era un sogno, e quindi, come dire, aderisco alla cortese offerta: Va

bene, fai due chili dieci euro.
Mentre cerco lodiata banconota nel portafogli, squilla il telefono: non il mio, il suo. Lo
vedo guardare con aria preoccupata, e poi, con un cenno dintesa, decide di rispondere.
Mario? Dimme Mario No, no, tu nun disturbi mai No, cho un cliente, ma  na brava
persona, nun te preoccupa, dimme Come? Cosa? A Mario! A Mariooo! Ma si tte lavevo
detto du ggiorni fa? Ma allora nun me voi proprio sta a ssenti Mhai sforato nartra
vorta er targhet de M3! Per cos nun se po ann avanti. Vabbe, allora quant er dato?
Aspetta che mo o segno S, daccordo, vabbe, grazzie che ma hai detto. S, s, nun te
preoccupa, ce lo so, ce lo so So tempi brutti pure pe tte Vabbe, ciao, daje, te
chiamo dopo
E attacca.
Io, un po perplesso, porgo la banconota.
E lui: No, aspetti, dotto, me dispiace, ce sta un piccolo probblema, sa, mha chiamato
Mario
E io: Lo conosco?
E lui: Be, penzo de s, quello da a bicci, Draghi
E io: Ah, lo conosce? Mi fa piacere, me lo saluti quando lo incontra. Ma intanto io, se
potessi, tornerei alla mia umile dimora
No, vede, dotto, qua ce sta un probblema. Io un prezzo nun glielo posso pi ffa. Perch
Mario mha detto che j sfuggita de mano lofferta de moneta O sa come so i regazzi.
Quello  da poco che sta l, ancora nun s abbituato
S, ma io che centro?

No, dotto, pe ccarit, lei nun centra gnente, ce lo so. Solo che quanno ho fatto sto
prezzo, io mero basato su na massa monetaria de 10 000 mijardi de euri. Mo questo me
cambia le carte n tavola
Ma perch, scusi, qual  il problema?
Ma dotto, lei me pare uno che ha studiato, ecch nu lo capisce?
Veramente no.
Ma scusi, ce lo sanno tutti: er livello dei prezzi  dato da a massa monetaria divisa pe
a quantit de bbeni.  lequazione de Fisce [ndr Fisher]
S, va bene, ma questo Fisher era anche quello che nel novembre del 1929 diceva che
tutto stava andando per il meglio
Dotto, io questo nun ce lo so, io so solo che mmo me tocca ricalcolaje er prezzo
E mentre io lo guardo allibito, lui estrae una calcolatrice e lo sento che borbotta:
Dunque Oggi M3 sta a 10400 mijardi La massa de bbeni nellEurozona 腔
Penso di defilarmi, prima che lui possa finire il calcolo, ritoccando al rialzo il prezzo,
quando Milton Friedman si avvicina al banco e chiede: Scusi, le zucchine a quanto
stanno?
Ah! penso: Meno male:  effettivamente un sogno pure questo.
E mi sveglio.

Quelli che la moneta causa i prezzi (e quindi ci vuole una Banca centrale indipendente)
Ma come si fa?

Continua a stupirmi la diffusione dellidea che il livello dei prezzi sia causato dalla
quantit di moneta in circolazione. Il ragionamento pare sia questo: siccome uso i soldi per
comprare i beni, il prezzo sar il rapporto fra quanti soldi circolano, e quanti beni sono
sugli scaffali. Peccato che sia un ragionamento che non funziona, e al quale nessun
economista serio ha mai dato credito. Eppure  su questo ragionamento fasullo che si basa,
in ultima analisi, lidea che la Banca centrale debba essere indipendente. Perch solo se
pensi che la moneta causi i prezzi, puoi trovare opportuno che la creazione di moneta sia
sottratta al potere esecutivo per essere affidata a un quarto potere tecnico e
indipendente. Per la precisione, questa conclusione richiede altri tre presupposti:
 che linflazione sia un male assoluto;
 che politici democraticamente eletti farebbero comunque un uso distorto della creazione
di moneta (ad esempio usandola per finanziare spese clientelari prima delle elezioni);
 che i tecnici ne farebbero sempre e comunque luso corretto.
Le cose che non funzionano, in questo ragionamento, sono diverse: la relazione fra moneta
e prezzi  pi complicata di quanto si voglia far credere; linflazione, entro certi limiti, non
 un male assoluto ma un male relativo, nel senso che avvantaggia alcune categorie e ne
svantaggia altre, come i dati e il ragionamento dimostrano; e infine i tecnici non hanno
dato grande prova di s quando sarebbe stato necessario, anche perch la loro
indipendenza  stata essa stessa non assoluta, ma piuttosto relativa.
Lideologia dichiarata sottostante al divorzio quindi era unideologia fasulla. Ce nera
unaltra, per, non dichiarata, che ha funzionato benissimo.
Cerchiamo di mettere ordine in questi argomenti, cominciando dal primo: la moneta causa
i prezzi.
Intanto, n il bancarellaro, n la multinazionale, quando mettono il prezzo sul cartellino,
vanno a vedere quale sia la massa monetaria. Guarderanno miriadi di cose: il costo delle
materie prime e della manodopera, la strategia dei concorrenti, lo stato della domanda nel
loro mercato, eccetera. Tutto, tranne la massa monetaria. Peraltro, anche se questa fosse
importante, loro non avrebbero modo di conoscerla, perch le statistiche vengono
pubblicate con settimane di ritardo. Quindi, a meno di non avere, come il bancarellaro del
mio incubo, la fortuna di essere amici di Mario (quel Mario, beninteso), non ci sarebbe
proprio modo di fare il conto. Chiaro no? Lidea che la quantit di moneta in circolazione
causi direttamente i prezzi  semplicemente assurda.
Gli economisti sanno che leffetto della moneta sui prezzi non  diretto (secondo
lequazione: prezzo uguale moneta diviso beni), ma indiretto, cio passa, guarda caso, per la
solita legge della domanda e dellofferta. Vi faccio un esempio banale. In questo momento
molti di noi stanno stringendo i cordoni della borsa, rinunciando a spese che
desidererebbero o dovrebbero fare, per una quantit di motivi, incluso il fatto che lo Stato
sta riscuotendo nuove tasse. Se invece di finanziarsi sottraendoci liquidit con le tasse, lo
Stato si finanziasse creando liquidit, molte delle spese cui stiamo rinunciando
diventerebbero di nuovo possibili: invece di pagare la rata dellImu, compreremmo
qualcosa. In questo modo la domanda di beni e servizi aumenterebbe. Certo, in linea di
principio questo potrebbe generare una certa pressione sul livello dei prezzi (per la legge
della domanda e dellofferta).
Attenzione: dico potrebbe! Perch nelle condizioni attuali, con risorse disoccupate,

gente a spasso, fabbriche che chiudono, di effetti inflazionistici difficilmente ce ne
sarebbero: siamo in condizioni di eccesso di offerta, capite? Le fabbriche chiudono perch
non riescono a vendere, cio perch non c abbastanza domanda. Quindi ora una maggiore
creazione di moneta, oggi, non causerebbe inflazione. In condizioni pi floride, sperando di
tornarci, potrebbe invece farlo, ma in ogni caso leffetto sarebbe indiretto, passerebbe cio
per la domanda di beni e servizi.
E qui si arriva alla seconda cosa che non va.
Quando andate a fare la spesa, voi, vi portate sempre dietro un sacchetto di monetine e
banconote? Non credo. La stragrande maggioranza delle transazioni avviene con moneta
bancaria, movimentando depositi bancari, utilizzando credito bancario. La moneta, intesa
come mezzo di pagamento, non si identifica cio con il circolante, con le monete e le
banconote che abbiamo in tasca, che sono una percentuale relativamente ridotta del totale
dei mezzi di pagamenti.
La Banca centrale, di questa massa di mezzi di pagamento dai quali dipende leffettiva
domanda di beni, non ha il controllo diretto. Gli economisti, in particolare quelli
keynesiani, dicono che la moneta non  esogena, cio controllata da una forza esterna e
indipendente dal circuito economico (la Banca centrale), ma endogena, cio determinata,
in ultima analisi, dalle condizioni interne al mercato del credito. Guardate ad esempio
cosa sta succedendo oggi. La Bce ha iniettato nel sistema svariate centinaia di miliardi di
euro attraverso le operazioni di rifinanziamento a lungo termine (Ltro), ma le banche non
hanno soldi da prestare. Perch? Per diversi motivi, incluso quello, banale, che
preferiscono non erogare credito, in un periodo nel quale i loro bilanci sono fragili, e

soprattutto lo sono le condizioni economiche generali, per cui chi presta non sa se rivedr
indietro i soldi.

Figura 35  Il tasso di crescita della massa monetaria (M3) e linflazione nellEurozona (1999-2010, punti
percentuali).

Fonte: Fondo monetario internazionale (2010).

Capito cosa significa che la moneta  endogena? Significa che lammontare totale dei

mezzi di pagamento a disposizione per finanziare le spese (incluso il credito bancario)
dipende in modo complesso dalle condizioni del sistema, inclusa la fiducia dei vari
operatori del credito. La Banca centrale pu governare indirettamente questo processo, ad
esempio tramite i tassi dinteresse, ma non ha un controllo meccanico e diretto della
creazione di moneta, intesa in senso ampio come insieme dei mezzi di pagamento (quello
che gli economisti chiamano con la sigla M2 o M3). Lo dimostra il fatto che gli obiettivi di
crescita della massa monetaria dichiarati dalla Bce, fissati al 4.5 per cento da una decisione
del Consiglio direttivo annunciata il primo dicembre 1998 (Duisenberg, 1999), sono stati
regolarmente disattesi nel tempo, come doveva ammettere con un certo imbarazzo il nuovo
presidente Trichet qualche anno dopo, farfugliando che per lobiettivo andava valutato in
un non meglio specificato medio periodo (Trichet e Papademos, 2004).
E le cose poi non sono andate meglio.
La figura 35 trasmette bene entrambi i messaggi: si vede come da un lato la Bce abbia
regolarmente disatteso, anche nel medio periodo, gli obiettivi che si era data (il tasso di
crescita della massa monetaria  sempre stato superiore al 4.5 per cento, quindi non c
media che tenga), e come dallaltro la crescita della massa monetaria sia stata
sostanzialmente sconnessa dallinflazione, che si  mossa molto di meno, rimanendo
sostanzialmente aderente allobiettivo del 2 per cento nella media dellEurozona.
I due snodi del ragionamento secondo cui la Banca centrale deve essere indipendente,
perch controllando la moneta controlla linflazione, sono entrambi fasulli: la Banca
centrale non riesce a controllare lofferta complessiva di moneta, che per non sembra
influenzare troppo il livello dei prezzi. Nel 2001, quando la crescita di M3 super il 10 per

cento, linflazione non raggiunse nemmeno il 3 per cento. 32
Del resto, se la moneta causasse i prezzi, allora moneta unica implicherebbe
inflazione unica. Ma i dati europei ci dicono che le cose sono andate in modo diverso.
Ricordate la figura 20 o la 28? Dallentrata nelleuro, i tassi dinflazione dei Paesi membri,
che prima si erano molto avvicinati, si sono sparpagliati di nuovo, dando luogo a quegli
scarti che, come ricordiamo, alimentano il ciclo di Frenkel, determinando la svalutazione
reale del centro rispetto alla periferia vista in figura 21.
Ma allora come si controlla linflazione?
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FINE Parte 1.